2023年三季报点评：海外库存拖累逆变器出货，电站业务发展迅速

公司研究 证券研究报告 输变电设备2023年10月31日 锦浪科技（300763）2023年三季报点评 海外库存拖累逆变器出货，电站业务发展迅速 推荐维持） 目标价：86.66元 当前价：69.80元 华创证券研究所 证券分析师：黄麟 邮箱：huanglin1@hcyjs.com执业编号：S0360522080001 证券分析师：盛炜 邮箱：shengwei@hcyjs.com执业编号：S0360522100003 公司基本数据 总股本(万股)40,084.79 已上市流通股(万股)32,144.96 总市值(亿元)279.79 流通市值(亿元)224.37 资产负债率(%)62.59 每股净资产(元)19.36 12个月内最高/最低价222.44/67.66 市场表现对比图(近12个月) 2022-10-31~2023-10-30 20% -8% 22/10 -36% 23/01 23/0323/0623/0823/10 -64% 锦浪科技 沪深300 相关研究报告 《锦浪科技（300763）2023年中报点评：逆变器盈利能力改善，电站业务表现亮眼》 2023-09-05 《锦浪科技（300763）2022年报及2023年一季报点评：储能逆变器快速放量，注入成长新动能》 2023-04-26 《锦浪科技（300763）2022年业绩预告点评：逆变器出货高增，业绩有望持续上行》 2023-01-28 事项： 公司发布2023年三季报。2023Q1-3实现营业收入46.41亿元，同比+11.39%归母净利润7.52亿元，同比+6.84%；扣非归母净利润7.72亿元，同比+8.20%综合毛利率35.81%，同比+2.21pct。2023Q3实现营业收入13.90亿元，同比-19.41%，环比-12.91%；归母净利润1.24亿元，同比-59.26%，环比-58.96%； 扣非归母净利润1.25亿元，同比-63.77%，环比-62.76%；综合毛利率33.65% 同比-3.13pct，环比-3.11pct。 评论： 汇兑损失以及股权激励费用影响下，公司期间费用率环比大幅增长。2023Q3公司期间费用率为25.37%，环比+11.75pct。其中2023Q3财务费用环比增加 1.1亿，财务费用率为6.26%，环比+7.73pct，主要系汇兑损失所致。2023Q3管理费用率为7.19%，环比+2.91pct，主要系股权激励摊销费用影响。 受欧洲库存拖累，公司三季度逆变器出货环比下滑。据海关总署最新发布的9月出口数据，我国逆变器出口额连续四个月呈现环比下滑趋势。欧洲逆变器的高库存叠加暑休影响装机量，拖累逆变器出货，使得公司营收环比下滑。9月 逆变器出口降幅已有缩窄，随着欧洲库存逐渐去化，亚非拉等新兴市场开拓，展望四季度以及明年，公司逆变器出货有望迎来改善。 电站业务快速发展。（1）新能源电力生产业务：公司投资运营的分布式光伏电站包括工商业分布式光伏电站和户用分布式光伏电站，通常分别采用“自发自用、余电上网”和“全额上网”的售电模式，将所生产的电力销售给终端企业 客户和电网公司等电力需求方以实现收入。受益于分布式光伏高景气，公司发电业务发展迅速。（2）户用光伏发电系统业务：公司为居民提供户用分布式光伏电站设计、安装、管理、运营和维护等发电相关服务，获取相关服务收入。 公司自2019年4月起，成立全资子公司锦浪智慧专业从事分布式光伏电站的开发、投资及运维，目前已拥有较为成熟的新能源电力生产业务一站式解决能力，有望协同逆变器业务实现进一步增长。 投资建议：随着欧洲库存逐步消化以及亚非拉市场开拓，公司出货有望迎来改善。考虑欧洲库存影响公司出货，我们调整盈利预测，预计2023-2025年公司归母净利润分别为9.82/15.79/21.58亿元（前值15.04/21.81/30.40亿元），当前 市值对应PE分别为28/18/13倍。考虑参考可比公司估值，给予2024年22xPE，对应目标价86.66元，维持“推荐”评级。 风险提示：原材料供应紧张，产能扩张进度不及预期，市场竞争加剧等。 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入(百万) 5,890 6,030 9,920 13,918 同比增速(%) 77.8% 2.4% 64.5% 40.3% 归母净利润(百万) 1,060 982 1,579 2,158 同比增速(%) 123.7% -7.4% 60.8% 36.7% 每股盈利(元) 2.64 2.45 3.94 5.38 市盈率(倍) 26 28 18 13 市净率(倍) 6.6 3.2 2.8 2.3 资料来源：公司公告，华创证券预测注：股价为2023年10月30日收盘价 附录：财务预测表资产负债表 利润表 单位：百万元 2022A 2023E 2024E 2025E 单位：百万元 2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 1,577 4,554 7,099 10,611 营业总收入 5,890 6,030 9,920 13,918 应收票据 0 3 7 5 营业成本 3,915 3,930 6,756 9,555 应收账款 1,053 1,039 1,600 2,289 税金及附加 14 13 23 31 预付账款 87 49 88 136 销售费用 253 301 397 557 存货 2,064 1,532 3,015 4,560 管理费用 182 289 446 626 合同资产 22 14 29 43 研发费用 301 271 446 626 其他流动资产 448 476 572 663 财务费用 36 115 135 153 流动资产合计 5,250 7,667 12,410 18,306 信用减值损失 -33 5 5 5 其他长期投资 0 0 0 0 资产减值损失 -4 -4 -4 -4 长期股权投资 0 0 0 0 公允价值变动收益 6 -50 9 4 固定资产 7,777 9,423 10,503 11,254 投资收益 2 8 8 8 在建工程 1,510 933 680 524 其他收益 32 32 32 32 无形资产 134 152 166 179 营业利润 1,189 1,099 1,767 2,413 其他非流动资产 253 254 255 257 营业外收入 1 0 0 0 非流动资产合计 9,675 10,761 11,604 12,213 营业外支出 6 3 4 3 资产合计14,925 18,428 24,013 30,519 利润总额 1,184 1,097 1,764 2,410 短期借款0 0 0 0 所得税 124 115 185 252 应付票据 3,313 1,713 3,434 5,578 净利润 1,060 982 1,579 2,158 应付账款 1,875 1,497 2,776 4,179 少数股东损益 0 0 0 0 预收款项 1 1 1 2 归属母公司净利润 1,060 982 1,579 2,158 合同负债 80 82 134 188 NOPLAT 1,093 1,085 1,700 2,295 其他应付款 113 113 113 113 EPS(摊薄)（元） 2.64 2.45 3.94 5.38 一年内到期的非流动负债556 556 556 556 其他流动负债 231 280 443 616 主要财务比率 流动负债合计 6,168 4,241 7,457 11,232 2022A 2023E 2024E 2025E 长期借款 4,463 5,514 6,443 7,240 成长能力 应付债券 0 0 0 0 营业收入增长率 77.8% 2.4% 64.5% 40.3% 其他非流动负债 48 48 48 48 EBIT增长率 112.0% -0.7% 56.7% 35.0% 非流动负债合计 4,511 5,561 6,491 7,288 归母净利润增长率 123.7% -7.4% 60.8% 36.7% 负债合计 10,679 9,802 13,948 18,520 获利能力 归属母公司所有者权益 4,246 8,626 10,066 11,999 毛利率 33.5% 34.8% 31.9% 31.3% 少数股东权益 0 0 0 0 净利率 18.0% 16.3% 15.9% 15.5% 所有者权益合计 4,246 8,626 10,066 11,999 ROE 25.0% 11.4% 15.7% 18.0% 负债和股东权益 14,925 18,428 24,013 30,519 ROIC 14.0% 8.6% 11.5% 13.3% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 71.5% 53.2% 58.1% 60.7% 单位：百万元2022A 2023E 2024E 2025E 债务权益比 119.3% 70.9% 70.0% 65.4% 经营活动现金流962 140 3,161 4,186 流动比率 0.9 1.8 1.7 1.6 现金收益1,346 1,465 2,159 2,807 速动比率 0.5 1.4 1.3 1.2 存货影响 -773 532 -1,483 -1,546 营运能力 经营性应收影响 -631 52 -600 -730 总资产周转率 0.4 0.3 0.4 0.5 经营性应付影响 2,792 -1,978 3,000 3,548 应收账款周转天数 47 62 48 50 其他影响 -1,773 69 84 107 应付账款周转天数 138 154 114 131 投资活动现金流 -4,617 -1,455 -1,287 -1,105 存货周转天数 154 165 121 143 资本支出 -6,169 -1,454 -1,286 -1,104每股指标(元) 股权投资0 0 0 0 每股收益 2.64 2.45 3.94 5.38 其他长期资产变化1,552 -1 -1 -1 每股经营现金流 2.40 0.35 7.89 10.44 融资活动现金流4,405 4,292 671 431 每股净资产 10.59 21.52 25.11 29.93 借款增加 3,689 1,051 929 797估值比率 股利及利息支付 -106 -278 -386 -488 P/E 26 28 18 13 股东融资 0 0 0 0 P/B 7 3 3 2 其他影响 821 3,518 128 122 EV/EBITDA 22 21 14 11 资料来源：公司公告，华创证券预测 电力设备新能源小组团队介绍 中游制造组组长，电力设备新能源首席研究员：黄麟 吉林大学材料化学博士，深圳大学材料学博士后，曾任职于新时代证券/方正证券/德邦证券研究所。2022年加入华创证券研究所。 高级分析师：盛炜 墨尔本大学金融专业硕士，入行5年，其中买方经验2年。2022年加入华创证券研究所。高级研究员：苏千叶 中南大学硕士，研究方向锂电池，曾任上汽新能源动力电池工程师、德邦电新研究员，2022年加入华创证券研究所。 高级研究员：何家金 上海大学硕士。2年电新研究经验，曾任职于方正证券研究所、德邦证券研究所，2022年加入华创证券研究所。高级研究员：吴含 中山大学金融学学士，伦敦大学国�学院金融硕士。1年产业，2年电新研究经验，曾任职于西部证券研究所、明阳智 能投关部、德邦证券研究所。2022年加入华创证券研究所。研究员：梁旭 武汉大学物理学本科，港中文金融硕士，曾任职于德邦证券研究所。2022年加入华创证券研究所。 助理研究员：代昌祺 西北农林科技大学金融学硕士，曾任职于德邦证券研究所。2022年加入华创证券研究所。助理研究员：蒋雨凯 中国科学技术大学金融硕士。2023年加入华创证券研究所。 助理研究员：杨天翼 中山大学金融硕士。2023年加入