23Q3线下净开店96家，线上渠道营收同比增长近40%

公司研究/公司快报 2023年10月31日 23Q3线下净开店96家，线上渠道营收同比增长近40% 买入-B(维持) 周大生（002867.SZ） 珠宝首饰及钟表 公司近一年市场表现 资料来源：最闻，山西证券研究所 市场数据：2023年10月30日 收盘价（元）：15.02 年内最高/最低（元）：18.58/10.89流通A股/总股本（亿）：10.84/10.96流通A股市值（亿）：162.75 总市值（亿）：164.61 基础数据：2023年9月30日 基本每股收益：1.01 摊薄每股收益：1.01 每股净资产(元)：5.63 净资产收益率：17.72 资料来源：最闻，山西证券研究所 分析师：王冯 执业登记编码：S0760522030003邮箱：wangfeng@sxzq.com 孙萌 执业登记编码：S0760523050001邮箱：sunmeng@sxzq.com 事件描述 公司发布2023年三季报。2023年前三季度，公司实现营收124.94亿元，同比增长39.81%，实现归母净利润10.95亿元，同比增长17.69%，实现扣非净利润10.54亿元，同比增长21.20%。 事件点评 23Q3公司营收增速环比有所放缓，归母净利润恢复为2021年同期9成水平。营收端，2023Q1-Q3，公司实现营收124.94亿元，同比增长39.81%。分季度看，23Q1-23Q3分别实现营收41.22、39.52、44.20亿元，同比增长49.65%、68.63%、15.15%。业绩端，2023Q1-Q3，公司实现归母净利润10.95亿元，同比增长17.69%。分季度看，23Q1-23Q3分别实现归母净利润3.65、3.74、3.55亿元，同比增长26.06%、26.82%、2.86%。2023Q1-Q3，公司实现扣非净利润10.54亿元，同比增长21.20%。分季度看，23Q1-Q3分别实现扣非净利润3.56、3.51、3.47亿元，同比增长26.49%、25.63%、12.35%。2023年第三季度，公司归母净利润增速慢于营收增速，主因：1）当季政府补助同比下降；2）当季毛利率小幅下滑；3）当季期间费用率小幅提升；4）黄金租赁业务到期归还所形成的投资损失同比增加。考虑2022年同期业绩低基数，23Q1-Q3公司归母净利润分别为2021年同期的155.3%、99.7%、89.6%。2023Q1-Q3，公司归母净利润为2021年同期的108.8%。 2023年前三季度公司净开门店合计215家，线上渠道延续高速增长。2023Q1-Q3，自营线下、线上、加盟渠道营收占比分别为9.87%、12.49%、76.40%。其中，自营线下渠道，2023Q1-Q3实现营收12.33亿元，同比增长43.15%，期末门店数量310家，较年初净增61家。线上渠道，2023Q1-Q3，实现营收15.60亿元，同比增长74.51%，其中镶嵌、素金品类分别实现营收1.14、11.04亿元，同比增长57.4%、120.27%。加盟渠道，2023Q1-Q3，实现营收95.46亿元，同比增长36.07%，期末门店数量4521家，较年初净增154家。今年3季度，公司线下渠道净开店96家，拓店节奏环比基本持平，线上渠道延续高增，单季收入增长接近40%。 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明1 黄金产品依然为收入增长主要驱动力，镶嵌产品Q3下滑压力加大。分产品看，镶嵌产品，2023Q1-Q3，实现营收7.55亿元，同比下降22.48%。23Q3，实现营收2.29亿元，同比下降50.3%。素金产品，2023Q1-Q3，实现营收104.71亿元，同比增长51.67%。23Q3，实现营收37.40亿元，同比增长25.3%。2023Q1-Q3，镶嵌产品、素金产品营收占公司收入比重为6.0%、83.8%。 23Q3销售毛利率同比基本持平，费用率基本保持稳定。盈利能力方面，2023Q1-Q3，公司毛利率同比下滑2.1pct至18.2%，23Q1、23Q2、23Q3毛利率分别为17.91%、19.04%、17.78%，同比分别下滑2.3pct、5.5pct、0.1pct。期间费用率方面，2023Q1-Q3，期间费用率合计下滑0.8pct至5.6%，其中销售/管理/研发/财务费用率为4.9%/0.6%/0.1%/-0.0%，同比-0.8/-0.2/-0.0/+0.1pct；23Q3，期间费用率合计提升0.02pct至5.59%，其中销售/管理/研发/财务费用率为4.98%/0.56%/0.06%/-0.01%，同比+0.02/-0.03/-0.01/+0.04pct。综合影响下，2023Q1-Q3，公司归母净利润率8.8%，同比下滑1.6pct，23Q1、23Q2、23Q3归母净利润率分别为8.9%、9.5%、8.0%，同比下滑1.7pct、3.1pct、1.0pct。存货方面，截至2023Q3末，公司存货为35.69亿元，同比增长16.52%，存货周转天数91天，同比减少19天。经营现金流方面，2023Q1-Q3，公司经营活动现金流净额为-1.09亿元，同比下降151.48%，其中23Q1、23Q2、23Q3经营活动现金流净额分别为6.9、0.3、-8.3亿元。 投资建议 2023年第三季度，从渠道角度看，公司线下渠道保持渠道扩张，展店节奏环比基本持平，线上渠道增速虽然环比放缓，但整体仍实现高增长。从品类角度看，3季度镶嵌产品表现乏力，营收下滑幅度超预期，黄金产品在金价上涨带动下，仍为营收增长主要驱动力，产品结构变化也使得公司毛利率同比下滑。根据公司前三季度业绩情况，我们小幅调整公司盈利预测，预计公司2023-2025年EPS为1.23、1.45、1.70元，10月30日收盘价对应公司2023-2025年PE为12.2、10.3、8.8倍，维持“买入-B”建议。 风险提示 黄金价格大幅波动；门店拓展不及预期；电商渠道增速不及预期。 