国联研究本周报告精选

│ 国联研究本周报告精选 作者 分析师：杨灵修 证券研究报告 2023年10月13日 本周重点报告快览： 总量研究 1、四季度策略展望：筑底回升，准备可能的风格切换 2、策略专题：从日本经验看我国当前投资机会——宏观篇 3、2023年国庆期间海外市场动态：我们休假时，美债怎么跌了？ 4、中国财政及地方隐债化解系列研究之一：支撑信用债的不只是信用 5、9月PMI数据以及未来经济展望：经济修复：外需强于内需 6、固定收益专题： 黄金周多纬度数据透视债市走向 7、华为智驾产业链转债推荐： 华为问界新款智驾，如何做到遥遥领先 行业深度 1、银行行业专题：市场风险偏好尚需改善 2、银行行业深度研究： 小微业务有望成为银行的主要增长动力之一 3、食品饮料行业九月数据专题： 酒类线上线下表现均优，双节消费稳中向好 公司深度 1、索通发展(603612)深度： 全球预焙阳极龙头，有望困境反转的周期成长股 2、铜陵有色(000630)深度： 米拉多铜矿注入开启发展新篇章 3、名创优品(09896)深度： 品牌升级+渠道扩张，中国名创激荡全球 风险提示：报告回顾内容节选自国联证券研究所已外发的研究报告，如有疑问，以报告完整版为准。 执业证书编号：S0590523010002邮箱：yanglx@glsc.com.cn 分析师：张晓春 执业证书编号：S0590513090003邮箱：zhangxc@glsc.com.cn 联系人：付祺泰 邮箱：fuqt@glsc.com.cn 相关报告 1、《国联研究本周报告精选》2023.09.28 2、《国联研究本周报告精选》2023.09.22 投资策略 定期策略 正文目录 总量研究3 1、《四季度展望：筑底回升，准备可能的风格切换——四季度策略》3 2、《策略专题：从日本经验看我国当前投资机会——宏观篇》4 3、《我们休假时，美债怎么跌了？——2023年国庆期间海外市场动态》5 4、《支撑信用债的不只是信用——中国财政及地方隐债化解系列研究之一》6 5、《经济修复：外需强于内需——9月PMI数据以及未来经济展望》7 6、《固定收益专题：黄金周多纬度数据透视债市走向》8 7、《华为问界新款智驾，如何做到遥遥领先——华为智驾产业链转债推荐》9 行业深度10 1、《银行行业专题：市场风险偏好尚需改善》10 2、《银行行业深度研究：小微业务有望成为银行的主要增长动力之一》12 3、《食品饮料行业九月数据专题：酒类线上线下表现均优，双节消费稳中向好》13 公司深度14 1、《索通发展(603612)深度：全球预焙阳极龙头，有望困境反转的周期成长股》15 2、《铜陵有色(000630)深度：米拉多铜矿注入开启发展新篇章》16 3、《名创优品(09896)深度：品牌升级+渠道扩张，中国名创激荡全球》17 总量研究 1、《四季度展望：筑底回升，准备可能的风格切换——四季度策略》 发布日期：2023年10月8日 分析师：杨灵修，张晓春；联系人：付祺泰 专题内容摘要 四季度风格大盘占优，工业企业盈利增速拐点已现。回顾Q4股市历史表现，宽基指数上涨概率均较Q3有所提升，大盘表现通常好于小盘；此外，Q3-Q4的风格反转或延续的概率来看，受益于四季度估值切换以及稳增长政策预期，金融地产风格转涨概率更高，消费延续占优的概率更高；基于行业Q4胜率视角来看，四季度上涨概率较大的行业集中在金融以及消费板块，主要有非银金融、农林牧渔、家用电器、交通运输、建筑材料、银行以及机械设备。 Q3主要表现为大盘风格占优、金融地产风格占优。综合考虑历史复盘及Q3市场情况，我们认为四季度市场风格有望偏大盘；消费和金融板块有望占优；考虑行业延续及反转概率，Q3下跌的建筑装饰、家用电器有望反转；Q3上涨的非银金融、食品饮料、建筑材料有望延续上涨。 工业企业利润同比增速出现拐点，8月规模以上工业企业利润同比增速为17.2%，自去年下半年以来工业企业当月利润首次实现正增长，释放出积极信号，三季度上市公司业绩有望企稳回升。 