氨纶承压芳纶扩产，新材料打开第二增长曲线

泰和新材（002254） 公司研究/公司点评 氨纶承压芳纶扩产，新材料打开第二增长曲线 投资评级：买入（维持） 报告日期：2023-10-29 主要观点： 事件描述 收盘价（元）15.25 近12个月最高/最低（元）27.19/14.71 总股本（百万股）864 流通股本（百万股）806 流通股比例（%）93.33 总市值（亿元）132 流通市值（亿元）123 公司价格与沪深300走势比较 % % % 10/221/234/237/2310/23 % 62% 40 17 -5 -28 泰和新材沪深300 分析师：王强峰 执业证书号：S0010522110002电话：13621792701 邮箱：wangqf@hazq.com 联系人：潘宁馨 执业证书号：S0010122070046电话：13816562460 邮箱：pannx@hazq.com 相关报告 1.氨纶拖累二季度业绩，芳纶涂覆打开成长空间2023-07-30 2.氨纶磨底芳纶景气延续，芳纶涂覆打开成长空间2023-03-22 10月27日，泰和新材发布2023年第三季度报告，实现营业收入 29.10亿元，同比增长3.83%；实现归母净利润2.78亿元，同比下降8.65%；实现扣非归母净利润2.36亿元，同比下降12.21%；实现基本每股收益0.34元/股。其中，第三季度实现营业收入9.69亿元，同比上升13.87%，环比上升4.31%；实现归母净利润0.63亿元，同比增长384.62%，环比下降20.25%；实现扣非归母净利润0.45亿元，同比增长542.86%，环比下降33.82%。盈利能力指标方面，2023年三季度销售毛利率24.85%，同比上升2.66pct；净利率11.17%，同比下滑1.15pct。ROE为5.02%。 氨纶市场景气度欠佳，四季度预计继续磨底 2023年Q3，公司主要产品氨纶平均价格为33765.38元/吨，环比下降1.82%，而原料纯MDI价格涨幅较大，三季度平均价格为21193.85元/吨，环比上涨12.05%，原料价格上行带来成本端压力。根据百川盈孚，截至目前2023年共计新增产能18.2万吨，全年来看产能供应压力较大。三季度氨纶行业开工震荡上行，但需求仍然呈现旺季一般的状态，因此产品价格继续触底。考虑到四季度PTMEG前期投产产量或将逐渐放量，氨纶用PTEMG市场价格或将窄幅下滑，成本端或有所改善，综合来看，供大于求下，氨纶市场承压或将存在下行压力，但考虑到行业利润持续亏损情况，下滑幅度或将有限。 芳纶产能持续增长，2024年预计产能达到4万吨 由于供需格局相对较好，芳纶盈利能力维持稳定。间位芳纶得益于国内防护领域需求，价格依旧坚挺，工业过滤领域则受水泥、钢铁、筑路等行业的影响存在波动；由于产能投放，对位芳纶三季度价格略有下降，但随着公司市占率显著提升，议价能力有望进一步提升。 公司持续推动芳纶产业化落地。公司原本为全球间位芳纶龙头，2023年大力扩产对位芳纶产能。10月初，高伸长低模量对位芳纶产业化项目一期完成竣工环境保护验收，对位芳纶年产能新增3520万吨。 宁夏1.2万吨对位芳纶项目预计于四季度正式投产上量。2023-2024 年陆续有新产能落地，产能规模不断扩张，到2024年预计名义产能 将达到至4万吨。 积极布局新材料业务，芳纶涂覆及绿色印染打开第二增长曲线 公司在持续加码布局氨纶、芳纶等主营业务的同时积极研发新技术，拓展新业务。 间位芳纶涂覆：公司是国内首家启动锂电隔膜芳纶涂覆研发和生产的企业，先发优势显著。根据公司披露的投资者交流纪要，公司基于产 业链优势切入芳纶涂覆隔膜市场，发挥产品成本和性能优势。芳纶涂覆隔膜下游锚定动力电池和储能领域，目前已向多个头部企业进行送样检验，大部分已经进入测试小批量电池阶段，有望明年开始贡献收入。 绿色印染：泰和新材开发的绿色印染技术具有绿色环保、降本增效的优势，这一颠覆性技术公司在纺织品染色市场前景广阔。根据公司披露的公告，该技术以天然生物质为原料，赋予纺织品在无盐、无碱、常温条件下快速染色的性能，实现节水80%、节约蒸汽50%、节电30%、降碳35%，彻底改变传统印染行业高能耗、高污染的现状。 2023年9月28日，4万吨/年纤维绿色化处理技术产业化项目在山东蓬莱正式投产，目前公司已经有小批量订单。绿色印染是公司发展的重要战略性项目，预计产能将持续扩大。 图表1泰和新材在建拟建项目 项目内容预期投产时间 山东蓬莱 4万吨/年纤维绿色化处理技术产业化项目 Ecody纤维绿色化处理技术4万吨/年的印染能力 2023年9月28日正式投产，目前正在进行试单打样 宁夏泰和芳纶纤维有限责任公司 1.2万吨/年防护用对位芳纶项目 1.2万吨/年防护用对位芳纶 第一阶段2023年12月 新增纺丝产能6000吨/ 年；第二阶段2024年 12月新增纺丝产能 6000吨/年 烟台泰和新材料股份有限公司高伸长低模量对位芳纶产业化项目 5000吨/年高伸长低模量对位芳纶 第一阶段2023年10月完成验收；第二阶段2023年12月建设 1500吨/年产能 高效智造间位芳纶产业化项目 建设年产20,000吨高性能间位芳纶及其衍生产品的生产线 项目建设期计划2 年，预计2025年中投产 资料来源：公司公告，华安证券研究所 投资建议 泰和新材是氨纶、芳纶双料龙头，产品产能位于领先地位。公司产业链一体化优势显著，成本优势领先。同时公司积极布局新材料，芳纶涂覆及绿色印染打开第二增长曲线。由于氨纶盈利季度低于预期，我们下调公司盈利预期，预计泰和新材2023-2025年归母净利润3.42、6.69、8.90亿元 （2023-2025年原值6.12、11.40、13.10亿元），EPS0.40/0.77/ 1.03元，对应PE为38.52X/19.70X/14.81X。维持买入评级。 风险提示 项目建设不及预期； 锂电涂覆用间位芳纶验证及出货情况不及预期；氨纶产品及原料价格大幅波动； 氨纶、芳纶行业投产超预期；宏观经济下行。 