财务数据与估值： 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 9,155 11,118 15,208 17,617 20,413 YoY(%) 80.1 21.4 36.8 15.8 15.9 净利润(百万元) 1,225 1,091 1,344 1,591 1,864 YoY(%) 20.9 -10.9 23.3 18.3 17.2 毛利率(%) 27.3 20.8 18.7 18.8 18.9 EPS(摊薄/元) 1.12 1.00 1.23 1.45 1.70 ROE(%) 21.1 18.0 19.9 20.5 20.8 P/E(倍) 13.4 15.1 12.2 10.3 8.8 P/B(倍) 2.8 2.7 2.4 2.1 1.8 净利率(%) 13.4 9.8 8.8 9.0 9.1 资料来源：最闻，山西证券研究所 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表(百万元) 利润表(百万元) 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 5257 6235 8549 6982 10661 营业收入 9155 11118 15208 17617 20413 现金 1289 1735 1521 2744 3362 营业成本 6655 8808 12365 14301 16545 应收票据及应收账款 683 817 819 1290 1024 营业税金及附加 89 106 164 192 209 预付账款 10 11 32 9 38 营业费用 697 748 760 881 1000 存货 2748 3342 5683 2489 5784 管理费用 97 93 91 106 102 其他流动资产 527 329 493 450 454 研发费用 14 12 18 28 31 非流动资产 1759 1372 2091 2085 2150 财务费用 -21 -13 -3 57 113 长期投资 2 155 206 274 364 资产减值损失 -112 0 0 0 0 固定资产 23 15 149 244 316 公允价值变动收益 -1 -28 10 0 0 无形资产 427 403 443 432 425 投资净收益 17 18 -90 4 5 其他非流动资产 1307 798 1294 1136 1045 营业利润 1579 1409 1732 2057 2417 资产总计 7016 7607 10640 9067 12811 营业外收入 13 12 21 18 16 流动负债 1107 1477 3832 1253 3756 营业外支出 1 1 3 3 2 短期借款 0 0 482 0 0 利润总额 1591 1420 1750 2071 2431 应付票据及应付账款 345 271 1605 333 1696 所得税 369 333 408 484 567 其他流动负债 762 1206 1744 921 2060 税后利润 1222 1087 1342 1588 1864 非流动负债 112 81 75 83 73 少数股东损益 -3 -3 -3 -3 0 长期借款 18 18 14 11 7 归属母公司净利润 1225 1091 1344 1591 1864 其他非流动负债 94 63 61 73 66 EBITDA 1588 1407 1767 2101 2418 负债合计 1219 1558 3907 1337 3829 少数股东权益 10 7 4 1 1 主要财务比率 股本 1096 1096 1096 1096 1096 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 资本公积 1333 1327 1327 1327 1327 成长能力 留存收益 3551 4105 4838 5656 6594 营业收入(%) 80.1 21.4 36.8 15.8 15.9 归属母公司股东权益 5787 6042 6728 7729 8981 营业利润(%) 20.6 -10.8 22.9 18.8 17.5 负债和股东权益 7016 7607 10640 9067 12811 归属于母公司净利润(%) 20.9 -10.9 23.3 18.3 17.2 获利能力 现金流量表(百万元) 毛利率(%) 27.3 20.8 18.7 18.8 18.9 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 净利率(%) 13.4 9.8 8.8 9.0 9.1 经营活动现金流 197 1018 914 2402 1481 ROE(%) 21.1 18.0 19.9 20.5 20.8 净利润 1222 1087 1342 1588 1864 ROIC(%) 20.2 17.0 18.1 19.9 19.9 折旧摊销 35 38 51 79 78 偿债能力 财务费用 -21 -13 -3 57 113 资产负债率(%) 17.4 20.5 36.7 14.7 29.9 投资损失 -17 -18 90 -4 -5 流动比率 4.7 4.2 2.2 5.6 2.8 营运资金变动 -1188 -176 -609 694 -559 速动比率 1.8 1.7 0.6 3.2 1.2 其他经营现金流 166 99 43 -11 -10 营运能力 投资活动现金流 290 101 -898 -60 -128 总资产周转率 1.3 1.5 1.7 1.8 1.9 筹资活动现金流 -878 -673 -713 -636 -735 应收账款周转率 22.3 14.8 18.6 16.7 17.6 应付账款周转率 17.3 28.6 13.2 14.8 16.3 每股指标（元） 估值比率 每股收益(最新摊薄) 1.12 1.