快手科技（1024）23Q3业绩前瞻：电商驱动业绩成长，运营提升带来超预期利润弹性

23Q3前瞻：电商GMV驱动内循环广告&电商收入增长，利润端弹性充足。收入方面，我们预计23Q3快手科技实现总收入281.0亿元人民币（yoy+21.5%），主要由线上营销和电商业务支撑，vs彭博一致预期276.9亿元。1）公司23Q3达人分销抽佣稳步推进；电商供给持续丰富，从而在电商淡季仍拉动需求侧的持续旺盛，推动GMV持续向好。预计23Q3快手电商GMV 2,982亿元（yoy+34%），预计23Q3快手电商货币化率1.20%（yoy+0.04pcts）。预计其他收入（主要是电商）35.8亿元（yoy+38.0%）。投流和补贴活动推出，快手双十一大促有望成为23Q4电商GMV增长推手。2）电商GMV高增长拉动内循环广告强劲增长。消费逐步复苏大背景下，叠加暑期档游戏等广告主预算恢复，外循环效果类广告有望保持恢复势头。预计在线营销收入146.6亿元（yoy+26.5%）。3）头部供给红利及拓展公会合作带来的红利逐步消退，直播打赏业务增速预期放缓。预计直播业务收入98.7亿元（yoy+10.3%）。 利润方面，我们预计23Q3经调整净利润28.1亿元人民币，同比扭亏为盈，经调整净利率10.0%，vs一致预期25.5亿元，考虑变现持续优化&运营效率改善。预计23Q3毛利率50.3%，同比提升4.0pcts，考虑高毛利广告&电商业务增长强劲；销售/管理/研发费用分别为89.9/9.3/31.5亿元，对应费用率32.0%/3.3%/11.2%，暑期短视频行业获客旺季，仍需要进行一定的投流。 用户规模&用户粘性：活跃用户数&流量增长稳健，预计23Q3快手应用平均DAU及平均MAU分别将达3.85亿人及6.9亿人（yoy分别+6%及+10%）。 根据极光（MoonFox）数据， 23M9 快手主站、极速版MAU增速持稳；23Q3快手主站DAU保持韧性； 23M9 单月人均使用时长同比增长14%。持续优化短剧、体育文娱等各垂类内容供给，快手用户粘性仍有望维持较高水平。预计23Q3快手平均DAU/MAU为55.9%（yoy-2pcts），预计23Q3快手应用每位日活用户日均使用时长128.0分钟（yoy-1%）。 盈利预测、估值与评级：考虑：直播电商仍有红利，在其推动下，内循环广告、电商等业务有超预期潜力，公司已经逐步进入利润释放期，平台治理、组织架构、投放策略优化下，运营提效效果持续充分显现，利润端弹性较高，我们上调公司2023-25年经调整净利润预测至86.8/157.3/231.3亿元（相对上次预测分别+22.7/+10.9/+4.8%）。短视频行业流量天花板已现，但考虑快手具备良好的粉丝和达人间的互动性和社区氛围，具备长期变现潜力。考虑快手用户获取、留存效率持续提升，各项业务或将保持较快增速；降本提效逻辑持续验证，经调整净利润率有望改善；维持目标价89.1港元，维持“买入”评级。 风险提示：用户增长不及预期风险，广告收入增长不及预期风险，电商货币化进展不及预期风险，第三方数据与实际数据存在偏差风险 公司盈利预测与估值简表 1、经营数据：活跃用户数增长持稳，用户粘性淡季仍有亮点 1.1、DAU、MAU：多样化优质内容供给下，活跃用户数预计保持健康增长 我们预计23Q3快手MAU同比增长10%至6.9亿，DAU同比增长6%至3.85亿。活跃用户数稳健增长，主要考虑：1）快手内容生态系统持续优化，社区活力稳步提升；2）进入暑期，暑期档部分精品短剧的上线，青春校园内容的推动； 3）平台治理改善用户体验提升活跃留存，根据极光（MoonFox）数据，快手主站23Q3 7日新增-活跃用户留存率同比上升，快手极速版该数据处于较高水平。 图1：20Q4-23Q3E快手MAU、DAU及同比增速 23M9 来看，快手主站、极速版MAU增速持稳。根据极光（MoonFox）数据，23M9 快手主站+极速版（未去重）MAU 6.7亿，同比上升1%（对比 23M8 同比增速-4%）。 