23Q3业绩超预期，成长动能延续

2023年10月31日千禾味业(603027.SH) 23Q3业绩超预期，成长动能延续 公司快报 证券研究报告调味品投资评级买入-A维持评级 6个月目标价22.22元股价(2023-10-30)17.29元 事件：公司发布2023年三季报，23Q1-3实现收入23.31亿元， 同比+50.04%；归母净利润3.87亿元，同比+106.61%；扣非归母净利润3.86亿元，同比+111.82%。其中23Q3实现收入8.00亿元，同比+48.45%；归母净利润1.31亿元，同比+90.43%；扣非归 母净利润1.30亿元，同比+93.03%。超过业绩预告上限，超市场预期。 营收表现亮眼，开商+回转驱动高增 分品类看，23Q3酱油/醋/其他分别实现5.0/1.0/1.8亿元，同比 +56.3%/13.0%/50.7%，整体增速亮眼，主要系公司持续开拓流通渠道经销商，同时售点回转逐步开始贡献增量。整体来看，公司23Q3销售商品收到现金9.18亿元，同比+47.8%，合同负债0.82亿元，同比 +64.2%。分渠道看，经销/直销分别实现营收5.7/2.2亿元，同比 +56.4%/29.2%，直销渠道延续高增趋势。东/南/中/北/西部分别实现营收1.8/0.6/1.2/1.3/3.0亿元，同比+21.7%/21.6%/94.0%/41.5%/63.4%，中部实现高增主要系新渠道开拓效果显著，分别环比Q2新增经销商59/35/88/37/58个，合计新增277个至3063个，全国化稳健推进。 成本下行促进毛利率同比+3.3pct，盈利能力持续向上 23Q3公司实现毛利率36.9%，同比+3.3pct，主要系包材价格同比下降、产品运费率降低，环比-0.5pct，主要系产品结构扰动，高性价比零添加酱油占比提升。23Q3销售/管理/研发费用率分别为11.9%/4.5%/2.5%，同比-2.2/+1.7/+0.6pct，销售费用投放愈加精准，费效比不断优化，管理费用率增长主要系限制性股权激励费用增加，综合实现归母净利率16.3%，同比+3.6pct，盈利能力持续向上。 投资建议 作为零添加赛道细分龙头，公司今年以来加速开商、铺货，拓展流通渠道和下沉市场，发力全国化、空白市场持续推进，目前开商成果显著，回转逐步抬升，成长动能延续。我们预计公司2023-2025年的收入分别为32.2/36.8/42.5亿元，净利润分别为5.3/6.5/7.6亿元，维持买入-A的投资评级，6个月目标价为22.22元，相当于2024年35x的动态市盈率。 风险提示：原材料价格上涨，食品安全，行业竞争加剧等 交易数据总市值(百万元) 17,771.03 流通市值(百万元) 16,573.13 总股本(百万股) 1,027.82 流通股本(百万股) 958.54 12个月价格区间 15.4/26.1元 千禾味业沪深300 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% -10% 2022-102023-022023-062023-10 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅%1M 相对收益2.6 绝对收益-0.2 3M 0.1 -10.1 12M 11.2 12.4 赵国防分析师 SAC执业证书编号：S1450521120008 zhaogf1@essence.com.cn 侯雅楠联系人 SAC执业证书编号：S1450122070028 相关报告销售规模继续扩大，盈利能 2023-09-27 力再度向上经销商开拓再度加速，盈利 2023-08-26 能力稳步向好23Q2业绩增长亮眼，向上动 2023-07-15 能充足23Q1表现靓丽，全年势能延 2023-04-29 houyn2@essence.com.cn (百万元) 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 主营收入 1,925.3 2,436.5 3,221.2 3,681.2 4,246.2 净利润 221.4 344.0 530.3 652.5 755.4 每股收益(元) 0.22 0.33 0.52 0.63 0.73 每股净资产(元) 2.02 2.29 3.48 3.92 4.44 续零添加景气度持续，流通渠 2023-04-09 盈利和估值 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 道加速开拓 市盈率(倍) 80.3 51.7 33.5 27.2 23.5 市净率(倍) 8.6 7.6 5.0 4.4 3.9 净利润率 11.5% 14.1% 16.5% 17.7% 17.8% 净资产收益率 10.7% 14.6% 14.8% 16.2% 16.6% 股息收益率 0.4% 0.6% 0.9% 1.1% 1.3% ROIC 16.9% 19.9% 33.0% 27.5% 33.7% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 财务报表预测和估值数据汇总利润表 财务指标 （百万元）2021A2022A 2023E 2024E 2025E 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入1,925.32,436.5 3,221.2 3,681.2 4,246.2 成长性 减:营业成本1,147.91,545.8 1,994.7 2,272.4 2,596.6 营业收入增长率 13.7% 26.6% 32.2% 14.3% 15.3% 营业税费16.320.9 29.0 33.1 38.2 营业利润增长率 3.1% 48.3% 55.8% 23.0% 15.8% 销售费用387.9331.0 387.4 451.4 550.1 净利润增长率 7.6% 55.4% 54.2% 23.0% 15.8% 管理费用65.073.0 126.5 105.1 