NBV同比-26.6%符合预期，寿险转型成效已初步显现，看好开门红估值修复

1、集团：前三季度归母营运利润（1232.9亿）同比+3.8%，主要受资本市场波动（负贡献342亿）和折现率变动（负贡献113亿）影响。其中，寿险、产险、银行、资管、科技板块的营运利润分别同比+17.0%、-21.3%、+25.8%、-53.0%、-23.9%，寿险板块高增长预计主要得益于13个月继续率持续提升带来的营运偏差正贡献。 前三季度归母净利润（764.6亿）同比-6.3%，由22H1的正增长转负，其中Q3同比-31.5%，主要受疫情多点发散带来的短期冲击及资本市场波动影响。 此外，利率下行周期，保险合同负债评估的折现率基准曲线变动，致使公司增提寿险及长期健康险责任准备金176.74亿，拖累税前利润。 2、寿险：NBV降幅边际收窄，代理人质态持续提升。 NBV同比-26.6%至258.5亿，其中Q3同比-20.1%，同口径下Q1-3同比-18.9%，符合预期。其中新单保费同比-12.9%，Q3同比-11.9%，边际向好，预计主要由以“盛世金越”增额终身寿为代表的储蓄险带来；但另一方面，储蓄险占比提升拖累价值表现，Q1-3margin同比-4.9pct至25.8%，其中Q3同比-2.7pct至26.3%，降幅有所收窄，我们判断，当前公司储蓄险占比已达较高位，叠加人力企稳可期，后续margin下降幅度有限。 代理人质态持续提升，结构不断优化。代理人规模同比-30.9%至48.8万，较年初-18.7%，较H1环比-6.0%。但产能大幅提升，前三季度人均NBV同比提升超22%；且结构向好，Q1-3大专及以上学历代理人占比同比+4.0pct，新增人力中「优+」占比同比+10.3pct。此外，公司寿险数字营业部改革正稳步推进，年底面向全国营业部改革推广。 银保渠道业绩贡献逐步提升，社区网格化模式下「孤儿单」试点成效显现。 1）公司寿险与银行深化融合，银保新优才队伍坚持严选增优，引入高学历精英队伍，目前已招募超1,000人，超9成拥有本科学历，业绩贡献逐步提升。2）社区网格化模式持续推进，截至9月末已在25个城市进行网格试点，队伍规模超4000人，试点「孤儿单」13个月保单继续率同比提升超17pct。我们认为，社区网格化模式也有助于挖掘下沉市场的保险消费场景，后续业绩贡献有望持续提升。 3、财险：综合成本率97.9%，同比+0.6pct，主要受疫情影响保证险业务赔付支出上涨所致，但总体盈利性仍维持在较好水平。保费收入同比+11.4%，其中车险保费同比+7.5%，非车险、意健险保费分别同比+21.3%、+14.4%。 4、投资：年化净投资收益率4.2%，同比持平；年化总投资收益率2.7%，同比-1.0pct；投资收益同比-69%，预计主要受股市动荡加剧影响（2022Q1-3，沪深300指数较年初-23.0%，恒生指数较年初-26.4%）。公司投资资产超4.29万亿元，较年初增长9.6%。 投资建议：平安寿险负债端转型成效已初步显现，队伍产能与质量持续提升，预计全年NBV同比有望收窄至-20%左右。展望开门红，当前我国居民储蓄意愿提升，但可投资资产减少且收益下行（银行储蓄利率下调、银行理财净值化管理、房地产投资属性弱化），储蓄险吸引力大幅提升。公司开门红将于11月8日启动，主力产品为3年交8年期年金险和增额终身寿险+万能账户，开门红NBV正增长可期，估值有望向上修复。目前公司A/H对应2022PEV为0.46/0.38倍，估值处历史低位。 风险提示：长端利率下行超预期；代理人增长不达预期；寿险改革进展不及预期；疫情反复。 财务数据和估值