23M9 快手主站MAU 3.4亿，同比上升4%（对比 23M8 同比增速1%）；快手极速版MAU 3.3亿，同比下降2%（对比 23M8 同比增速-9%）。 23Q3来看，快手主站、极速版DAU增长有所承压。根据极光（MoonFox）数据，23Q3快手主站平均DAU 1.3亿，同比下降4%（对比23Q2同比增速2%）； 快手极速版平均DAU 1.4亿，同比下降17%（对比23Q2同比增速-9%），考虑部分因疫后居家红利消退。 快手持续优化各垂类内容供给，有望促进平台流量稳定增长。1）短剧方面，23年9月快手独播的《我回到十七岁的理由》成为短剧市场的一部口碑之作。截至10月17日，《我回到十七岁的理由》的豆瓣评分达到7.4分，累计播放量已近5亿，其中，单集播放量最高超过6000万。2）体娱方面，23年9月10日晚间，由快手联合主办的主题为“快手村BA”宁夏站收官，直播总观看人次超3.2亿，相关话题视频播放量达4.7亿，并登上站内外多个热榜。 图2： 22M6 - 23M9 快手、快手极速版MAU（单位：百万人） 图3：22Q1-23Q3快手、快手极速版季均DAU（单位：百万人） 下沉市场仍是快手基本盘，一二线市场渗透率提升。根据极光（MoonFox）数据， 23M9 快手主站在三、四线城市地区MAU占比分别为22.6%、19.9%；快手极速版的对应占比为23.0%、21.1%，与 22M8 相比均有所下降；快手在一线、新一线以及二线城市地区MAU占比均环比上升。快手有望通过持续发展自身特色的“老铁文化”继续维护与下沉市场用户的良性互动，增进社区的用户粘性； 同时通过对快品牌、供应链的打造，满足下沉市场用户的物质生活需求，加速快手电商业务的发展。 表1： 23M9 快手、快手极速版、抖音、抖音极速版MAU城市等级分布对比 1.2、用户粘性：主站时长同比上升，DAU/MAU上升 第三方数据追踪：23Q3快手主站人均使用时长同比上升，快手极速版同比下降； 抖音主站人均使用时长同比下降，快手极速版降幅小于抖音极速版。根据极光（MoonFox）数据，23Q3快手主站人均日使用时长为135分钟，同比增长13%，快手极速版人均日使用时长108分钟，同比降低6%；抖音主站人均日使用时长为122分钟，同比降低13%，抖音极速版人均日使用时长93分钟，同比降低8%。 23M9 快手主站人均日使用时长为122分钟，同比增长14%，快手极速版人均日使用时长98分钟，同比下降1%；抖音主站人均日使用时长为116分钟，同比降低16%，抖音极速版人均日使用时长84分钟，同比下降15%。 在经历了二季度的非传统流量旺季之后，23Q3快手主站&快手极速版平均DAU/MAU环比持稳。我们认为，后疫情时代对互联网APP时长有一些负向影响，但快手通过算法持续性优化和暑期的多样化的优质内容供给，平台有望保持高用户粘性，后续快手用户时长有望边际回暖，助力广告、电商等商业化变现，实现业绩成长性释放。1）内容生态保持多样化、差异化。快手上的内容分发逻辑更去中心化，逐步涌现数量可观的多元化品类、兼具知识和创意的精品内容。 2）组织架构调整后高粘性社区生态已就绪。快手通过功能设计或内容运营来实现粉丝和粉丝间、主播和主播间的相互关注和互动，加深后的用户情感投入驱动快手用户时长增长。 图4：22Q1-23Q3快手、快手极速版、抖音、抖音极速版季均DAU/MAU对比 图5： 22M9 - 23M9 快手、快手极速版、抖音、抖音极速版人均日使用时长对比（单位：分钟） 活跃用户数增长持稳的同时，快手23Q3用户新增-活跃留存率上升。极光（MoonFox）数据，快手主站23Q3平均7日新增-活跃留存为13%，同比上升1pcts，与23Q1相比下降1pcts。23Q3快手主站1日新增-活跃留存为31%，与去年同期持平，与23Q2相比上升2pcts。 