《原始征途》持续贡献增量，关注24年新游周期

│ 巨人网络(002558) 《原始征途》持续贡献增量，关注24年新游周期 事件： 公司2023年前三季度营业收入22.67亿元，同比增长44.18%；归母净利润10.85亿元，同比增长39.87%。其中，23Q3营业收入8.24亿元，同比增长61.96%；归母净利润4.21亿元，同比增长52.36%。 《原始征途》流水稳健，推动23Q3业绩增长 公司23Q3业绩维持较高增速。主要系：1）新游业绩持续释放：公司核心产品《原始征途》自23年3月上线以来，累计流水超过10亿元，持续贡献收入。根据七麦数据，《原始征途》于23Q3基本维持在国内iOS畅销榜30名左右，流水保持稳健水平。2）成本费用端控制良好：23Q3营业成本 /销售费用/管理费用/研发费用占营业收入比率分别为10.4%/27.7%/4.3%/22.2%，同比分别为-6.5/8.5/-4.4/-6.5pct。其中销售费用率同比增长8.5pct，主要系报告期内公司对新游戏持续进行营销投入。 新游储备丰富，关注《原始征途》多版本贡献增量 公司新游戏储备丰富。其中1）“征途”线：《原始征途》有望推出“正式版”，主要围绕打磨核心玩法、提升短期留存、加强社交系统等方面进行内容的优化扩充，上线后配合新一轮买量推广，有望延长游戏生命周期；此外公司储备有《原始征途》小游戏版本，有望受益于渠道红利，以及H5游戏《王者征途》，将于《原始征途》平稳运营后上线。2）休闲竞技线：《太空行动》于暑期进行第一轮推广后DAU超过250万，9月底更名为《太空杀》，有望随社群逐步稳定实现温和增长；3）创新品类：公司另储备有《无主王座》（西幻题材MMO）以及一款面向全球化的SLG产品。展望23Q4及24年，公司有望基于“征途”线、休闲竞技线老游戏的稳健表现，在IP续作、创新品类上实现突破，贡献业绩增量。 盈利预测、估值与评级 我们预计公司2023-2025年营业收入分别为30.3/37.9/43.6亿元，同比增速分别为49%/25%/15%，归母净利润分别为12.4/15.5/17.9亿元，同比增速分别为45%/25%/15%，EPS分别为0.62/0.77/0.89元/股，3年CAGR为28.44%。我们认为，公司有望长期受益于自有IP产品矩阵，以及品类扩充带来的业绩增量，给予公司2024年20倍PE，目标价15.49元，维持“买入”评级。 风险提示：版号政策、公司游戏上线进度、上线后流水不及预期风险。 财务数据和估值 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 2124 2038 3032 3790 4359 增长率（%） -4.20% -4.07% 48.79% 25.00% 15.00% EBITDA（百万元） 1099 888 1363 1689 1911 归母净利润（百万元） 995 851 1238 1553 1788 增长率（%） -3.35% -14.43% 45.48% 25.48% 15.12% EPS（元/股） 0.50 0.42 0.62 0.77 0.89 市盈率（P/E） 23.3 27.3 18.7 14.9 13.0 市净率（P/B） 2.2 2.0 1.8 1.7 1.6 EV/EBITDA 18.5 14.3 14.6 11.3 9.5 数据来源：公司公告、iFinD，国联证券研究所预测；股价为2023年10月30日收盘价 证券研究报告 2023年10月31日 行业：传媒/游戏Ⅱ 投资评级：买入（维持） 当前价格：11.57元 目标价格：15.49元 基本数据 总股本/流通股本(百万股)2,004.94/2,004.94流通A股市值(百万元)23,197.12每股净资产(元)6.32 资产负债率(%)10.77 一年内最高/最低(元)22.65/7.58 股价相对走势 巨人网络 沪深300 200% 130% 60% -10% 2022/102023/32023/62023/10 作者 分析师：陈梦瑶 执业证书编号：S0590521040005邮箱：cmy@glsc.com.cn 分析师：丁子然 执业证书编号：S0590523080003邮箱：dingzr@glsc.com.cn 联系人：周砺灵 邮箱：zhoull@glsc.com.cn 相关报告 公司报告 公司季报点评 公司报告│公司季报点评 财务预测摘要资产负债表 利润表 单位:百万元 2021 2022 2023E 2024E 2025E 单位:百万元 2021 2022 2023E 2024E 2025E 货币资金 2454 1738 1852 2698 3655 营业收入 2124 2038 3032 3790 4359 应收账款+票据 127 127 218 273 314 营业成本 322 325 364 455 523 预付账款 26 22 35 44 50 营业税金及附加 26 23 38 47 54 存货 0 0 0 0 0 营业费用 402 356 1061 1213 1308 其他 773 420 599 653 693 管理费用 935 831 849 1023 1177 流动资产合计 3380 2307 2704 3668 4712 财务费用 -32 -15 -5 -7 -10 长期股权投资 6397 8386 8818 9251 9683 资产减值损失 -30 0 -27 -34 -39 固定资产 331 296 282 263 237 公允价值变动收益 -88 -153 0 0 0 在建工程 177 234 195 156 117 投资净收益 618 359 479 479 479 无形资产 68 64 53 42 32 其他 78 108 99 94 91 其他非流动资产 1572 1922 1883 1843 1824 营业利润 1050 831 1276 1598 1838 非流动资产合计 8545 10902 11231 