三季度海外经营转正，国内酒店经营超2019年同期

三季报整体符合预期。2023年前三季度，公司实现营收109.62亿元/+32.71%，较2019年同期恢复97%；实现归母/扣非净利润各9.75/8.02亿元，较2019年同期各恢复112%/100%。第三季度，公司实现营收41.56亿元/+33.63%，恢复至2019Q3水平；实现归母/扣非净利润4.52/4.29亿元，较2019Q3各恢复148%/97%，与我们三季报前瞻的预测基本一致，符合预期。 第三季度国内酒店RevPAR恢复超2019年，海外业务转正实现盈利。第三季度公司新开/关门店313/116家，净增197家，其中直营店/加盟店各减26/增223家；中端/经济型酒店各增189/8家，中端升级与加盟扩张为主。国内酒店Q3RevPAR较2019年同期恢复113%（其中中端/经济型酒店较2019Q3各恢复101%/103%），较上半年RevPAR恢复106%明显提速；对应国内酒店收入28.64亿元/+41.32%，较2019Q3微降3%（近几年直营店净关店等影响）。 公司海外酒店Q3RevPAR较2019年同期恢复114%（中端/经济型各恢复122%/113%），实现收入4.3亿欧元/+7.50%，较2019Q3增长200%，增长较快（通胀等因素影响）。综合看，我们估算Q3国内实现归母净利润约4.4亿元+左右（酒店贡献为主），较19Q3增超30%以上；而海外业务预计整体打平微利（其中卢浮子公司层面Q3实现净利润503万欧元，综合考虑PPA摊销、财务费用等影响后，我们估算合并报表层面Q3海外业务打平微利）。 跟踪后续出行景气趋势变化，关注整合提速和门店升级节奏。十一后酒店龙头RevPAR趋势仍需跟踪，未来商旅休闲需求和酒店供给变化系核心。但中线来看，酒店龙头规模品牌卡位优势日益凸显，过去三年加速集中，且伴随产品持续升级和经营效能改善提升，其中线成长仍有其看点。公司系国内规模排名第一的酒店龙头，未来有望加速门店尤其直营店升级改造和前中台全面整合，加速中线成长。同时，今年6月底，公司公告拟向卢浮增资2亿欧元，以部分降低后续财务费用压力，并通过打通国内外平台强化其成本费用控制，Q3海外业务转正也彰显积极信号。此外，公司10月公告拟挂牌出售时尚之旅100%股权以提高资产盈利能力，预计有望获税前投资收益4.2亿。 风险提示：平台整合产品升级低于预期，商誉减值、宏观系统性风险等。 投资建议：暂未考虑时尚之旅处置影响，但谨慎考虑Q4和明年RevPAR趋势和兼顾门店升级改造阶段影响和海外财务费用优化节奏，我们下调2023-2025EPS至1.13/1.60/2.17元（此前为1.23/1.69/2.23元），对应PE 29/21/15x。公司系国内酒店规模第一，未来直营店升级和优化、国内外前中后台整合潜力释放和门店扩张等仍助力中线成长，维持“买入”评级。 盈利预测和财务指标 三季报业绩符合预期。2023年前三季度，公司实现营收109.62亿元/+32.71%，较2019年同期恢复97%；实现归母净利润/扣非净利润各9.75/8.02亿元，同比去年显著增长或扭亏为盈，较2019年同期各恢复112%/100%。第三季度，公司实现营收41.56亿元/+33.63%， 恢复至2019Q3水平 ； 实现归母/扣非净利润4.52/4.29亿元，较2019Q3各恢复148%/97%，整体与我们三季报前瞻的预测基本一致，符合预期。 图1：锦江酒店前三季度收入表现 图2：锦江酒店前三季度业绩表现 图3：锦江酒店第三季度收入表现 图4：锦江酒店第三季度业绩表现 具体来看，综合子公司数据表现等，我们初步估算第三季度国内业务归母业绩约4.4亿元+左右（预计主要系酒店主业贡献）；海外业务合并报表层面归母净利润预计打平微利（其中卢浮子公司层面Q3实现净利润503万欧元，综合考虑PPA摊销、财务费用等影响后我们初步估算Q3单季度打平微利）。 