图6：22Q1-23Q3快手、快手极速版、抖音、抖音极速版1日新增-活跃留存对比 图7：22Q2-23Q3快手、快手极速版、抖音、抖音极速版7日新增-活跃留存对比 2、23Q3业绩前瞻：电商GMV驱动内循环广告&电商收入增长，利润端弹性充足 用户方面：我们认为，23Q3快手活跃用户数将保持同比高个位数增长，主要考虑：1）快手平台通过改进优化算法策略，逐步提升获客效率。2）快手在体育、短剧、文化娱乐、三农等方面持续有新鲜内容产出，探索招聘等新应用场景，内容生态系统不断优化，社区内容质量提升；预计23Q3快手应用平均DAU以及平均MAU分别将达3.85亿人以及6.9亿人，同比分别增长6%及10%。 快手内容生态保持多样化、差异化，同时高粘性社区生态已就绪，因此尽管疫情居家红利消退，线下娱乐生活活动增加，但快手用户粘性仍有望维持在较高水平。 1）我们预计23Q3快手平均DAU/MAU为55.9%，同比小幅下降2.1pcts。2）我们预计23Q3快手应用每位日活用户日均使用时长同比下滑1%至128.0分钟。 收入方面，我们预计23Q3快手科技实现总收入281.0亿元人民币（yoy+21.5%），主要由线上营销和电商业务支撑，vs彭博一致预期276.9亿元。 电商：预计23Q3电商收入35.8亿元，同比增长38.0%。主要考虑：1）达人分销抽佣稳步推进，结算率、退货率持续优化，货币化率有望实现稳步提升，预计23Q3快手电商货币化率1.20%（yoy+0.04pcts）。2）电商供给的持续丰富，从而在电商淡季仍拉动需求侧的持续旺盛。预计23Q3快手电商GMV达到2,982亿元，同比增长34%。我们认为，随着投流和补贴活动的推出，快手双十一大促有望推动23年后续快手电商GMV有望进一步提升。 广告：预计23Q3线上营销收入146.6亿元，同比增长26.5%。主要考虑：1）电商生态持续向好带来的商家投流意愿增强，以及快手电商GMV的高增长带动内循环广告持续强劲增长。2）在消费逐步复苏大背景下，叠加暑期档游戏等广告主预算恢复，外循环效果类广告有望保持恢复势头。 直播：预计23Q3快手直播业务收入98.7亿元，同比增长10.3%。头部供给红利及拓展公会合作带来的红利逐步消退，叠加平台治理下直播公会和MCN机构带来增量或有所削弱。 利润方面：我们预计23Q3经调整净利润28.1亿元人民币，同比扭亏为盈，经调整净利率10.0%，vs彭博一致预期25.5亿元。主要考虑：1）用户规模的增长及生态系统的繁荣，2）变现策略持续优化，收入实现较快增长，及3）运营效率的持续改善。 毛利率：预计公司23Q3毛利率50.3%，同比提升4.0pcts，环比小幅提升0.1pcts，vs彭博一致预期50.6%。主要考虑：1）收入方面，高毛利的电商和广告业务收入同比增长强劲。2）成本方面，内容分成成本降低，分成比例预计将随着引入公会和广告联盟恢复而维持稳定。 费用率：预计公司23Q3销售/管理/研发费用分别为89.9/9.3/31.5亿元，对应费用率32.0%/3.3%/11.2%，销售费用同比小幅下滑（yoy-1.5%），管理、研发费用同比较明显下滑（yoy分别-10.4%/-10.9%）。主要考虑：虽公司保持降本增效战略持续推进，但暑期短视频行业获客旺季，仍需要进行一定的投流获客以维系平台流量的较快拓展。 图8：19Q4-23Q3E总收入与环比增速 图9：19Q4-23Q3E收入占比情况 图10：19Q4-23Q3E快手在线营销收入与环比增速 图11：19Q4-23Q3E快手流量（以单季总用户时长度量）与环比增速 图12：19Q4-23Q3E快手其他收入（主要为电商）与环比增速 图13：19Q4-23Q3E快手电商GMV与环比增速 图14：19Q4-23Q3E快手直播打赏收入及环比增速 图15：21Q1-23Q3E经调整净利润与经调整净利率（单位：百万元人民币） 3、估值与投资建议 考虑：直播电商仍有红利，在其推动下，内循环广告