镶嵌品类承压，黄金产品&电商维持高增

公司发布2023年三季报： 23Q1-3，公司实现营业收入124.94亿元/+39.81%，实现归母净利润10.95亿元/+17.69%，扣非归母净利润10.54亿元/+21.20%；单拆Q3，公司实现营业收入44.20亿元/+15.15%，实现归母净利润3.55亿元/+2.86%，扣非归母净利润3.47亿元/+12.35%。收入增长主要系持续开拓加盟渠道，黄金产品与线上业务实现大幅增长；利润端除毛利率下滑外，还受到投资收益减少影响，主要系报告期黄金租赁业务到期归还所形成的投资损益同比减少-0.60亿元。 黄金产品占比提高导致毛利率下滑，费用端基本稳定。 23Q3公司毛利率为17.78%/-0.13pct，我们认为主要系黄金产品占比持续提高所致，销售/管理/财务/研发费用率分别为4.98%/0.56%/-0.01%/0.06%，同比+0.02pct/-0.02pct/0.04pct/-0.01pct，其中财务费用增长主要系短期借款利息以及黄金租赁费用同比增加所致。单Q3净利率为8.04%/-0.96pct。 999563371 渠道端，门店拓展顺利，电商维持高增；产品端，镶嵌类承压，黄金产品势头良好。 截至23Q3末，公司共有周大生品牌门店4831家（加盟店4521家+自营店310家），其中季度内净增96家（包括加盟店68家+自营店28家），前三季度共净增215家。分渠道来看，2023年前三季度，线下自营业务实现收入12.33亿元/+43.15%，线上电商业务实现收入15.60亿元/+74.51%，加盟业务实现收入95.46亿元/+36.07%。分产品来看，2023年前三季度镶嵌类收入7.55亿元/-22.48%，素金类收入104.71亿元/+51.67%。 投资建议： 买入-A投资评级。在产品结构迭代升级、渠道加速拓展下，我们预计2023-2025年公司实现营业收入156.00/188.32/219.01亿元，同比+40.32%/+20.71%/+16.30%，实现归母净利润14.15/16.45/18.50亿元，同比+29.70%/+16.33%/+12.45%。给予2023年15xPE，对应6个月目标价19.35元。 风险提示：宏观经济下行风险，加盟管理风险，产品质量控制风险，委外生产风险，展店不及预期等。 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 资产负债表 现金流量表