国联研究本周报告精选

│ 国联研究本周报告精选 作者 分析师：杨灵修 证券研究报告 2023年10月29日 本周重点报告快览： 总量研究 1、策略周聚焦： 回购潮有望提振长期投资人的信心 2、固定收益专题： 流动性偏紧是偶然情况，未来仍将回归宽松 3、金融工程专题： IPCA模型解构A股动量——基于条件风险溢酬的动量因子改进4、基金2023年3季报点评： 仓位上升，加仓食品饮料、电子 行业深度 1、中药行业深度研究： 古代经典名方落地上市，龙头企业抢占新市场 2、石油石化行业深度研究： 石油行业“暖风”已至，海洋油气景气复苏 3、CGM行业深度： 国产企业进入快速成长期 公司深度 1、沃格光电(603773)深度： 玻璃基IC载板助力公司打开业务天花板 2、固生堂(02273)深度： 中医连锁龙头，全国化布局快速推进 3、申通快递(002468)深度： 产能爬坡，规模效应助推盈利回升 执业证书编号：S0590523010002邮箱：yanglx@glsc.com.cn 分析师：张晓春 执业证书编号：S0590513090003邮箱：zhangxc@glsc.com.cn 联系人：付祺泰 邮箱：fuqt@glsc.com.cn 投资策略 定期策略 风险提示：报告回顾内容节选自国联证券研究所已外发的研究报告，如有疑问，以报告完整版为准。 相关报告 1、《国联研究本周报告精选》2023.10.20 2、《国联研究本周报告精选》2023.10.13 正文目录 总量研究3 1、《回购潮有望提振长期投资人的信心——策略周聚焦》3 2、《固定收益专题：流动性偏紧是偶然情况，未来仍将回归宽松》4 3、《IPCA模型解构A股动量——基于条件风险溢酬的动量因子改进》5 4、《基金2023年3季报点评——仓位上升，加仓食品饮料、电子》6 行业深度6 1、《中药行业深度研究：古代经典名方落地上市，龙头企业抢占新市场》6 2、《石油石化行业深度研究：石油行业“暖风”已至，海洋油气景气复苏》7 3、《CGM行业深度：国产企业进入快速成长期》9 公司深度10 1、《沃格光电(603773)深度：玻璃基IC载板助力公司打开业务天花板》10 2、《固生堂(02273)深度：中医连锁龙头，全国化布局快速推进》11 3、《申通快递(002468)深度：产能爬坡，规模效应助推盈利回升》12 总量研究 1、《回购潮有望提振长期投资人的信心——策略周聚焦》 发布日期：2023年10月22日 分析师：杨灵修，张晓春；联系人：付祺泰 专题内容摘要 回购潮有望提振长期投资人的信心。9月以来市场持续减量博弈，宽基指数持续走弱，缺乏信心或为核心矛盾，近期上市公司回购公告频发，形成回购潮或对于市场信心有所提振。本轮回购潮来看，7.24政治局会议、8.27证监会四项政策后，回购金额与量在9-10月均有所提升，逐渐形成回购潮。从本次回购潮中上市公司归类来看，科创板参与比例最高，且逐月提升，值得重点关注。行业方面，医药、电新、化工、电子回购金额与回购家数双高。公司方面，参与回购的企业在现金存量、质量、结构方面基本全面优于市场，同时净资产收益率的中位数也全面高于整体市场。 复盘历史，回购潮可作为市场底的前瞻指标。历史中共有7次较为明显的回购潮。多数情况下，宽基指数在t+30后走出市场底，并在t+60或t+90日后达到峰值。行业方面，电子、汽车、通信、国防军工四个行业在过去六波回购潮中均录得正绝对收益，同时也更容易取得超额收益，属于胜率、赔率双高行业。 本周热点事件回顾：海外来看，尽管近期数据表明劳动力和消费市场恢复强劲，但更高的借贷成本将拖累经济。美联储“鸽派”建议暂停加息到明年再做决定。哈克还表示，如果通胀率回落到2.5%左右，然后继续下降，美联储应考虑是否降息。美国银行Q3营收和净利润超预期增长。 国内来看，宏观方面：前三季度国内生产总值同比增长5.2%，为完成全年5%左右的预期目标打下良好的基础。