氨纶拖累Q3业绩，静待芳纶释放成长动能

氨纶拖累Q3业绩，静待芳纶释放成长动能 核心观点： 事件公司发布三季度报告，2023年前三季度合计实现营业收入29.10亿元，同比增长3.83%；实现归母净利润2.78亿元，同比下降8.65%。其中，Q3单季实现营业收入9.69亿元，同比增长13.87%、环比增长4.33%；实现归母净利润0.63亿元，同比增长372.66%、环比下降20.17%。 氨纶价差环比回落，公司Q3业绩承压公司三季度销售毛利率、销售净利率分别为20.78%、7.76%，环比分别下降4.39、2.05个百分点。我们认为，三季度公司业绩表现不佳或与氨纶业务承压有关。一方面，三季度氨纶（40D）市场均价31716元/吨，环比下降1.7%；另一方面，上游主要原材料PTMEG、纯MDI市场均价19820、21226元/吨，环比上涨1.7%、12.1%。氨纶市价走低叠加原料成本抬升，导致三季度氨纶价差环比下降。四季度以来，氨纶价差略有回升，或有助于板块盈利企稳。 氨纶双基地布局，实施低成本和差异化战略公司氨纶产能居国内第五，拥有烟台、宁夏双基地，实施低成本和差异化发展战略。今年以来，我国纺服内需强势修复，外需表现疲弱。1-9月我国服装鞋帽、针、纺织品类商品零售额9935亿元，同比增长10.6%；较2019年同期增长4.8%。同期，我国纺织服装累计出口额2231亿美元，同比下降10.1%。美国批发商仍处于去库存阶段，但销售额触底回升，随着库存压力逐步消化，后续有望进入主动补库存阶段，我国纺服出口有望边际改善。后续氨纶需求有望增长，但考虑行业供应压力仍存，预计氨纶盈利仍将承压。 芳纶发展前景广阔，产能扩张剑指国际龙头伴随我国个体防护装备标准的宣贯、国家对个体防护装备配备要求的提高，阻燃防护市场需求有望不断扩 泰和新材（002254.SZ） 推荐（维持评级） 分析师任文坡 ：010-80927675 ：renwenpo_yj@chinastock.com.cn分析师登记编号：S0130520080001 研究助理翟启迪 ：010-80927677 ：zhaiqidi_yj@chinastock.com.cn 市场数据2023-10-27 股票代码002254.SZ A股收盘价（元）15.25 上证指数3017.78 总股本/实际流通A股（万股）86404/80643 流通A股市值（亿元）122.98 相对沪深300表现图 大；锂电隔膜芳纶涂覆也将打开芳纶新的成长空间；同时芳纶特别是对位芳纶沪深300泰和新材 40% 20% 0% -20% -40% 方面存在较大的进口替代和出口空间。7月28日，公司公告投资建设高效智 造间位芳纶产品化项目，即2万吨/年高性能间位芳纶及其衍生产品生产线，将进一步巩固公司行业龙头地位。芳纶有技术壁垒、市场门槛高，公司技术成熟、可量产，通过持续加码芳纶业务，公司有望实现国内龙头向国际龙头的跃迁。 新兴业务稳步推进，未来渗透空间广阔1）据高工锂电预测，2025年全球动力电池出货量将达到1730GWh，按照1GWh动力电池消耗隔膜1500万平， 对应隔膜需求约260亿平米，假设涂覆渗透率70%，对应涂覆隔膜市场需求182亿平米，未来芳纶涂覆隔膜渗透空间广阔。2023年3月，公司锂电池芳纶涂覆制膜3000万平/年中试生产线实现稳定运转，目前产品质量稳定，成本符合预期，正在进行客户验证，已获小批量订单。2）Ecody绿色印染技术成本低于传统印染，且有助于终端品牌ESG和生产效率的提升。2023年9月，公司4万吨/年纤维绿色化处理技术产业化项目正式投产，目前正在进行试单打样。 3）2022年公司权属企业经纬智能科技实现了全球首创的莱特美®智能发光纤维产业化生产；2023年4月，公司纤维状锂电池中试项目正式投产，相关产品正处于市场开拓期。随着新兴业务特别是芳纶涂覆隔膜的稳步推进，公司有望迎来新的业绩增长点，未来成长可期。 资料来源：iFind，中国银河证券研究院 相关研究 【银河化工】公司点评_泰和新材_氨纶拖累Q2业绩，芳纶成长空间广阔20230729 【银河化工】公司点评_泰和新材_氨纶逐步修复，芳纶成长空间广阔20230430 【银河化工】公司点评_泰和新材_业绩符合预期，看好芳纶业务引领成长20230321 公司点评●化工行业 2023年10月27日 www.chinastock.com.cn证券研究报告请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明 投资建议考虑到三季度氨纶恢复不及预期，环比继续下探，以及供应压力依然较大等因素，我们调整此前盈利预期。在不考虑芳纶涂覆隔膜等新兴业务贡献业绩的情况下，预计2023-2025年公司营收分别为41.93、48.78、59.55亿元，同比增长11.82%、16.32%、22.08%；归母净利润分别为4.06、6.07、8.78亿元，同比增长-6.83%、49.37%、44.82%；EPS（摊薄）分别为0.47、0.70、 1.02元，对应PE分别为32.45、21.72、15.00倍。看好芳纶需求增加、进口替代，以及芳纶涂覆隔膜等新兴业务广阔渗透空间方面带来的投资机会，维持“推荐”评级。 主要财务指标 指标 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 3750 4193 4878 5955 增长率 -14.85% 11.82% 16.32% 22.08% 归母净利润（百万元） 436 406 607 878 增长率 -54.86% -6.83% 49.37% 44.82% EPS（元） 0.50 0.47 0.70 1.02 PE 30.23 32.45 21.72 15.00 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院 风险提示下游需求不及预期的风险，原材料价格大幅上涨的风险，新建项目达产不及预期的风险等。 