从政策、资金、海外经验三方面看后续市场演绎方向。宏观政策呵护态度较为清晰，行业层面关注“城中村改造”等地产政策。宏观方面，年初至今四度降准，MLF与OMO非对称调降使资金结构更为合理，央行呵护流动性意愿强。市场方面，一揽子活跃资本市场政策传递了积极信号，同时有望深度优化二级市场生态，对于资本市场影响深远。行业方面，“城中村改造”、首套房限购放松、存量房贷利率调整等政策延续性较强。 在政策影响下，Q3交投情绪受催化明显，但延续性欠佳，北向资金在汇率中枢提高、美联储终点利率后移、经济预期回落下大幅净流出，但当前各因素均有边际好转，外资净流出或已接近尾声。而随着市场走出底部产生赚钱效应，公募基金发行遇冷情况或将好转，有望吸引增量资金入场。 结合日、美在低增长期间经验来看，日本在泡沫被刺破后货币政策失效、财政政策失位，但央行频繁大力度救市，促使日经225在2012年后走出长牛。资产负债表 收缩下居民加杠杆意愿不强，企业主动去杠杆，政府部门成为加杠杆主力；美国1970 年以来经历6次经济失速期，政策措施得当，政府与企业部门是加杠杆主体，政府扩表后再以财政支出形式反哺居民部门以维持消费韧性。我国历次稳增长路径则以投 资地产和基建为主，10年以前企业部门是加杠杆主体，后续逐渐转为政府与居民端加杠杆。 四季度市场配置方向：中报显示装修建材、化学纤维、汽车零部件、医疗器械、白电、小家电、光学光电子、计算机设备、元件、家居用品等行业库存周期处于历史底部。结合需求方面考量，我们认为当前家用电器、有色金属整体或具备较高的配置价值。 城中村改造政策不断完善，建议关注在城中村改造区域中“本地属性更强”以及具备资产综合运营能力、空间服务经验的房地产企业。此外，地产后周期相关行业有望受益，建议关注城中村改造带动的中期建材增量需求及对加速建材行业格局优化的积极作用以及有望最先受益的规划设计环节。 风险提示：经济超预期下行；稳增长政策落地不及预期；地缘政治因素超预期；市场超预期波动。 2、《策略专题：从日本经验看我国当前投资机会——宏观篇》 发布日期：2023年10月12日 分析师：杨灵修，张晓春；联系人：付祺泰 专题内容摘要 从日本经验看我国投资机会：日经225重回33000点创三十年新高，加之巴菲特加码五大商社、KKR看多日本资产等消息，将日本重新带回投资人的视野之内。在泡沫经济后，日本经济进入漫长的换挡期，低增长和通缩成为持续困扰的挑战。对比之下，中国经济在过去几十年取得了惊人的增长和发展，成为全球经济的重要引擎之一。而近年来，宏观经济增速放缓与产业结构问题日益凸显，参考日本经验，或有助于我国实现经济结构的升级和转型之路更为顺畅。 日本宏观经济：内外因素共同作用下的经济新阶段。二十世纪80年代后日本在内外因素共同作用下经济进入衰退期，至今被称之为“失去的三十年”。日本经济问题始于上世纪八十年代末和九十年代初，1985至1990年被称之为日本的泡沫经济时代。过度借贷和投资使得房地产市场和股票市场形成了较大的资产泡沫，随着泡沫破裂引发自九十年代至今的长期衰退。 外部环境：石油危机与日美贸易摩擦作用下出口型经济无以为继。从外部环境来看，石油危机和日美贸易摩擦是日本产业转型的主要推手。一方面，石油危机导致全球油价快速上涨，高昂的能源成本对日本高度依赖进口石油的经济产生了沉重压力。另一方面，日美贸易摩擦贯穿60年代至80年代，从初级轻工业到高精尖技术产业竞争逐步升级至金融领域。 内部环境：资产泡沫、高杠杆率、老龄化问题导致经济内生动力不足。从内部环境看，日本主要经济问题集中在资产泡沫、过度负债、老龄化导致的经济内生动力不 足。一是石油危机后频繁的调转货币政策方向为后续经济埋下大量隐患，“广场协议”宽松政策再度加深，直至1991年收紧导致资产泡沫破裂经济硬着陆；二是日本政府采取的宽松政策极大地刺激了居民和企业的融资需求，杠杆率持续走高，限制了央行后续货币政策调整的效果；三是社会老龄化带来的结构性问题。 