国联证券-公司季报点评-复苏态势有所回落，海垦广场对外营业

│ 王府井(600859) 复苏态势有所回落，海垦广场对外营业 事件： 公司发布2023年三季报，23年前三季度公司实现营收/归母净利润/扣非归母净利润分别为92.7/6.5/5.9亿元，同比分别+9.4%/+56.1%/+144.7%。23Q3公司实现营收/归母净利润/扣非归母净利润分别为28.9/1.3/1.3亿元，同比分别+6.0%/+277.3%/+63.1%。 Q3复苏态势继续回落 23Q3公司实现营收28.9亿元/同比+6.0%/环比-4.2%，分业态看，奥莱/购物中心营收同比增幅为+17.6%/+14.8%，继续领先其他业态；百货/超市同比增速分别为-5.4%/-14.6%，下滑压力明显；23Q3免税收入为0.6亿元，环比-22.1%。 净利润端承压 23Q3公司毛利率为39.4%，同比+1.9pct/环比-1.6pct。其中百货/购物中心 /奥莱/超市/专业店毛利率同比+3.8/+1.2/-8.2/+4.9/+0.2pct，奥莱毛利率下滑主要系新租赁准则影响，经营毛利率预计维持；Q3公司免税业务毛利率延续下滑态势降至9.5%，低于Q1/Q2的14.7%/12.6%。23Q3公司销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为14.5%/11.2%/3.1%，同比-0.1/-1.0/+0.7pct，环比+1.2/+0.8/+1.7pct；受消费弱复苏及成本费用影响，23Q3公司归母净利率仅为4.5%，同比+3.3pct，环比-5.1pct。 海垦广场对外营业 2023年10月28日，公司旗下王府井海垦广场对外营业，王府井海垦广场是公司在海南省经营的第一家有税购物中心，项目汇聚众多国际品牌、首进品牌，以“焕活城市自在心”为核心理念，锁定潮流与品质家庭等核心客群，海垦广场的落地丰富了公司在海南区域布局。 盈利预测、估值与评级 我们预计公司2023-2025年营业收入分别为125.9/152.5/167.3亿元（原值为130.7/153.6/168.6亿元），同比增速分别为16.6%/21.1%/9.8%，归母净利润分别为8.7/13.0/15.5亿元（原值为10.3/13.5/16.0亿元），同比增速分别为345.9%/49.6%/19.5%，EPS分别为0.8/1.2/1.4元/股，3年CAGR为99.8%。鉴于公司有税业务稳固，离岛免税启航，我们看好公司持续成长，按照分部估值法，给予公司24年25倍PE，目标价28.6元，维持“增持”评级。 风险提示：经济增长放缓；消费复苏不及预期；免税进展不及预期风险。 财务数据和估值 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 12753 10800 12590 15245 16731 增长率（%） 55.08% -15.32% 16.58% 21.08% 9.75% EBITDA（百万元） 3112 1692 4626 5129 4972 归母净利润（百万元） 1340 195 869 1301 1554 增长率（%） 246.55% -85.46% 345.95% 49.62% 19.50% EPS（元/股） 1.18 0.17 0.77 1.15 1.37 市盈率（P/E） 14.9 102.8 23.0 15.4 12.9 市净率（P/B） 1.0 1.0 1.0 1.0 0.9 EV/EBITDA 8.8 19.3 3.5 2.3 1.5 数据来源：公司公告、iFinD，国联证券研究所预测；股价为2023年10月27日收盘价 证券研究报告 2023年10月28日 行业：商贸零售/一般零售 投资评级：增持（维持） 当前价格：18.25元 目标价格：28.64元 基本数据 总股本/流通股本(百万股)1,135.05/1,093.47流通A股市值(百万元)19,955.82每股净资产(元)17.35 资产负债率(%)48.82 一年内最高/最低(元)32.75/17.46 股价相对走势 王府井 沪深300 50% 27% 3% -20% 2022/102023/22023/62023/10 作者 分析师：邓文慧 执业证书编号：S0590522060001邮箱：dengwh@glsc.com.cn 分析师：曹晶 执业证书编号：S0590523080001邮箱：caojing@glsc.com.cn 相关报告 1、《王府井（600859）：奥莱领先复苏，免税渐进起步》2023.08.26 2、《王府井（600859）：奥莱业态复苏明显，扣非归母净利润同比大增》2023.04.29 公司报告 公司季报点评 公司报告│公司季报点评 财务预测摘要资产负债表 利润表 单位:百万元 2021 2022 2023E 2024E 2025E 单位:百万元 2021 2022 2023E 2024E 2025E 货币资金 14303 9997 12866 16261 19023 营业收入 12753 10800 12590 15245 16731 应收账款+票据 269 384 344 417 457 营业成本 7379 6665 7393 8902 9669 预付账款 145 182 289 350 384 营业税金及附加 331 276 340 412 452 存货 1756 1657 1679 2022 2196 营业费用 1644 1701 1712 2058 2292 其他 576 413 533 646 709 管理费用 1419 1560 1574 1875 2058 流动资产合计 17048 12633 15712 19696 22770 财务费用 363 262 296 193 102 长期股权投资 1547 1873 1893 1909 1925 资产减值损失 -22 -69 -25 -30 -33 固定资产 13612 14742 12491 10258 8037 公允价值变动收益 42 -55 -55 0 0 在建工程 78 220 250 247 210 投资净收益 233 300 42 38 38 无形资产 1194 1143 953 762 572 其他 35 27 -6 7 7 其他非流动资产 5672 5580 5302 4673 4479 营业利润 1906 539 1232 1820 2169 非流动资产合计 22103 23559 20890 17850 15223 营业外净收益 0 -6 -42 -40 -42 资产总计 39151 36192 36601 37545 37993 利润总额 1906 533 1190 1780 2127 短期借款 197 197 0 0 0 所得税 528 397 297 445 532 应付账款+票据 2850 2098 2799 3370 3660 净利润 1378 137 892 1335 1596 其他 7587 5483 6721 8094 8819 少数股东损益 38 -58 23 35 41 流动负债合计 10634 7778 9520 11464 12479 归属于母公司净利润 1340 195 869 1301 1554 长期带息负债 8048 7852 5981 4175 2645 长期应付款 0 0 0 0 0 财务比率 其他 366 619 619 619 619 2021 2022 2023E 2024E 2025E 非流动负债合计 8414 8471 6600 4794 3264 成长能力 负债合计 19048 16249 16120 16258 15743 营业收入 55.08% -15.32% 16.58% 21.08% 9.75% 少数股东权益 756 801 824 859 900 EBIT 240.57% -64.95% 86.84% 32.78% 12.99% 股本 1133 1135 1135 1135 1135 EBITDA 129.41% -45.63% 173.36% 10.88% -3.06% 资本公积 10089 10160 10160 10160 10160 归属于母公司净利润 246.55% -85.46% 345.95% 49.62% 19.50% 留存收益 8125 7847 8362 9133 10054 获利能力 股东权益合计 20103 19943 20482 21287 22249 毛利率 42.14% 38.28% 41.28% 41.61% 42.21% 负债和股东权益总计 39151 36192 36601 37545 37993 净利率 10.81% 1.26% 7.09% 8.76% 9.54% ROE 6.93% 1.02% 4.42% 6.37% 7.28% 现金流量表 ROIC 17.80% 1.61% 6.16% 9.58% 14.29% 单位:百万元 2021 2022 2023E 2024E 2025E 偿债能力 净利润 1378 137 892 1335 1596 资产负债率 48.65% 44.90% 44.04% 43.30% 41.44% 折旧摊销 844 897 3140 3156 2743 流动比率 1.6 1.6 1.7 1.7 1.8 财务费用 363 262 296 193 102 速动比率 1.4 1.4 1.4 1.5 1.6 存货减少（增加为“-”） -720 99 -23 -343 -174 营运能力 营运资金变动 -742 -810 1729 1356 703 应收账款周转率 47.5 28.1 36.6 36.6 36.6 其它 660 44 63 306 137 存货周转率 4.2 4.0 4.4 4.4 4.4 经营活动现金流 1781 628 6097 6002 5106 总资产周转率 0.3 0.3 0.3 0.4 0.4 资本支出 -1018 -480 -100 -100 -100 每股指标（元） 长期投资 -184 -550 0 0 0 每股收益 1.2 0.2 0.8 1.1 1.4 其他 2165 -458 -410 21 22 每股经营现金流 1.6 0.6 5.4 5.3 4.5 投资活动现金流 963 -1488 -510 -79 -78 每股净资产 17.0 16.9 17.3 18.0 18.8 债权融资 5470 -196 -2067 -1806 -1530 估值比率 股权融资 357 2 0 0 0 市盈率 14.9 102.8 23.0 15.4 12.9 其他 -4963 -4658 -650 -722 -735 市净率 1.0 1.0 1.0 1.0 0.9 筹资活动现金流 864 -4852 -2717 -2528 -2265 EV/EBITDA 8.8 19.3 3.5 2.3 1.5 现金净增加额 3603 -5696 2869 3395 2762 EV/EBIT 12.1 41.1 10.9 5.9 3.4 数据来源：公司公告、iFinD，国联证券研究所预测；股价为2023年10月27日收盘价 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的所有观点均准确地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法。我们所得报酬的任何部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 评级说明 投资建议的评级标准 评级 说明 报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后6到12个月内的相对市场表现，也即：以报告发布日后的6到12个月内的公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。其中：A股市场以沪深300指数为基准，新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为