国内酒店Q3RevPAR整体恢复超过疫情前。第三季度公司国内酒店RevPAR较2019年同期恢复112.58%（ 其中中端/经济型酒店较2019年同期各恢复100.91%/102.75%），较上半年RevPAR恢复106%明显提速，但相对不及部分同行，主要与区域恢复差异和公司产品升级节奏相关。公司国内酒店整体Q3实现收入28.64亿元/+41.32%，较2019Q3微降3%。国内酒店收入中，Q3实现前期服务费收入1.85亿元/+81.82%，较19Q3下降22%，预计系公司开店更侧重高质量增长影响；实现持续加盟费收入10.58亿元/+28.18%，较19Q3大增163%，核心系加盟门店规模增加等推动。 海外酒店Q3 RevPAR整体恢复超过疫情前。今年第三季度RevPAR恢复114.46%（中端/经济型各恢复121.64%/112.68%），实现收入4.3亿欧元/+7.50%，较疫情前增长200%，增长较快（通胀等因素影响）。 图5：锦江酒店境内境外RevPAR较2019年同期恢复趋势 图6：境内与境外酒店收入表现 第三季度开店稳定增长，净增主要以加盟店/中端酒店为主。第三季度公司新开门店313家，关店116家，净增197家，保持稳定增长。Q3直营店/加盟店分别减少26/增加223家；中端酒店/经济酒店分别增加189/8家。截至2023年9月30日，公司已经开业的酒店合计达到12138家，已经开业的酒店客房总数达到1,152,332间。 图7：锦江酒店季度开店情况 图8：酒店业务与餐饮业务季度表现 餐饮业务增长相对平稳：公司第三季度营收6,508万/+3.65%，相对平稳，Q3业绩贡献预计较低（预计主要系上海KFC三季度利润等，整体影响较小）。 由于新会计准则和租赁准则影响，公司毛利率和期间费率与2019年同期直接不可比，主要看分部报表费用率变化，但季报未披露。 跟踪后续出行景气趋势变化，关注整合提速和门店升级节奏。十一酒店龙头REVPAR较2019年同期表现突出，多数明显超2019年同期水平。但十一后酒店龙头RevPAR趋势仍需跟踪，结合STR数据阶段季节性回落，未来商旅休闲需求和酒店供给变化系核心。中线来看，酒店龙头规模品牌卡位优势日益凸显，过去三年加速集中，且伴随产品持续升级和经营效能改善提升，其中线成长仍有其看点。 公司系国内规模排名第一的酒店龙头，未来有望加速门店尤其直营店升级改造和前中台全面整合，加速中线成长。同时，今年6月底，公司公告拟向卢浮增资2亿欧元，以部分降低后续财务费用压力，并通过打通国内外平台强化其成本费用控制，Q3海外业务转正也彰显积极信号。此外，公司此前10月中旬公告：拟出售时尚之旅酒店100%股权，挂牌价不低于其评估价值16.50亿元，公司预计若按挂牌价出售有望带来4.2亿+的投资收益贡献。其中，公司拟出售时尚之旅项目，核心系公司轻资产发展战略下，希望通过出售相关物业提升资产运营效率，并回笼资金聚焦主业发展。 风险提示：平台整合产品升级低于预期，商誉减值、宏观系统性风险等。 投资建议：暂未考虑时尚之旅处置影响，但谨慎考虑Q4和明年RevPAR趋势和兼顾门店升级改造阶段影响和海外财务费用优化节奏，我们下调2023-2025EPS至1.13/1.60/2.17元（此前为1.23/1.69/2.23元），对应PE29/21/15x。公司系国内酒店规模第一，未来直营店升级和优化、国内外前中后台整合潜力释放和门店扩张等仍助力中线成长，维持“买入”。 表1：可比公司相对估值表 财务预测与估值 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 现金流量表（百万元） 免责声明