黄金产品和电商继续高增，关注下半年加盟开店表现

黄金产品和电商继续高增；关注下半年加盟开店表现 核心观点 公司发布23H1中报，23H1年实现营业收入80.74亿，同比增长58.4%，归母净利润7.40亿，同比增长26.5%。单Q2来看，实现营业收入39.52亿元，同比增长68.7%，归母净利润3.74亿，同比增长26.8%。中期分红10派3元。 23H1素金品类高速增长。23H1年镶嵌类/素金类/品牌使用费分别实现收入5.26/67.31/4.29亿元，同比增长2.6%/71.7%/36.6%，黄金类产品继续表现强势。公司重点升级与强化了文化IP与艺术IP矩阵，23H1重磅推出了国家宝藏文化创意 钻饰系列与莫奈花园国际艺术珠宝系列。 公司电商渠道增长强劲，加盟开店提速。分渠道看：23H1加盟/自营线下/电商分别实现收入59.76/8.29/11.55亿元，同比分别增长57.2%/46.0%/91.3%。公司电商团队重点着力于“短视频+直播”内容赛道，同时致力于组织侧的核心竞争力，实现 业务的提质增效；23H1公司举办了【万物藏趣·潮起大生】周大生宠爱节暨天猫超级品牌日的线上及线下活动，线上完成GMV破6,000万+，全域曝光破8亿。线下门店方面，23H1自营门店净增33家至282家，加盟门店净增86家至4,453家。公司线下门店经营质量提升，自营店均收入/毛利分别为305.5/80.71万元，同比分别+26.6%/+14.75%，加盟店均收入/毛利分别为136.3/19.95万元，同比分别 +52.5%/+28.5%。 毛利率受产品结构变化影响有所下降。1）毛利率：23H1公司毛利率为18.46%，同比下降3.69pct，主要受毛利率较低的黄金品类占比上升所至。2）公司销售/管理 /研发费用率分别为4.9%/0.6%/0.07%,分别同比减少1.3/0.3/0.3pct。3）23H1公司净利率水平为9.1%，同比-2.3pct。 随着周大生经典店+省代模式的逐步成熟，我们看好公司下半年净开店的进一步提速和店铺经营质量的持续提升。另一方面，考虑到公司的黄金配货模型+产品力的逐步深化，公司有望充分受益于行业的高景气，期待三季度订货会的超预期表现。 盈利预测与投资建议 根据中报，我们调整盈利预测，预测2023-2025年每股收益分别为1.27、1.50和1.79元（原2023-2025为1.21/1.43/1.66元），参考可比公司，给予公司2023年15倍PE估值，对应目标价19.05元，维持“增持”评级。 风险提示：行业竞争加剧、终端消费需求减弱、金价波动对销售的影响等 公司主要财务信息 2021A2022A2023E2024E2025E 营业收入(百万元)9,15511,11815,81118,96622,492 同比增长(%)80.1%21.4%42.2%20.0%18.6% 营业利润(百万元)1,5791,4091,8072,1442,562 同比增长(%)20.6%-10.8%28.3%18.7%19.5% 归属母公司净利润(百万元)1,2251,0911,3961,6441,962 同比增长(%)20.9%-10.9%28.0%17.7%19.4% 每股收益（元）1.121.001.271.501.79 毛利率(%)27.3%20.8%17.8%17.7%17.6%净利率(%)13.4%9.8%8.8%8.7%8.7% 净资产收益率(%)21.9%18.4%20.5%19.5%19.2% 公司研究|中报点评周大生002867.SZ 增持（维持） 股价（2023年08月25日）15.69元目标价格19.05元 行业纺织服装 52周最高价/最低价18.31/10.34元总股本/流通A股（万股）109,593/108,358A股市值（百万元）17,195国家/地区中国 报告发布日期2023年08月28日 1周1月3月12月 绝对表现-0.7-4.21-4.3823.98 相对表现1.281.05-0.7133.87沪深300-1.98-5.26-3.67-9.89 证券分析师施红梅 021-63325888*6076 shihongmei@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860511010001 证券分析师朱炎 021-63325888*6107 zhuyan3@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860521070006香港证监会牌照：BSW044 证券分析师杨妍 yangyan3@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860523030001 23Q1强劲复苏，黄金品类维持高增 2023-05-03 黄金增长势头延续，推出经典店加速渠道 2022-10-31 布局Q2受疫情影响承压，黄金增长势头强劲 2022-08-31 市盈率 14.0 15.8 12.3 10.5 8.8 市净率 3.0 2.8 2.3 1.9 1.5 资料来源：公司数据.东方证券研究所预测.每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 根据中报，我们调整盈利预测（主要调整了收入、毛利率等），预测2023-2025年每股收益分别为1.27、1.50和1.79元（原2023-2025为1.21/1.43/1.66元），参考可比公司，给予公司2023年15倍PE估值，对应目标价19.05元，维持“增持”评级。 