重要财务指标单位:百万元 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 3750 4480 6538 8466 收入同比（%） -14.8% 19.5% 45.9% 29.5% 归属母公司净利润 436 342 669 890 净利润同比（%） -54.9% -21.5% 95.5% 33.0% 毛利率（%） 23.1% 18.1% 21.0% 22.2% ROE（%） 10.7% 4.8% 8.6% 10.3% 每股收益（元） 0.64 0.40 0.77 1.03 P/E 33.14 38.52 19.70 14.81 P/B 3.68 1.85 1.69 1.52 EV/EBITDA 21.75 14.27 8.71 5.99 资料来源：wind，华安证券研究所 财务报表与盈利预测 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2022A 2023E 2024E 2025E 会计年度 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 4056 7082 10187 12417 营业收入 3750 4480 6538 8466 现金 1569 4552 6035 7658 营业成本 2882 3669 5164 6590 应收账款 167 102 296 266 营业税金及附加 21 25 34 47 其他应收款 75 26 94 85 销售费用 74 83 116 158 预付账款 41 45 73 90 管理费用 209 198 292 408 存货 719 992 1419 1742 财务费用 14 12 -52 -78 其他流动资产 1485 1365 2270 2576 资产减值损失 -15 0 0 0 非流动资产 5977 6045 5999 6044 公允价值变动收益 1 0 0 0 长期投资 69 42 38 29 投资净收益 54 38 54 88 固定资产 2769 3069 3039 3033 营业利润 523 443 926 1277 无形资产 370 438 523 635 营业外收入 25 14 18 19 其他非流动资产 2769 2496 2399 2347 营业外支出 1 5 6 4 资产总计 10033 13127 16187 18461 利润总额 547 451 937 1291 流动负债 4003 3763 5781 6851 所得税 62 53 111 151 短期借款 914 1122 1331 1594 净利润 485 398 826 1140 应付账款 1033 1051 1915 2006 少数股东损益 49 56 157 251 其他流动负债 2056 1590 2534 3251 归属母公司净利润 436 342 669 890 非流动负债 1428 1644 1861 1924 EBITDA 727 807 1202 1529 长期借款 1223 1432 1641 1700 EPS（元） 0.64 0.40 0.77 1.03 其他非流动负债 205 212 220 225 负债合计 5430 5408 7642 8775 主要财务比率 少数股东权益 545 601 757 1008 会计年度 2022A 2023E 2024E 2025E 股本 703 864 864 864 成长能力 资本公积 1036 3853 3853 3853 营业收入 -14.8% 19.5% 45.9% 29.5% 留存收益 2319 2403 3071 3961 营业利润 -59.3% -15.3% 109.1% 37.9% 归属母公司股东权 4058 7119 7788 8677 归属于母公司净利 -54.9% -21.5% 95.5% 33.0% 负债和股东权益 10033 13127 16187 18461 获利能力毛利率（%） 23.1% 18.1% 21.0% 22.2% 现金流量表 单位:百万元 净利率（%） 11.6% 7.6% 10.2% 10.5% 会计年度 2022A 2023E 2024E 2025E ROE（%） 10.7% 4.8% 8.6% 10.3% 经营活动现金流 472 322 1410 1585 ROIC（%） 5.7% 3.1% 5.5% 6.8% 净利润 485 398 826 1140 偿债能力 折旧摊销 274 430 458 497 资产负债率（%） 54.1% 41.2% 47.2% 47.5% 财务费用 52 51 61 73 净负债比率（%） 118.0% 70.1% 89.4% 90.6% 投资损失 -54 -38 -54 -88 流动比率 1.01 1.88 1.76 1.81 营运资金变动 -320 -471 206 56 速动比率 0.69 1.41 1.35 1.37 其他经营现金流 841 821 533 991 营运能力 投资活动现金流 -1763 -433 -291 -216 总资产周转率 0.41 0.39 0.45 0.49 资本支出 -1536 -469 -320 -444 应收账款周转率 25.60 33.25 32.85 30.13 长期投资 -285 1 -21 145 应付账款周转率 3.11 3.52 3.48 3.36 其他投资现金流 57 35 50 83 每股指标（元） 筹资活动现金流 17 3093 364 253 每股收益 0.64 0.40 0.77 1.03 短期借款 372 209 209 263 每股经营现金流薄） 0.55 0.37 1.63 1.83 长期借款 -243 209 209 58 每股净资产 5.77 8.24 9.01 10.04 普通股增加 19 160 0 0 估值比率 资