研发费用高增扰动盈利，看好公司智能化改造

事件：鸿路钢构发布2023年三季报。23年前三季度，公司实现营业总收入/归母净利润/扣非净利润170/8.9/7.0亿元，同比+18%/+2%/-2%。23Q3，公司实现营业总收入/归母净利润/扣非净利润59/3.4/2.5亿元，同比+7%/-7%/-22%。 吨毛利环比回升，研发费用大幅增长导致吨扣非净利回落。23年前三季度，公司钢结构产量323万吨，同比+31%；其中23Q3产量113万吨，同比+29%，判断23Q3产销率回升至95%左右，测算销量107万吨，同比+17%。测算23Q3吨毛利677元/吨，环比+7元/吨，判断钢价波动及产品结构变化等因素对吨盈利的扰动已明显弱化。测算23Q3公司吨扣非净利约233元/吨，环比-54元/吨，主要由于23Q3研发费用偏高所致，吨研发费用环比+89元/吨，或由于：1）23Q3公司投入较多智能化设备，调试成本及人员成本增加；2）信息化改造持续推进中。23Q3公司研发费用率3.8%，显著高于2018-2022年年度研发费用率 （2.3%-3.1%）；研发费用阶段性高增，或表明公司智能化改造已进入关键时期，或将为明后年生产效率提升、成本降低打下坚实基础。 新增产能建设、智能化改造持续推进，经营质量保持稳定。23Q3末，公司固定资产环比+4亿元，或主要来自：1）新增产能厂房建成投产。根据公司中报在建工程披露信息可知23H1公司颍上、重庆、湖北等基地均已开工建设，预计2023年底公司钢结构产品产能将达520万吨/年。2）智能设备增加。今年以来公司加快了激光智能切割、小型连接件的专业化智能化生产、自动化喷涂、智能四卡盘激光切管机、智能型钢二次加工线、楼梯焊接机器人、便携焊接机器人等智能化改造。23Q3末，公司应收账款约21.6亿元，环比+2亿元，增长较为平稳可控；23年前三季度，公司经营现金流净额7.5亿元，同比+1.7亿元，其中23Q3经营现金流净额1亿元，同比-2.3亿元，或与支付给职工的现金同比增加有关（或由于中秋节原因，提前发放部分工资）。 盈利预测、估值与评级：鸿路钢构23Q3产销量增长强劲，产销率或进一步提升，新投产能及生产设备智能化改造持续推进。我们看好公司产能扩张以及产能利用率提升带来的收入利润成长性，也看好公司在钢结构领域保持稳固的成本优势。 考虑到盈利受研发费用扰动，我们下调公司2023-2025年归母净利润预测至 13.02亿元（下调13%）、15.08亿元（下调14%）、17.23亿元（下调14%）。 现价对应2023年动态市盈率为13x，维持“买入”评级。 风险提示：钢价大幅波动、产能扩张及利用率爬坡不及预期、需求复苏不及预期。 公司盈利预测与估值简表