传统核心及零售大店复苏，科力普表现稳健

公司发布2023年一季度报：2023Q1实现收入48.82亿元（同比+15.44%），归母净利润3.34亿元（同比+21.02%），扣非归母净利润2.95亿元（同比+15.41%），公司传统核心温和复苏、零售大店复苏势头良好，科力普延续较快增长，业绩表现超预期。 短期扰动不改成长，传统核心增长具韧性。根据我们测算，2023Q1公司传统核心业务（总收入-生活馆-科力普）实现收入约19.41亿元（同比增长接近7%），净利率保持稳定。分品类来看，书写工具/学生文具/传统办公分别实现收入4.88/7.29/8.45亿元（同比-2.27%/+1.47%/+15.8%），毛利率分别为40.5%/33.7%/28.1%（同比+0.1pct/+0.3pct/-1.1pct）。尽管1-2月份宏观环境及春节假期影响线下需求，3月以来渠道动销复苏，传统核心增长具韧性，晨光“开学季”期间品牌门店订单量周环比提升39%、年同比提升416%。公司积极优化产品结构，预计精创恢复增长、体育等新品类持续贡献增量，此外加大抖音等新渠道拓展力度，2023Q1晨光科技收入1.86亿元（同比+58.0%），线上渠道表现靓丽，预计伴随产品及渠道结构优化，传统核心增长提速。 科力普延续增长，零售大店复苏态势良好。1）科力普：2023Q1收入26.41亿元（同比+23.1%），毛利率为7.2%（同比-2.1pct），收入增长稳健，毛利率下滑主要系客户结构影响。公司深度挖掘存量客户需求，着力拓展营销礼品及MRO供应链开发，预计收入维持较高增速、利润率稳步提升。2）零售大店：2023Q1晨光生活馆（含九木杂物社）收入3.00亿元（同比+13.31%），截至Q1末公司拥有547家零售大店（较年初+7家），其中九木杂物社504家（较年初+15家，其中直营345家、加盟159家），得益于商场线下客流复苏节奏领先，零售大店收入增长势头良好，预计单店坪效恢复叠加渠道扩张，有望恢复较高增长且利润率逐步改善。 毛利率承压，费用持续优化。2023Q1公司毛利率为19.7%（同比-2.0pct），销售/管理/研发费用率分别为7.0%/4.0%/1.0%（同比-1.1pct/-0.4pct/-0.1pct），对应归母净利率为6.8%（同比+0.3pct）。公司持续开拓新品、且低毛利科力普占比持续提升，毛利率有所回落；然而供应链优化稳步推进，Q1费用表现优异，净利率同比提升。 现金流回暖，营运能力改善。公司2023Q1产生净经营现金流为1.35亿元（同比+1.3亿元），线下客流复苏带来营运资金改善，现金流表现回暖。营运能力方面，截至2023Q1末，公司应收账款周转天数为55.36天（同比+14.24天），应付账款周转天数85.18天（同比+14.3天），存货周转天数35.1天（同比-7.2天）。 盈利预测与投资评级：公司传统业务壁垒深厚，市占率提升逻辑顺畅，科力普表现持续超预期。我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为17.8/21.4/25.3亿元，对应PE为24X/20X/17X，维持“买入”评级。 风险提示：双减影响需求、线下客流量恢复不及预期。 财务指标 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元）