2023年三季报点评：出货稳健增长，BC路线差异化凸显

事件：公司发布2023年三季报，2023Q1-3营收941亿元，同比增长8.12%；归母净利润116.94亿元，同比增长6.54%；扣非归母净利润115.14亿元，同比增长8.07%。其中2023Q3营收294.48亿元，同比下降19.58%，环比下降18.95%；归母净利润25.15亿元，同比下降44.05%，环比下降54.60%；扣非归母净利润24.54亿元，同比下降42.24%，环比下降55.12%。业绩不及预期。 出货稳健增长、毛利率略有提升。2023Q1-3硅片出货约82GW，同比增长约32%；其中2023Q3出货约30GW，外销约14GW，同比增长约36%，环比增长约8%。2023Q3电池组件出货超18GW，同比增长27%+。 公司出货稳健增长，经营性盈利相对坚挺，2023Q3毛利率环比提升1pct； 但受费用提升+汇兑及减值损失影响，净利环比大幅下降：期间费用合计环比增长26亿元（销售环增9亿、管理环增3亿+、研发环增1亿、财务环增12亿（汇兑影响）），投资收益环比下降6.6亿元+计提资产减值11亿元，整体盈利承压。2023Q4看，组件价格持续下行，盈利能力承压；近期压力传导至硅料端价格松动，一体化组件盈利边际略有修复。 产能规模行业领先、BC电池差异化发展。预计公司2023年底硅片/电池/组件产能将达190/110/130GW，规模优势持续显现。公司电池差异化发展，除鄂尔多斯30GW扩产TOPCon外，后续规划西咸50GW+西安24GW+铜川12GW均为BC路线，其中铜川12W已公告为HPBC Pro技术，预计2024年11月投产，2025年11月达产；针对地面电站市场，差异化凸显。 在手现金充足、董事长增持彰显信心。2023Q3期间费用29.3亿元，同比增长165.47%，环比增长846.98%；期间费用率9.95%，同比增长6.93pct，环比增长9.10pct。2023Q3经营现金净流入41.87亿元，同比下降57.29%，环比下降50.88%。截至2023Q3末公司在手货币资金568亿元、应收账款及票据112亿元，在手现金充沛，流动性充足。同时公司公告董事长钟总基于公司未来发展信心，拟1-1.5亿增持公司股票，彰显管理层发展信心。 盈利预测与投资评级：基于行业价格下降，我们下调盈利预测，预计2023-2025年净利润140/130/151亿元（前值185/228/276），同比-5%/-7%/+16%，维持“买入”评级。 风险提示：政策不及预期，竞争加剧。 事件：公司发布2023年三季报，2023Q3实现营业收入294.48亿元，同比下降19.58%，环比下降18.95%；实现利润总额26.11亿元，同比下降48.13%，环比下降59.18%；实现归属母公司净利润25.15亿元，同比下降44.05%，环比下降54.60%；实现扣非归母净利润24.54亿元，同比下降42.24%，环比下降55.12%。2023Q3毛利率为20.77%，同比上升6.73pct，环比增长0.77pct；2023Q3归母净利率为8.54%，同比下降3.73pct，环比下降6.71pct；2023Q3扣非归母净利率8.33%，同比下降3.27pct，环比下降6.72pct。 表1：2023Q1-3收入941亿元，同比增长8.12%；归母净利润116.94亿元，同比增长6.54%（单位：亿元） 图1：2023Q1-3营业收入941亿元，同比+8.12%（亿 图2：2023Q1-3归母净利润116.94亿元，同比+6.54% 图3：2023Q3营业收入294.48亿元，同比-19.58%，环 图4：2023Q3归母净利润25.15亿元，同比-44.05%，环 图5：2023Q1-3毛利率、归母净利率分别为19.61%、 图6：2023Q3毛利率、归母净利率分别为20.77%、 出货稳健增长、毛利率略有提升。2023Q1-3硅片出货约82GW，同比增长约32%； 其中2023Q3出货约30GW，外销约14GW，同比增长约36%，环比增长约8%。2023Q3电池组件出货超18GW，同比增长27%+。公司出货稳健增长，经营性盈利相对坚挺，2023Q3毛利率环比提升1pct；但受费用提升+汇兑及减值损失影响，净利环比大幅下降：期间费用合计环比增长26亿元（销售环增9亿、管理环增3亿+、研发环增1亿、财务环增12亿（汇兑影响）），投资收益环比下降6.6亿元+计提资产减值11亿元，整体盈利承压。2023Q4看，组件价格持续下行，盈利能力承压；近期压力传导至硅料端价格松动，一体化组件盈利边际略有修复。 产能规模行业领先、BC电池差异化发展。预计公司2023年底硅片/电池/组件产能将达190/110/130GW，规模优势持续显现。公司电池差异化发展，除鄂尔多斯30GW扩产TOPCon外，后续规划西咸50GW+西安24GW+铜川12GW均为BC路线，其中铜川12W已公告为HPBC Pro技术，预计2024年11月投产，2025年11月达产；针对地面电站市场，差异化凸显。 在手现金充足、董事长增持彰显信心。2023Q3期间费用29.3亿元，同比增长165.47%，环比增长846.98%；期间费用率9.95%，同比增长6.93pct，环比增长9.10pct。2023Q3经营现金净流入41.87亿元，同比下降57.29%，环比下降50.88%。截至2023Q3末公司在手货币资金568亿元、应收账款及票据112亿元，在手现金充沛，流动性充足。同时公司公告董事长钟总基于公司未来发展信心，拟1-1.5亿增持公司股票，彰显管理层发展信心。 图7：2023Q1-3期间费用52.56亿元，同比+50.29%（亿 图8：2023Q3期间费用29.29亿元，同比+165.47%，环 图10：2023Q3期间费用率9.95%，同比+6.93pct，环比 图9：2023Q1-3期间费用率4.02%，同比+1.57pct（%） 销售额小幅下降，应收账款同比增加。2023Q3销售商品取得现金222.33亿元，同比下降34.61%，环比下降6.51%。期末合同负债163.56亿元，同比下降24.15%，环比增长26.22%。期末应收账款110.49亿元，同比增长20.82%，环比下降11.67%。应收账款周转天数同比上升2.51天至28.87天。期末存货248.1亿元，同比下降3.85%，环比增长11.57%。存货周转天数同比上升6.02天至83.58天。 图11：2023Q3经营活动现金净流入41.87亿元，同比- 图12：2023Q3期末合同负债163.56亿元 ， 同比- 图13：2023Q3期末存货248.1亿元，同比-3.85%，环比 图14：2023Q3期末应收账款110.49亿元 ， 同比 盈利预测与投资评级：基于行业价格下降，我们下调盈利预测，预计2023-2025年净利润140/130/151亿元（前值185/228/276），同比-5%/-7%/+16%，维持“买入”评级。 风险提示：政策不及预期，竞争加剧。