为进一步加强融券业务逆周期调节，证监会针对性调整优化融券及战略投资者出借配售股份的制度，在保持制度相对稳定的前提下，阶段性收紧融券和战略投资者配售股份出借。行业方面：2023世界VR产业大会在南昌开幕，展示VR领域最新技术成果，为全球VR产业的发展注入了新的动力。 中观行业跟踪：景气度方面:周期品方面，本周煤炭行业整体下跌;钢铁及有色相关品种价格普跌;化工方面，原油价格上涨，天然气价格下跌；估值方面:钢铁估值持续高位，国防军工、银行、建筑装饰行业估值位于历史底部；拥挤度方面:钢铁行业拥挤度降至第十一，汽车、电子、通信行业行至高位;行业盈利预期跟踪:机械制造行业盈利预测有所上调。 本周市场行情跟踪：股市方面：国内外股市普跌;债券方面：中国与美国长短端利率均有所上升，美国上升幅度更大;大宗商品方面：巴以冲突导致地缘性政治不稳定，油气价格进入高风险区，农产品价格涨跌不一；金属方面：本周金属价格普跌;汇市方面：美元指数回落。 风险提示：经济超预期下行；稳增长政策不及预期；地缘政治因素超预期；市场超预期波动。 2、《固定收益专题：流动性偏紧是偶然情况，未来仍将回归宽松》 发布日期：2023年10月20日 分析师：王宇鹏；联系人：吴嘉颖 专题内容摘要 当前资金面偏紧的四大原因： 1）10月为缴税大月，流动性需求旺盛推动资金面上行。回顾2019年至2022年 10月的资金利率走势，通常10月的资金利率中枢会高于9月。究其原因，季初月份 1、4、7、10月是缴税大月，尤其是中下旬为缴税高峰期。企业将资金从商业银行等银行体系中抽离，大额资金流出，存量资金减少。税期走款抽水流动性使资金面有收紧压力，推动资金价格上升。 2）节后大量逆回购净回笼导致10月资金面表现不及预期。整体来看，节后大量逆回购到期及大额MLF到期，除16日MLF续作当日资金较宽松外，央行持续净回笼资金，至19日重返千亿元逆回购净投放。 3）政府债供给预期上升，推升资金利率走高。8月新增地方债发行明显提速，9月虽然略有放缓，但是规模较过去三年仍然更大，10月发行再次提速，后续仍有一定供给压力。此外，2024年专项债提前批下达情况也值得关注。近期特殊再融资债持续放量发行，截至10月19日，全国已有20个地区披露10月特殊再融资债券发 行计划，共计超过9000亿元。公布节奏超出市场此前预期，预计后续10-11月发行可能更加集中，对资金面造成压力。 4）信贷投放扰动仍存，10月银行体系资金融出意愿有所降低。9月新增信贷数据较去年同期略有下降，主要来自企业新增贷款受去年高基数影响同期少增，但总量依然较高，居民信贷需求回暖，相比之下企业贷款有所欠缺。近期信贷投放扰动仍存，随着流动性受到挤占，银行融出意愿下降，对应资金利率中枢延续8月以来的抬升态势，造成8-9月流动性的紧缺。10月以来票据利率有较大幅度收窄，整体投放趋缓，未来进一步变化仍有待观察。 展望：宽货币必要性仍在，预计四季度流动性还会维持宽松。整体来看，当前经济动能底部回升迹象显现，但我们认为持续性有待进一步观察。当前积极存在一定积极因素，9月PMI重回荣枯线上，工业生产温和修复，消费持续改善表现亮眼。但同时需要注意到，目前通胀整体仍处于低位；金融数据中信贷增长不及预期、社融增量主要靠政府融资支撑；地产仍处缓慢修复进程中，房地产开发投资仍偏低迷，叠加去 年9月的低基数效应，经济内生动能修复的可持续性仍需要宽松货币政策进一步加持。 此外，当前我国政策利率虽然处于历史低位，但实际利率仍在高位，因此宽货币、扩信用抬升通胀预期的必要性仍在。高实际利率意味着当前对实体部门的扩张激励依然不够，因此政策端降成本扩信用的必要性仍在，我们预计年内存在降息可能性以提振居民和企业信心，帮助打通宽货币向宽信用传导机制，同时进一步推升核心通胀，提升通胀预期。 因此，我们认为稳增长和防风险仍然是货币政策头号目标，宽货币必要性仍在，预计四季度流动性将持续维持宽松。 