附录：公司财务预测表 资产负债表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 利润表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 4056.45 4893.81 7420.60 7174.66 营业收入 3750.13 4193.27 4877.73 5954.53 现金 1569.39 3095.66 4323.03 4624.90 营业成本 2882.17 3087.74 3544.69 4171.49 应收账款 166.96 84.36 218.65 179.06 营业税金及附加 21.22 19.71 22.93 27.99 其它应收款 75.20 -28.61 100.44 -12.20 营业费用 73.70 108.19 112.19 136.95 预付账款 41.10 41.94 50.44 58.48 管理费用 209.35 264.18 243.89 273.91 存货 718.96 732.02 947.44 1056.45 财务费用 13.81 -23.73 -28.16 -53.84 其他 1484.83 968.43 1780.61 1267.97 资产减值损失 -15.10 -10.00 0.00 0.00 非流动资产 5976.69 6694.90 7306.45 7354.00 公允价值变动收益 0.58 0.00 0.00 0.00 长期投资 68.98 68.98 68.98 68.98 投资净收益 53.78 8.39 9.76 11.91 固定资产 2768.81 2787.03 4098.52 4746.04 营业利润 522.67 575.49 816.36 1207.50 无形资产 370.32 370.32 370.32 370.32 营业外收入 25.19 0.00 0.00 0.00 其他 2768.57 3468.57 2768.63 2168.66 营业外支出 0.76 0.00 0.00 0.00 资产总计 10033.13 11588.71 14727.05 14528.66 利润总额 547.09 575.49 816.36 1207.50 流动负债 4002.51 2134.62 4357.03 2899.66 所得税 62.26 70.78 100.41 148.52 短期借款 913.61 743.61 743.61 743.61 净利润 484.83 504.70 715.95 1058.97 应付账款 1033.38 768.81 1327.69 1164.22 少数股东损益 48.95 98.61 109.36 180.50 其他 2055.52 622.21 2285.73 991.83 归属母公司净利润 435.89 406.09 606.59 878.47 非流动负债 1427.66 1627.66 1827.66 2027.66 EBITDA 727.11 863.48 1166.89 1594.19 长期借款 1223.16 1423.16 1623.16 1823.16 EPS（元） 0.50 0.47 0.70 1.02 其他 204.50 204.50 204.50 204.50 主要财务比率 2022A 2023E 2024E 2025E 负债合计 5430.17 3762.28 6184.69 4927.32 营业收入 -14.85% 11.82% 16.32% 22.08% 少数股东权益 544.87 643.48 752.84 933.34 营业利润 -59.31% 10.11% 41.86% 47.91% 归属母公司股东权益 4058.09 7182.94 7789.53 8668.00 归属母公司净利润 -54.86% -6.83% 49.37% 44.82% 负债和股东权益 10033.13 11588.71 14727.05 14528.66 毛利率 23.14% 26.36% 27.33% 29.94% 现金流量表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 净利率 11.62% 9.68% 12.44% 14.75% 经营活动现金流 472.16 -187.03 2066.84 644.20 ROE 10.74% 5.65% 7.79% 10.13% 净利润 484.83 504.70 715.95 1058.97 ROIC 5.68% 4.94% 6.07% 8.01% 折旧摊销 273.64 281.79 388.45 452.45 资产负债率 54.12% 32.47% 42.00% 33.91% 财务费用 52.42 45.51 49.23 54.23 净负债比率 117.97% 48.07% 72.40% 51.32% 投资损失 -53.78 -8.39 -9.76 -11.91 流动比率 1.01 2.29 1.70 2.47 营运资金变动 -320.39 -1033.97 922.97 -909.55 速动比率 0.69 1.68 1.35 1.91 其它 35.43 23.32 0.00 0.00 总资产周转率 0.37 0.36 0.33 0.41 投资活动现金流 -1763.31 -989.94 -990.24 -488.09 应收帐款周转率 22.46 49.71 22.31 33.26 资本支出 -1535.55 -998.32 -1000.00 -500.00 应付帐款周转率 3.63 5.45 3.67 5.11 长期投资 -284.78 0.00 0.00 0.00 每股收益 0.50 0.47 0.70 1.02 其他 57.01 8.39 9.76 11.91 每股经营现金 0.55 -0.22 2.39 0.75 筹资活动现金流 16.71 2703.24 150.77 145.77 每股净资产 4.70 8.31 9.02 10.03 短期借款 372.16 -170.