11555 11893 营业外净收益 -20 -2 -11 -11 -11 资产总计 11925 13209 13936 15222 16605 利润总额 1029 830 1265 1587 1827 短期借款 0 0 0 0 0 所得税 40 -4 33 41 47 应付账款+票据 42 52 49 61 70 净利润 990 834 1232 1546 1780 其他 638 1165 1074 1317 1499 少数股东损益 -5 -17 -6 -7 -8 流动负债合计 680 1216 1123 1377 1569 归属于母公司净利润 995 851 1238 1553 1788 长期带息负债 52 42 30 19 10 长期应付款 509 0 0 0 0 财务比率 其他 89 49 49 49 49 2021 2022 2023E 2024E 2025E 非流动负债合计 650 91 80 69 59 成长能力 负债合计 1330 1308 1203 1446 1628 营业收入 -4.20% -4.07% 48.79% 25.00% 15.00% 少数股东权益 48 45 39 31 23 EBIT -4.86% -18.37% 54.72% 25.40% 14.95% 股本 1557 1543 2005 2005 2005 EBITDA -4.25% -19.19% 53.51% 23.93% 13.14% 资本公积 6652 6454 5992 5992 5992 归属于母公司净利润 -3.35% -14.43% 45.48% 25.48% 15.12% 留存收益 2338 3861 4698 5748 6958 获利能力 股东权益合计 10595 11902 12733 13776 14977 毛利率 84.85% 84.04% 88.00% 88.00% 88.00% 负债和股东权益总计 11925 13209 13936 15222 16605 净利率 46.58% 40.92% 40.64% 40.79% 40.83% ROE 9.43% 7.18% 9.75% 11.30% 11.96% 现金流量表 ROIC 20.53% 14.71% 14.48% 16.57% 18.51% 单位:百万元 2021 2022 2023E 2024E 2025E 偿债能力 净利润 990 834 1232 1546 1780 资产负债率 11.15% 9.90% 8.63% 9.50% 9.80% 折旧摊销 101 73 103 109 95 流动比率 5.0 1.9 2.4 2.7 3.0 财务费用 -32 -15 -5 -7 -10 速动比率 4.9 1.9 2.3 2.6 2.9 存货减少（增加为“-”） 0 0 0 0 0 营运能力 营运资金变动 -43 43 -376 137 104 应收账款周转率 16.7 16.0 13.9 13.9 13.9 其它 -378 -198 -464 -464 -464 存货周转率 经营活动现金流 638 737 490 1321 1503 总资产周转率 0.2 0.2 0.2 0.2 0.3 资本支出 -184 -662 0 0 0 每股指标（元） 长期投资 -606 -811 0 0 0 每股收益 0.5 0.4 0.6 0.8 0.9 其他 307 555 32 32 32 每股经营现金流 0.3 0.4 0.2 0.7 0.7 投资活动现金流 -484 -918 32 32 32 每股净资产 5.3 5.9 6.3 6.9 7.5 债权融资 52 -10 -11 -11 -10 估值比率 股权融资 0 -15 462 0 0 市盈率 23.3 27.3 18.7 14.9 13.0 其他 -830 -526 -859 -496 -568 市净率 2.2 2.0 1.8 1.7 1.6 筹资活动现金流 -778 -551 -407 -507 -578 EV/EBITDA 18.5 14.3 14.6 11.3 9.5 现金净增加额 -627 -727 114 846 957 EV/EBIT 20.3 15.5 15.8 12.1 10.0 数据来源：公司公告、iFinD，国联证券研究所预测；股价为2023年10月30日收盘价 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的所有观点均准确地反映了我们 对标的证券和发行人的个人看法。我们所得报酬的任何部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 评级说明 投资建议的评级标准 评级 说明 报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后6到12个月内的相对市场表现，也即：以报告发布日后的6到12个月内的公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。其中：A股市场以沪深300指数为基准，新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准；美国市场以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准；韩国市场以柯斯达克指数或韩国综合股价指数为基准。 股票评级 买入 相对同期相关证券市场代表指数涨幅20%以上 增持 相对同期相关证券市场代表指数涨幅介于5%~20%之间 持有 相对同期相关证券市场代表指数涨幅介于-10%~5%之间 卖出 相对同期相关证券市场代表指数跌幅10%以上 行业评级 强于大市 相对同期相关证券市场代表指数涨幅10%以上 中性 相对同期相关证券市场代表指数涨幅介于-10%~10%之间 弱于大市 相对同期相关证券市场代表指数跌幅10%以上 一般声明 除非另有规定，本报告中的所有材料版权均属国联证券股份