116.3 EBITDA增长率 -30.5% 46.5% 41.3% 21.6% 14.9% 研发费用55.464.5 80.7 92.8 106.7 EBIT增长率 -39.5% 59.7% 45.7% 20.3% 15.3% 财务费用-2.7-8.3 -18.2 -36.3 -45.4 NOPLAT增长率 9.3% 48.2% 53.4% 20.7% 15.3% 资产减值损失--13.5 - - - 投资资本增长率 26.2% -7.6% 44.5% -5.7% 24.8% 加:公允价值变动收益-- - - - 净资产增长率 9.3% 13.4% 52.0% 12.8% 13.1% 投资和汇兑收益8.62.5 5.0 5.0 5.0 营业利润270.0400.3 623.9 767.6 888.7 利润率 加:营业外净收支-8.81.3 - - - 毛利率 40.4% 36.6% 38.1% 38.3% 38.8% 利润总额261.2401.7 623.9 767.6 888.7 营业利润率 14.0% 16.4% 19.4% 20.9% 20.9% 减:所得税39.857.7 93.6 115.1 133.3 净利润率 11.5% 14.1% 16.5% 17.7% 17.8% 净利润221.4344.0 530.3 652.5 755.4 EBITDA/营业收入 18.6% 21.5% 23.0% 24.4% 24.3% EBIT/营业收入 13.6% 17.1% 18.9% 19.9% 19.9% 资产负债表 运营效率 （百万元）2021A2022A 2023E 2024E 2025E 固定资产周转天数 156 127 111 122 122 货币资金197.0409.3 872.2 1,456.7 1,458.2 流动营业资本周转天数 77 58 57 61 63 交易性金融资产160.0410.0 410.0 410.0 410.0 流动资产周转天数 206 217 250 284 286 应收帐款155.9211.7 274.4 281.1 359.6 应收帐款周转天数 27 27 27 27 27 应收票据-1.0 0.3 1.2 0.6 存货周转天数 92 87 85 85 84 预付帐款26.825.0 41.8 34.3 52.7 总资产周转天数 429 411 416 446 432 存货585.3595.3 928.2 807.4 1,175.8 投资资本周转天数 283 240 213 214 203 其他流动资产14.2150.1 150.1 150.1 150.1 可供出售金融资产-- - - - 投资回报率 持有至到期投资-- - - - ROE 10.7% 14.6% 14.8% 16.2% 16.6% 长期股权投资-- - - - ROA 9.2% 10.8% 12.4% 13.4% 14.2% 投资性房地产-- - - - ROIC 16.9% 19.9% 33.0% 27.5% 33.7% 固定资产842.5882.6 1,104.0 1,389.5 1,482.2 费用率 在建工程276.1348.0 348.6 199.4 119.8 销售费用率 20.2% 13.6% 12.0% 12.3% 13.0% 无形资产103.397.7 95.0 92.3 89.6 管理费用率 3.4% 3.0% 3.9% 2.9% 2.7% 其他非流动资产36.741.0 39.9 38.4 37.8 研发费用率 2.9% 2.6% 2.5% 2.5% 2.5% 资产总额2,397.93,171.6 4,264.4 4,860.4 5,336.3 财务费用率 -0.1% -0.3% -0.6% -1.0% -1.1% 短期债务-65.0 - - - 四费/营业收入 26.3% 18.9% 17.9% 16.7% 17.1% 应付帐款113.5235.8 214.9 298.6 288.2 偿债能力 应付票据-62.4 18.1 73.6 31.2 资产负债率 13.5% 25.8% 16.1% 17.0% 14.5% 其他流动负债162.2412.9 412.9 413.0 413.0 负债权益比 15.6% 34.8% 19.3% 20.5% 17.0% 长期借款-- - - - 流动比率 4.13 2.32 4.14 4.00 4.93 其他非流动负债47.942.4 42.4 42.4 42.4 速动比率 2.01 1.56 2.71 2.97 3.32 负债总额323.6818.6 688.4 827.7 774.8 利息保障倍数 -96.64 -50.23 -33.45 -20.16 -18.57 少数股东权益-- - - - 分红指标 股本798.8965.5 1,027.8 1,027.8 1,027.8 DPS(元) 0.07 0.10 0.15 0.19 0.22 留存收益1,275.51,443.6 2,548.2 3,004.9 3,533.7 分红比率 30.3% 30.3% 30.0% 30.0% 30.0% 股东权益2,074.32,353.0 3,576.0 4,032.8 4,561.5 股息收益率 0.4% 0.6% 0.9% 1.1% 1.3% 现金流量表 业绩和估值指标 （百万元）2021A2022A 2023E 2024E 2025E 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 净利润221.4344.0 530.3 652.5 755.4 EPS(元) 0.22 0.33 0.52 0.63 0.73 加:折旧和摊销96.1106.2 131.8 167.8 190.3 BVPS(元) 2.02 2.29 3.48 3.92 4.44 资产减值准备-13.5 - - - PE(X) 80.3 51.7 33.5 27.2 23.5 公允价值变动损失-- - - - PB(X) 8.6 7.6 5.0 4.4 3.9 财务费用-1.4 -18.2