寿险转型成效显现，NBV延续高增

2023年10月29日 寿险转型成效显现，NBV延续高增 中国平安（601318.SH） 评级： 买入 股票代码： 601318.SH 上次评级： 买入 52周最高价/最低价： 56.00/35.90 目标价格： 总市值(亿) 7,638 最新收盘价： 45.18 自由流通市值(亿) 4,428 自由流通股数(百万) 9,800 事件概述 中国平安发布2023年三季报业绩：报告期内，公司实现营业收入7,049.38亿元，同比+5.2%（其中2023Q3单季同比+0.1%）；归母净利润875.75亿元，同比-5.6%（其中2023Q3单季同比-19.6%）；归母营运利润1,124.82亿元，同比-9.8%（其中2023Q3单季同比-20.5%）。 分析判断: ►寿险及健康险：个险渠道转型成效显现，NBV延续高增。 2023前三季度，公司寿险及健康险业务实现NBV335.74亿元，同比+29.9%（可比口径）;其中2023Q3单季NBV同比+28.6%（可比口径），环比有所收窄（2023Q1/Q2同比增幅分别为+21.1%/86.2%），可能受预定利率切换影响。从新单来看，2023年前三季度平安寿险FYP达1,447.64亿元，同比+44.8%；新业务价值率23.2%，同比下降0.6个百分点。从渠道来看，截至2023年9月末，平安个人寿险代理人数量为36.0万，环比6月末下降3.7%（3/6月环比增幅分别为-9.2%/-7.4%），同时，2023年前三季度人均NBV同比+94.4%，我们预计后续代理人数量降幅有限，随着人力规模逐渐稳定、人均产能提升，渠道NBV有望延续增长。 ►财产险：承保利润受自然灾害和信保拖累继续承压。 平安产险业务保持稳定增长，2023年前三季度平安产险实现保险服务收入2,355.38亿元，同比+6.8%。承保利润继续承压，2023年前三季度产险综合COR为99.3%，同比+1.6pct，主要系1）台风暴雨灾害影响下车险与非车险赔付成本上涨，COR增加1.1pct；2）车险客户出行需求恢复，车险COR为97.4%，以及保证保险业务受市场变化影响。 ►投资：净投资收益受市场影响小幅下滑。 2023年前三季度公司保险资金投资组合年化综合投资收益率3.7%，较年初+1pct；年化净投资收益率4.0%，较年初-0.7pct，主要系资本市场震荡影响。截至2023年9月30日，公司保险资金投资组合规模近4.64万亿元，较年初+7.1%。总投资资产中，债权计划及债权型理财产品规模占比9.2%，较年初-1.1pct；不动产投资余额占比4.5%，主要包括物权投资（在不动产投资中占比76.1%）、债权投资（在不动产投资中占比18.9%）和其他股权投资（在不动产投资中占比5%）。 投资建议 考虑到资本市场波动导致投资端收益不稳定，我们调整此前盈利预测，预计2023-2025E营收分别为9,023/10,152/11,125亿元（原预测分别为11,280/11,633/11,993亿元）；2023-2025E归母净利润分别为 1,134/1,404/1,773亿元（原预测分别为1,020/1,428/1,800亿元）；对应EPS分别为6.21/7.68/9.70元。对应 2023年10月27日收盘价45.18元的PEV分别为0.55/0.52/0.50，维持“买入”评级。 风险提示 渠道改革不及预期；权益市场波动；利率下行风险 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 盈利预测与估值 财务摘要 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(亿元) 11,804 11,106 9,023 10,152 11,125 归母净利润(亿元) 1,016 838 1,134 1,404 1,773 毛利率 11.8% 9.6% 17.1% 18.9% 21.8% 每股收益（元） 5.77 4.80 6.21 7.68 9.70 每股内含价值（元) 76.34 77.89 82.49 86.07 90.47 PE 7.83 9.41 7.28 5.88 4.66 PEV 0.59 0.58 0.55 0.52 0.50 资料来源：Wind，华西证券研究所注：股价为2023年10月27日收盘价 分析师：罗惠洲 邮箱：luohz@hx168.com.cnSACNO：S1120520070004 联系电话： 财务报表和主要财务比率 资产负债表（亿元） 2022A 2023E 2024E 2025E 利润表（亿元） 2022A 2023E 2024E 2025E 资产： 营业收入 11,106 9,023 10,152 11,125 货币资金 6,126 6,925 11,167 17,644 已赚保费 7,424 5,942 6,722 7,371 拆出资金 1,339 1,532 1,768 1,980 保费业务收入 7,696 6,157 6,896 7,517 固定资产 499 499 497 494 分出保费 220 160 116 84 使用权资产 126 113 101 90 投资净收益 397 417 438 460 无形资产 335 335 339 344 公允价值变动净收益 -329 -323 -316 -310 商誉 441 482 530 585 营业支出 10,042 7,478 8,236 8,704 独立账户资产 231 214 197 179 退保金 541 552 563 574 递延所得税资产 928 1,081 1,263 1,480 赔付支出 2,821 2,155 2,414 2,856 投资性房地产 1,367 1,768 2,199 2,626 提取保险责任准备金 2,623 2,553 2,485 2,418 定期存款 2,703 2,889 3,116 3,333 保户红利支出 196 