2021年年报及2022年一季报点评：转型期间利润承压，彩妆恋火品牌有望打开第二增长曲线

21年收入、归母净利润分别同比+2%、-47%，22Q1收入利润均下滑 公司21年营业收入17.87亿元、同比增长2.41%，归母净利润2.48亿元、同比下滑46.61%，扣非净利润1.79亿元、同比下滑55.70%。EPS0.62元，拟每股派息0.19元（含税）。21年归母净利润下滑主要为公司积极布局线上渠道、扩大自营业务致各项费用增长、费用率上升幅度较大，以及政府补助同比减少所致。 分季度来看，21Q1~Q4单季度收入分别同比+9.12%、+10.94%、-23.19%、+6.85%、，归母净利润分别同比-15.75%、-40.37%、转为亏损、-16.23%。22Q1公司实现收入3.83亿元、同比下滑5.31%，归母净利润6548万元、同比下滑34.61%。 21年线上收入增长8%、线下下滑，主品牌丸美小幅下滑、彩妆品牌恋火翻倍增长 1）分渠道来看，21年线上收入占主营业务收入的比例分别为60%、同比提升5PCT，线上、线下收入分别同比+8.17%、-11.99%。细分来看，线上直营同比增长66.79%，主要为21年公司开始发力抖音、快手直播平台增长较快；线下渠道日化专营店恢复不及预期、百货专柜恢复向好、美容院持续稳中增长。 2）分品牌来看，21年主品牌丸美收入占主营业务收入的比例为92%、收入同比小幅下滑3.82%；彩妆品牌恋火实现收入6617万元、同比增长463.49%。 3）分品类来看，21年眼部类、护肤类、洁肤类、彩妆及其他类收入占主营业务收入的比例分别为30%、56%、9%、5%，收入分别同比-17.12%、+7.22%、-15.97%、+247.85%。 毛利率21年下降、22Q1同比回升，费用率持续提升、幅度较大 1）毛利率21年同比下降2.19PCT至64.02%，主要为生产成本及运输成本略有上升所致。分产品来看，21年眼部类、护肤类、洁肤类、彩妆及其他类毛利率分别为62.28%（-3.16PCT）、65.69%（-1.94PCT）、59.58%（-3.19PCT）、66.63%（+7.27PCT）；分渠道来看，线上、线下渠道毛利率分别为64.23%（-2.17PCT）、64.00%（-1.97PCT）。22Q1毛利率同比提升2.79PCT至66.71%。 2）期间费用率21年同比提升11.50PCT至47.92%，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为41.48%（+9.16PCT）、5.62%（+1.11PCT）、2.83%（-0.05PCT）、-2.00%（+1.28PCT），销售费用率提升明显主要系21年公司加大形象宣传及品牌推广投入，以及职工薪酬和办公费用增长所致；管理费用率提升主要系21年职能部门人员增加导致职工薪酬和办公费用增加所致；财务费用率提升主要系21年银行存款利息收入及短期借款汇兑收益减少。22Q1期间费用率同比提升12.07PCT至46.59%，其中销售、管理、研发、财务费用率分别同比+8.35、+1.23、+0.55、+1.95PCT。 3）其他指标方面，21年、22Q1存货周转天数分别为77天、93天，同比-22天、+2天；应收账款周转天数分别为6天、16天，同比+6天、+13天。经营净现金流21年为-748万元、同比转为净流出，主要系购买商品与劳务支付的现金、期间费用及职工薪酬付现均同比增加所致；22Q1净流出幅度同比扩大8.28%至-6673万元。 盈利预测与投资建议：21年公司积极推进渠道转型，加大新渠道布局，短期费用投入加大拖累业绩表现，长期有利于公司强化竞争力。产品方面保持新品节奏、针对线上线下不同渠道推出针对性新品，21年新品收入占比30%；值得一提的是彩妆品牌恋火凭借“看不见粉底液”出圈，21年实现高速增长并且盈利，有望打开公司第二业务增长曲线。考虑到短期疫情影响存不确定性，我们下调公司22~23年盈利预测（净利润较前次盈利预测分别下调16%/31%），对应22~23年EPS分别为0.74、0.84元，新增24年盈利预测、24年EPS为0.93元，22、23年PE分别为28倍、25倍，维持“增持”评级。 风险提示：国内疫情影响超预期致终端需求疲软；线上渠道转型拓展效果不及预期；线下渠道恢复不及预期；费用投放效果不及预期或者控费不当；高端产品力塑造不及预期；行业竞争加剧。 表1：公司盈利预测与估值简表