日本股市30年：适应时代变化的牛股。整体来看，“失去的30年”中，日本股 市经历长期的低迷至今未能回到曾经的繁荣水平。日本股市自1990年后经历快速下跌、缓慢下跌、底部震荡、行情复苏四个阶段。在快速下跌、缓慢下跌期间半导体、医药等成长类行业，受益于行业成长和技术进步仍有市场空间和投资机会。底部震荡期间，医药、消费类行业仍保持领涨趋势，制造业复苏趋势明显。复苏期间，日本制造业延续了上个阶段的复苏趋势，尤其是在半导体、技术设备等高端制造行业，存在较好的市场空间和投资机会。 风险提示：技术挑战和不确定性；资金和投资不足；结构性挑战和转型困难；外部环境和地缘政治因素。 3、《我们休假时，美债怎么跌了？——2023年国庆期间海外市场动态》 发布日期：2023年10月8日 分析师：杨灵修；联系人：王博群 专题内容摘要 美国国债利率显著上行，或主要受供求关系和实际利率影响。有几种解释，国债市场供求关系的变化，通胀预期的上行，美联储维持高息预期的上行，美国政府信用风险的变化等。对比10年期的通胀指数国债，10年期国债名义利率近期的上行几乎完全来自于实际利率的上行，隐含的通胀预期几乎没有变化。在需求侧，美联储的缩表是重要影响因素。2023年来月均减少国债持有约600亿美元，从缩表以来已经减少了约8000亿美元的国债持仓。10年期国债的期限溢价近期已经由负转正。供给侧，国债占GDP比重仍高以及持续的财政赤字意味着美债的供给仍然较高。12个月平均的财政赤字占GDP的比重8月仍有7.2%，仍高于2023年度的财政赤字预算。 美国就业市场数据仍偏强。JOLTS报告的数据强于预期，或是股市当地时间10 月3日下行的重要原因之一，好数据成了市场的坏消息。职位空缺数8月又重新回到900万以上。美国9月失业率为3.8%，和上月持平，预期3.7%，略高于预期。工资增幅略低于预期，同比增长4.2%。美国9月非农数据远超预期，9月新增33.6万人，此前两个月的数据累计大幅上修近12万。但和JOLTS数据公布后的市场反应不同，超预期的非农数据后美国三大股指收盘上涨。 美国避免了政府关门，但是却没能避免众议院议长被罢免。美国政府的财年在9 月30号结束，美国参议院在“最后时刻”通过了一项避免政府关门的短期支出法案。 虽然美国暂时避免了政府关门，但是为了避免美国政府关门，作为共和党领袖的麦卡锡，最终选择向民主党妥协，这引起共和党内的保守派不满。他们立刻提出动议，罢免麦卡锡，以216票赞成、210票反对的投票结果通过了罢免麦卡锡的动议，麦卡锡成为美国历史上首位被投票罢免的众议院议长。 欧洲经济或仍较弱，日本或离调整货币政策不远了。9月欧元区PMI初值为47.1，制造业PMI已经连续15个月低于荣枯线。欧元区两大增长支柱——德国、法国PMI数据同样处于荣枯线以下。德国8月进出口环比都下降。全球需求疲软对德国经济影响不小，随着出口数据的疲软，德国在今年夏季后出现经济萎缩的可能性增大。法国央行也表示，由于主要贸易伙伴的萎缩，未来两年法国经济增长将低于预期。日本央行离调整它的YCC货币政策可能已经不远。前日本央行理事门间一夫10月6日表示，日本央行可能会将每日购债操作的利率水平从1%上调，或将10年期国债收益率目标下限上调至0.25%。 全球资本市场变化中，纳斯达克上涨，油价上行。国庆期间全球股市中，美国纳斯达克表现突出，上涨1.7%。汇率市场波动不大。大宗商品市场中，布伦特油价下跌，天然气价格上涨。布伦特油价从节前的95美元一桶价格下跌到85美元一桶。同时，NYMEX天然气价格上涨13.7%。 风险提示：美联储持续鹰派的风险，地缘政治冲突风险超预期，金融状况收紧超预期。 4、《支撑信用债的不只是信用——中国财政及地方隐债化解系列研究之一》 发布日期：2023年10月8日分析师：樊磊，方诗超 内容提要 近期城投债再度受到追捧。