183 206 227 其他资产 1,776 1,613 1,670 1,544 税金及附加 51 36 41 45 资产总计 111,372 113,588 125,442 138,564 手续费及佣金支出 704 803 881 936 负债： 管理费用 1,647 1,196 1,647 1,647 短期借款 1,219 1,161 1,170 1,182 营业利润 1,063 1,545 1,915 2,421 拆入资金 685 438 462 475 利润总额 1,063 1,545 1,915 2,421 应付职工薪酬 477 498 519 541 所得税 16 231 287 363 应交税费 259 260 256 258 净利润 1,074 1,311 1,626 2,056 应付赔付款 833 943 1,067 1,206 归母净利润 838 1,134 1,404 1,773 租赁负债 130 110 92 78 综合收益总额 1,125 1,294 1,607 2,035 长期借款 1,515 1,798 1,827 1,854 归母综合收益总额 881 1,115 1,383 1,749 应付债券 9,311 10,041 10,102 10,026 递延所得税负债 142 133 122 111 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 其他负债 3,018 3,249 3,557 3,950 新业务价值增速 -24% 6% 16% 8% 负债合计所有者权益： 99,619 100,854 111,789 123,798 内含价值增速 2% 6% 4% 5% 股本 183 183 183 183 每股收益 4.80 6.21 7.68 9.70 资本公积金 1,335 1,329 1,325 1,323 每股净资产 48.93 51.63 55.78 60.40 盈余公积金 122 122 122 122 每股内含价值 77.89 82.49 86.07 90.47 未分配利润 5,953 6,521 7,152 7,950 一般风险准备 1,151 1,293 1,426 1,538 PE 9.41 7.28 5.88 4.66 归母权益合计 8,587 9,438 10,196 11,101 PB 0.92 0.88 0.81 0.75 少数股东权益 3,166 3,295 3,458 3,665 PEV 0.58 0.55 0.52 0.50 所有者权益合计 11,753 12,733 13,653 14,766 负债及股东权益总计 111,372 113,588 125,442 138,564 资料来源：公司公告，华西证券研究所 分析师与研究助理简介 罗惠洲：美国克莱蒙研究大学金融工程硕士，浙江大学工学学士，8年证券研究经验。曾任职太平洋证券研究院、中银国际证券研究所。致力于深耕券商、互联网金融和多元金融领域。2015年水晶球奖、新财富第一名团队成员；证券时报2019年第二届中国证券分析师“金翼奖”第二名。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级买入 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数达到或超过15% 以报告发布日后的6个 增持 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数在5%—15%之间 月内公司股价相对上证 中性 分析师预测在此期间股价相对上证指数在-5%—5%之间 指数的涨跌幅为基准。 减持 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数5%—15%之间 卖出 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数达到或超过15% 行业评级标准以报告发布日后的6个 推荐 分析师预测在此期间行业指数相对强于上证指数达到或超过10% 月内行业指数的涨跌幅 中性 分析师预测在此期间行业指数相对上证指数在-10%—10%之间 为基准。 回避 分析师预测在此期间行业指数相对弱于上证指数达到或超过10% 评级说明 公司评级标准投资说明 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。 本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅于本报告发布当日的判断，且这种判断受到研究方法、研究依据等多方面的制约。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及预测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者需自行关注相应更新或修改。 在任何情况下，本报告仅提供给签约客户参考使用，任何信息或所表述的意见绝不构成对任何人的投资建议。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告视为做出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在任何情况下，本报告均未考虑到个别客户的特殊投资目标、财务状况或需求，不能作为客户进行客户买卖、认购证券或者其他金融工具的保证或邀请。在任何情况下，本公司、本公司员工或者其他关联方均不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告而导致的任何可能损失负有任何责任。投资者因使用本公司研究报告做出的任何投资决策均是独立行为，与本公司、本公司员工及其他关联方无关。 本公司建立起信息隔离墙制度、跨墙制度来规范管理跨部门、跨关联机构之间的信