传统业务稳健复苏，科力普增长阶段性回落，零售大店延续扩张

公司发布2023年第三季度报告：2023Q1-3公司实现收入158.60亿元（同比+15.5%），归母净利润10.94亿元（同比+17.0%），扣非净利润9.97亿元（同比+18.3%）；其中单Q3实现收入58.99亿元（同比+11.4%），归母净利润4.90亿元（同比+20.4%），扣非净利润4.54亿元（同比+26.8%）。伴随渠道信心复苏、公司传统核心业务保持稳健增长，科力普阶段性订单略有承压，零售大店延续扩张、增长靓丽。 渠道信心恢复，传统核心保持稳健。根据我们测算，2023Q3公司传统核心业务（总收入-生活馆-科力普）实现收入约26.86亿元（同比+7.3%），盈利能力同比提升。 分品类来看，Q3书写工具/学生文具/传统办公分别实现收入8.63亿元/12.98亿元/6.99亿元（同比+12.1%/+12.7%/-1.3%），毛利率分别为40.5%/33.5%/28.9%（同比+2.7pct/+2.1pct/+5.6pct）。Q3以来渠道信心逐渐恢复、动销稳健，公司坚持产品开发减量提质、聚焦高客单值精创等品类，大学汛期间新品贡献提升，传统业务盈利同比提升。渠道方面公司顺应消费习惯变迁，线下深耕重点终端重点品类，积极拓展头部大店和社区商圈；线上优化传统电商平台盈利水平，拓展拼多多、抖快等新渠道，2023Q3晨光科技收入2.87亿元（同比+27.2%）。 科力普增长阶段性回落，零售大店延续扩张。1）科力普：2023Q3实现收入28.25亿元（同比+11.6%），毛利率为7.23%（同比-1.9pct），增速阶段性回落主要系宏观环境疲软，公司深耕存量客户、新客户持续开发，此外MRO、营销礼品及员工福利品类持续扩充，预计Q4增长有望恢复；伴随全国仓储布局完善及平台管理能力提升，预计盈利表现平稳。2）零售大店：2023Q3晨光生活馆（含九木杂物社）实现收入3.88亿元（同比+47.9%），截至Q3末公司拥有613家零售大店（较年初+73家、较半年末+40家），其中九木杂物社572家（较年初+83家）、晨光生活馆41家（较年初-10家），伴随线下客流量恢复及公司多维度引流赋能，零售大店增长靓丽、预计盈利水平稳步提升。 产品及业务结构优化、费用控制加强，盈利能力提升。2023Q3公司毛利率为21.9%（同比+1.0pct），销售/管理/研发/财务费用率分别为7.0%/4.0%/0.9%/-0.2%（同比-0.3pct/+0.2pct/-0.1pct/+0.1pct），对应归母净利率为8.3%（同比+0.6pct）。 公司传统业务产品结构优化升级，同时内部费用控制加强，净利率同比提升。 销售回款增加现金流入，营运效率保持稳定。2023Q1-3公司产生净经营现金流13.47亿元（同比+4.11亿元），销售回款增加、现金流表现靓丽；营运能力方面，截至Q3末公司应收账款周转天数为57天（同比+11天），主要系科力普商业汇票增加，应付账款周转天数87天（同比+12天），存货周转天数31天（同比-6天）。 盈利预测与投资评级：公司传统业务市占率稳步提升，科力普及零售大店延续较高景气。我们预计2023-2025年归母净利润分别为15.5亿元/18.9亿元/22.7亿元，对应PE为23X/19X/16X，维持“买入”评级。 风险提示：线下客流恢复不及预期、新品推出不及预期、科力普客户拓展不及预期。 财务指标 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元）