三季度业绩略超预期，增长潜力不断释放

│ 千禾味业(603027) 三季度业绩略超预期，增长潜力不断释放 事件： 公司前三季度实现营收23.32亿元，同增50.04%；归母净利润3.87亿元，同增106.61%；扣非归母净利润3.86亿元，同增111.82%。其中三季度实现营收8.00亿元，同增48.45%；归母净利润1.31亿元，同增90.43%；扣非归母净利润1.30亿元，同增93.03%。 三季度酱油收入增速强劲，食醋增长有所放缓 2023年前三季度酱油、食醋分别实现收入14.71、3.20亿元，分别同增 58.73%、21.62%。其中第三季度，酱油、食醋分别实现收入5.04、1.01亿元，分别同增56.07%、12.93%。 三季度各区域收入环比均有增长，增速变化较大主因基数效应 三季度西部大本营收入环比提速，或因去年同期成都疫情扰动造成基数较低。2023前三季度，东部、南部、中部、北部、西部区域收入分别同增57.97%、45.28%、106.80%、65.08%、28.85%，区域收入占比分别为22.55%、6.45%、 13.93%、17.47%、39.59%，经销商数量分别达到627、261、707、532、936个，分别净增加156、88、216、169、204个。三季度东部、南部、中部、北部、西部区域收入分别同增22.40%、21.66%、95.79%、40.67%、64.11%。 盈利能力同比大幅改善 毛利率同比提升或因成本红利推动，销售费用率同比下行则与规模效应与费用精细化管理相关，综合影响下净利率持续向上。2023前三季度毛利率、销售费用率、净利率分别为37.80%、12.33%、16.60%，分别同比+3.07pct、 -1.89pct、+4.55pct，其中三季度毛利率、销售费用率、净利率分别为36.87%、11.95%、16.30%，分别同比+3.33pct、-2.17pct、+3.59pct，分别环比-0.56pct、-1.53pct、+0.67pct。 盈利预测、估值与评级 公司当下顺势而为，通过全渠道战略升级发掘增长潜力。我们基本维持此前预测，预计公司2023-25年收入分别为31.05、38.75、48.14亿元，对应增速分别为27.43%、24.82%、24.21%，归母净利润分别为5.28、6.76、 8.66亿元，对应增速分别为53.47%、28.03%、28.21%，EPS分别为0.51、0.66、0.84元。参考可比调味品公司估值，考虑公司业绩增速行业领先，弹性显著，给予24年35倍PE，目标价23.10元，维持买入评级。 风险提示：调味品消费升级不及预期，渠道下沉、区域拓展不及预期，成本大幅波动风险 财务数据和估值 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 1925 2436 3105 3875 4814 增长率（%） 13.70% 26.55% 27.43% 24.82% 24.21% EBITDA（百万元） 355 500 766 951 1202 归母净利润（百万元） 221 344 528 676 866 增长率（%） 7.58% 55.35% 53.47% 28.03% 28.21% EPS（元/股） 0.22 0.33 0.51 0.66 0.84 市盈率（P/E） 80.3 51.7 33.7 26.3 20.5 市净率（P/B） 8.6 7.6 5.1 4.5 3.9 EV/EBITDA 53.8 39.1 21.7 17.2 13.3 数据来源：公司公告、iFinD，国联证券研究所预测；股价为2023年10月30日收盘价 证券研究报告 2023年10月31日 行业：食品饮料/调味发酵品Ⅱ投资评级：买入（维持） 当前价格：17.29元 目标价格：23.10元 基本数据 总股本/流通股本(百万股)1,027.82/958.54流通A股市值(百万元)16,573.13每股净资产(元)3.38 资产负债率(%)14.82 一年内最高/最低(元)26.24/15.16 股价相对走势 千禾味业 沪深300 70% 43% 17% -10% 2022/102023/32023/62023/10 作者 分析师：陈梦瑶 执业证书编号：S0590521040005邮箱：cmy@glsc.com.cn 分析师：陆金鑫 执业证书编号：S0590523010001邮箱：lujx@glsc.com.cn 相关报告 1、《千禾味业（603027）：三季度业绩延续高增长，步入可持续快轨道》2023.09.26 2、《千禾味业（603027）：业绩弹性释放，关注下半年业务扩张节奏》2023.08.26 公司报告 公司季报点评 公司报告│公司季报点评 财务预测摘要资产负债表 利润表 单位:百万元 2021 2022 2023E 2024E 2025E 单位:百万元 2021 2022 2023E 2024E 2025E 货币资金 197 409 1074 1388 1873 营业收入 1925 2436 3105 3875 4814 应收账款+票据 145 201 240 299 371 营业成本 1148 1546 1922 2402 2962 预付账款 27 25 38 48 59 营业税金及附加 16 21 27 34 42 存货 585 595 839 1049 1294 销售费用 388 331 377 467 575 其他 185 572 500 522 550 管理费用 120 137 203 247 302 流动资产合计 1139 1802 2692 3307 4148 财务费用 -3 -8 -33 -58 -77 长期股权投资 0 0 0 0 0 资产减值损失 0 -14 0 0 0 固定资产 843 883 873 901 949 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 在建工程 284 352 480 474 382 