表1：行业可比公司估值（截至2023年8月25日） 公司名称 公司代码 股价 每股收益 市盈率 2022A 2023E 2024E 2025E 2022A 2023E 2024E 2025E 老凤祥 600612 63.94 3.25 4.09 4.76 5.48 19.67 15.63 13.42 11.67 飞亚达 000026 10.97 0.64 0.83 0.95 1.08 17.08 13.26 11.61 10.15 赤峰黄金 600988 15.08 0.27 0.51 0.75 0.88 55.63 29.40 20.08 17.21 潮宏基 002345 6.15 0.22 0.45 0.56 0.68 27.44 13.56 10.94 9.03 中国黄金 600916 10.67 0.46 0.62 0.74 0.87 23.42 17.25 14.34 12.31 周大福 01929 10.89 0.50 0.72 0.86 1.01 21.77 15.05 12.61 10.73 调整后平均 15 13 11 数据来源：wind，东方证券研究所 风险提示：行业竞争加剧、终端消费需求减弱、金价波动对销售的影响等 附表：财务报表预测与比率分析 资产负债表利润表 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 1,289 1,735 3,046 4,077 5,102 营业收入 9,155 11,118 15,811 18,966 22,492 应收票据、账款及款项融资 683 817 1,162 948 1,125 营业成本 6,655 8,808 12,994 15,611 18,536 预付账款 10 11 15 18 22 营业税金及附加 89 106 150 180 214 存货 2,748 3,342 3,248 4,371 5,190 销售费用 697 748 806 967 1,102 其他 527 329 342 351 361 管理费用及研发费用 111 105 113 135 160 流动资产合计 5,257 6,235 7,814 9,766 11,800 财务费用 (21) (13) (22) (35) (45) 长期股权投资 2 155 155 155 155 资产、信用减值损失 112 (0) 4 4 4 固定资产 23 15 105 177 233 公允价值变动收益 (1) (28) (20) (20) (20) 在建工程 375 505 506 506 506 投资净收益 17 18 20 20 20 无形资产 427 403 440 474 507 其他 50 55 41 41 41 其他 932 293 256 234 234 营业利润 1,579 1,409 1,807 2,144 2,562 非流动资产合计 1,759 1,372 1,461 1,545 1,634 营业外收入 13 12 12 12 12 资产总计 7,016 7,607 9,275 11,312 13,434 营业外支出 1 1 1 1 1 短期借款 0 0 0 0 0 利润总额 1,591 1,420 1,819 2,156 2,574 应付票据及应付账款 345 271 400 781 927 所得税 369 333 426 517 618 其他 762 1,206 1,183 1,201 1,221 净利润 1,222 1,087 1,392 1,638 1,956 流动负债合计 1,107 1,477 1,583 1,981 2,148 少数股东损益 (3) (3) (4) (5) (6) 长期借款 18 18 18 18 18 归属于母公司净利润 1,225 1,091 1,396 1,644 1,962 应付债券 0 0 0 0 0 每股收益（元） 1.12 1.00 1.27 1.50 1.79 其他 94 63 63 63 63 非流动负债合计 112 81 81 81 81 主要财务比率 负债合计 1,219 1,558 1,664 2,062 2,229 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 少数股东权益 10 7 2 (3) (9) 成长能力 实收资本（或股本） 1,096 1,096 1,096 1,096 1,096 营业收入 80.1% 21.4% 42.2% 20.0% 18.6% 资本公积 1,204 1,157 1,327 1,327 1,327 营业利润 20.6% -10.8% 28.3% 18.7% 19.5% 留存收益 3,551 4,105 5,501 7,145 9,107 归属于母公司净利润 20.9% -10.9% 28.0% 17.7% 19.4% 其他 (64) (316) (316) (316) (316) 获利能力 股东权益合计 5,797 6,049 7,611 9,249 11,205 毛利率 27.3% 20.8% 17.8% 17.7% 17.6% 负债和股东权益总计 7,016 7,607 9,275 11,312 13,434 净利率 13.4% 9.8% 8.8% 8.7% 8.7% ROE 21.9% 18.4% 20.5% 19.5% 19.2% 现金流量表 ROIC 21.3% 17.8% 19.9% 19.0% 18.7% 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 偿债能力 净利润 1,222 1,087 1,392 1,638 1,956 资产负债率 17.4% 20.5% 17.9% 18.2% 16.6% 折旧摊销 33 36 49 65 61 净负债率 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 财务费用 (21) (13) (22) (35) (45) 流动比率 4.75 4.22 4.94 4.93 5.49 投资损失 (17) (18) (20) (20) (20) 速动比率 2.23 1.96 2.88 2.72 3.08 营运资金变动 (551) (820) (113) (522) (842) 营运能力 其它 (