风险提示：警惕人民币汇率走势对宽货币政策的制约，警惕超预期政府债融资在供给侧对流动性带来的负面扰动。 3、《IPCA模型解构A股动量——基于条件风险溢酬的动量因子改进》 发布日期：2023年10月23日分析师：孙子文，朱人木 趋势因子—A股市场表现卓异的动量因子。独特的投资者结构导致A股不存在传统的动量效应[1]，刘扬等(2023)[4]综合个股价格、成交额信息构造出表现卓异的A股趋势因子。我们以2000-2023年8月的全A数据为样本，实证发现趋势因子的月均回报为1.42%、夏普率达0.37，显著优于Liu等(2019)[25]的中国3因子(CH3)。另外，与流动性因子不同，趋势因子在大盘股上也有较好表现，其月均回报达0.87%。 基于中期信号的因子动量无法解释趋势因子。Ehsani和Linnainmaa(2022)[5]发现美股因子间的动量效应能够解释个股的动量收益。在A股市场，以过去7-12个月累积收益率作为信号的因子动量策略也有不俗表现：首先，因子时序动量策略的年化收益为15.03%，夏普率达0.98；其次，我们还基于因子协方差矩阵的PCA主成分构建了时序动量策略，该策略的年化收益为20.26%，夏普率为0.9。尽管如此，因子张成检验的结果表明在A股市场上因子动量并不能解释趋势因子。 IPCA解构A股动量—从趋势因子到条件风险溢酬。Kelly等(2021)[22]发现IPCA模型的条件风险溢酬在很大程度上解释了动量异象。我们以2005年以来19个特征组成的A股数据集为样本，实证发现设定10个隐因子的IPCA模型对个股收益的样本外预测R2达0.51%。基于IPCA条件风险溢酬的多空组合(风险动量因子)年化收益可达25.4%，夏普率为1.91。此外，风险动量因子解释了趋势因子：趋势因子相对于CH3+风险动量因子的四因子模型不再有显著的alpha；风险动量因子相对于CH3+趋势因子的月均alpha则超过0.8%，并在5%的水平上显著。 风险提示：本报告仅作为投资参考，相关指标的计算和模型假设均基于合理逻辑，但模型假设存在失效风险，过往业绩也并不预示未来表现，亦不构成投资收益的保证或投资建议。 4、《基金2023年3季报点评——仓位上升，加仓食品饮料、电子》 发布日期：2023年10月26日分析师：朱人木 公募净申赎：权益指数类延续大幅流入。2023年3季度净申购较多的基金类型是权益指数基金（1686.8亿份）、QDII股票型（423.6亿份）。净赎回较多是偏股型基金（-709.2亿份）和偏债型基金（-419.2亿份）。 权益类仓位小幅上升。在本期内，权益类基金股票仓位较上季度小幅上升，其中普通股票型基金仓位上升0.14%，偏股混合型基金上升0.35%，灵活配置型基金仓位上升0.68%。 行业配置：加仓食品饮料、电子。2023年Q3，公募基金主动加仓食品饮料、电子、银行、非银、医药；主动减仓电力设备、计算机、通信、传媒。 风格配置：加仓大盘。2023年Q3，公募基金对大盘的配置增加，其中对上证50 的配置主动增加了2.65%，对沪深300的配置主动增加了1.64%。 风险提示：报告结论基于历史数据信息的统计规律，未来基金经理变更、基金经理风格变化等情况也可能存在，报告阅读者需审慎参考报告结论。本报告为季度报告数据统计，不涉及投资推荐。 行业深度 1、《中药行业深度研究：古代经典名方落地上市，龙头企业抢占新市场》 发布日期：2023年10月23日；评级：强于大市分析师：郑薇 古代经典名方有望高速发展。按目录管理的经典名方是临床广泛应用、疗效确切且有明显优势的古代医籍方剂，以中药3.1类管理；与中药创新药相比，经典名方可 免临床申报上市，研发周期缩短。康缘药业获批首个经典名方后，各企业2023年相继申报推动行业落地；经典名方或可替代疗效不明的中成药，叠加国家鼓励开发经典名方，行业有望快速发展。 企业积极布局抢占经典名方新市场。经典名方处方公开，其发展模式与日本