投资净收益 9 3 7 7 7 无形资产 103 98 81 65 49 其他 6 2 4 4 3 其他非流动资产 28 37 37 37 37 营业利润 270 400 620 794 1018 非流动资产合计 1259 1369 1471 1477 1418 营业外净收益 -9 1 1 1 1 资产总计 2398 3172 4163 4784 5565 利润总额 261 402 621 795 1019 短期借款 0 65 0 0 0 所得税 40 58 93 119 153 应付账款+票据 86 193 176 220 271 净利润 221 344 528 676 866 其他 190 518 427 533 659 少数股东损益 0 0 0 0 0 流动负债合计 276 776 603 753 930 归属于母公司净利润 221 344 528 676 866 长期带息负债 0 0 0 0 0 长期应付款 0 0 0 0 0 财务比率 其他 48 42 42 42 42 2021 2022 2023E 2024E 2025E 非流动负债合计 48 42 42 42 42 成长能力 负债合计 324 819 645 795 972 营业收入 13.70% 26.55% 27.43% 24.82% 24.21% 少数股东权益 0 0 0 0 0 EBIT 1.90% 52.14% 49.38% 25.47% 27.87% 股本 799 965 1028 1028 1028 EBITDA 5.40% 40.89% 53.32% 24.15% 26.42% 资本公积 199 90 824 824 824 归属于母公司净利润 7.58% 55.35% 53.47% 28.03% 28.21% 留存收益 1076 1297 1665 2137 2741 获利能力 股东权益合计 2074 2353 3517 3989 4593 毛利率 40.38% 36.56% 38.10% 38.02% 38.47% 负债和股东权益总计 2398 3172 4163 4784 5565 净利率 11.50% 14.12% 17.00% 17.44% 18.00% ROE 10.67% 14.62% 15.01% 16.94% 18.86% 现金流量表 ROIC 15.12% 17.56% 27.04% 26.70% 31.05% 单位:百万元 2021 2022 2023E 2024E 2025E 偿债能力 净利润 221 344 528 676 866 资产负债率 13.50% 25.81% 15.51% 16.62% 17.47% 折旧摊销 96 106 178 214 259 流动比率 4.1 2.3 4.5 4.4 4.5 财务费用 -3 -8 -33 -58 -77 速动比率 1.9 1.3 2.9 2.8 2.9 存货减少（增加为“-”） -190 -10 -244 -210 -245 营运能力 营运资金变动 -143 314 -332 -151 -179 应收账款周转率 13.2 12.2 13.0 13.0 13.0 其它 196 27 240 205 240 存货周转率 2.0 2.6 2.3 2.3 2.3 经营活动现金流 178 773 336 676 866 总资产周转率 0.8 0.8 0.7 0.8 0.9 资本支出 -278 -226 -280 -220 -200 每股指标（元） 长期投资 230 -400 0 0 0 每股收益 0.2 0.3 0.5 0.7 0.8 其他 12 13 4 5 5 每股经营现金流 0.2 0.8 0.3 0.7 0.8 投资活动现金流 -36 -613 -276 -215 -195 每股净资产 2.0 2.3 3.4 3.9 4.5 债权融资 0 65 -65 0 0 估值比率 股权融资 133 167 62 0 0 市盈率 80.3 51.7 33.7 26.3 20.5 其他 -196 -180 607 -146 -185 市净率 8.6 7.6 5.1 4.5 3.9 筹资活动现金流 -62 52 605 -146 -185 EV/EBITDA 53.8 39.1 21.7 17.2 13.3 现金净增加额 79 212 665 314 485 EV/EBIT 73.8 49.7 28.2 22.2 16.9 数据来源：公司公告、iFinD，国联证券研究所预测；股价为2023年10月30日收盘价 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的所有观点均准确地反映了我们 对标的证券和发行人的个人看法。我们所得报酬的任何部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 评级说明 投资建议的评级标准 评级 说明 报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后6到12个月内的相对市场表现，也即：以报告发布日后的6到12个月内的公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。其中：A股市场以沪深300指数为基准，新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准；美国市场以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准；韩国市场以柯斯达克指数或韩国综合股价指数为基准。 股票评级 买入 相对同期相关证券市场代表指数涨幅20%以上 增持 相对同期相关证券市场代表指数涨幅介于5%~20%之间 持有 相对同期相关证券市场代表指数涨幅介于-10%~5%之间 卖出 相对同期相关证券市场代表指数跌幅10%以上 行业评级 强于大市 相对同期相关证券市场代表指数涨幅10%以上 中性 相对同期相关证券市场代表指数涨幅介于-10%~