东吴证券晨会纪要 证券研究报告 东吴证券晨会纪要2023-10-27 宏观策略 宏观点评20231025:金融工作会议的知往鉴今 今年我们见证了不少具有政策拐点意义的事件,比如7月底政治会议未 提“房住不炒”,又如本周三时隔23年再次在年中追加赤字、增发国债地产和财政都“松口”了,政策重心明显出现了向稳定经济和信心的倾斜,那么金融呢?即将到来的金融工作会议将是重要的节点。回顾之前5次金融工作会议,绕不开的始终是金融改革、金融风险和金融服务实体经济,如何在加强管控风险的同时提振信心、在金融领域统筹发展和安全可能是今年会议的重要看点。风险提示:政策定力超预期;出口超预期萎缩;信贷投放量不及预期。 宏观点评20231025:美债利率对中国市场影响几何? 一边是十年期美债收益率在5%徘徊,另一边是新兴市场资金加速流出。近期市场似乎对政策加力与基本面拐点“视而不见”,反而陷入海外资产所处的“逆风”——美债收益率与国内股指已长时间呈现负相关性,而往后看,十年期美债收益率似乎短期难言拐点,那么美债是否压制了国内市场的反转?风险提示:经济企稳不可持续、出现超预期下滑,使得政策出台节奏加快、幅度加大;美债利率超预期波动。 固收金工 固收点评20231025:特别国债发行后,债券市场将如何演绎? 四季度的利率债供给量显著抬升,达到近7.2万亿元水平。债券供给冲击或将造成流动性紧张局面,11月或将降准25bp。供给冲击将对债市形成短期扰动,长期仍需观察政策效力,预计利率难改低位震荡格局。风险提示:宏观经济变化超预期;政策变化超预期;测算存在误差。 固收点评20231025:雅创转债:车规电子新星 我们预计雅创转债上市首日价格在103.41~115.21元之间,我们预计中签率为0.0012%。风险提示:申购至上市阶段正股波动风险,上市时点不确定所带来的机会成本,违约风险,转股溢价率主动压缩风险。 行业 房地产行业深度报告:“因城施策”框架下后续政策如何对症下药 我国各城市房地产复苏路径推演:目前全国政策方向明确,预计供需两端政策放松仍将继续加码,直至基本面明显复苏。按照我们分类的四类城市,复苏顺序由先到后将呈现:长期看好型>新兴增长潜力型>观望机会型>短期规避型的顺序。本轮销售恢复及后续传导将是一个温和、持续时间较长的过程,过去几轮典型周期投资回暖滞后销售回暖约三个季度,由于本轮传导过程中仍存在一些堵点和和政策未精准起效的现象,我们判断整体恢复周期会长于三个季度,还取决于销售的持续性和信贷投放情况以及因城施策的加码方式等。推荐关注土储充裕、布局聚焦核心城市信用资质良好的房企,未来有望率先受益于市场复苏和政策放松。推荐保利发展、招商蛇口、滨江集团、华发股份,建议关注中国海外发展、华 2023年10月27日 晨会编辑陈李执业证书:S0600518120001 021-60197988 yjs_chenl@dwzq.com.cn 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 1/50 证券研究报告 润置地。风险提示:行业下行压力超预期;政策放松不及预期。 房地产行业点评报告:广州城改规划率先出台,明确规模探索房票安置投资建议:本轮城中村改造,代表着存量时代下中国房地产市场“重保障、重民生”的新型发展道路,有望对房地产开发投资和商品房销售两方面产生显著提振作用。拥有城中村改造经验、当地资源丰富的地方国企有望率先受益,重点推荐:城建发展、越秀地产、珠江股份,建议关注:中华企业、天健集团。风险提示:城中村改造政策落地进度不急预期;行业下行持续,销售不及预期;行业信用风险持续蔓延,流动性恶化超预期纺织服饰行业月报:行业跟踪:制造端出口链改善延续,看好品牌服饰Q4流水修复弹性释放 品牌服饰观点:9月重点公司流水进一步改善、预计Q4又将呈现较大修复弹性,关注流水表现强劲、三季报超预期公司及高股息标的。结合社零数据、线上销售数据及重点公司流水跟踪,6、7、8、9月流水增速受高基数影响呈波动,但呈逐月环比改善趋势,随10-12月进入低基数期,预计又将呈现较大修复弹性。我们继续看好品牌服饰估值业绩双重修复,当前时点建议把握:1)重点推荐三季报业绩有望超预期公司,如正经营杠杆带来利润端较大弹性的休闲服龙头森马服饰;2)继续推荐流水较为强劲的男装品牌公司,如比音勒芬、报喜鸟、海澜之家。3)运动品牌部分龙头估值已调整到历史较低水平,长周期价值凸显,如李宁、安踏、特步国际、361度。同时消费弱复苏背景下建议关注近3年股息率较高的防御性标的。纺织制造观点:9月出口增速降幅收持续收窄,需求供给端改善趋势延续。纺服9月出口数据下滑幅度连续2个月边际收窄、持续回暖。展望来看:①出口型:需求端美国消费韧性相对较强、欧洲需求仍较为疲软,下游品牌方面,2023/10/18Adidas上调全年业绩指引给予积极信号,同时参考lululemon当前去库进程及公司预期,我们认为其他品牌经历2-3个季度库存增速低于收入增速后,或将在23Q4-24Q1结束去库周期、回归正常库存水平,有利于上游纺织制造订单情况好转、基本面环比改善。目前越南纺织品、柬埔寨服装出口同比转正,多数中国台湾代工厂月度营收增速环比改善,印证需求端改善趋势。推荐布局运动赛道上游的制造龙头申洲国际、华利集团等。②内销型:关注国内国外两个消费市场需求拐点的渐次出现,国内品牌复苏逐步传导至制造端、订单有望改善下半年海外品牌去库完成后订单或进一步回暖,关注大国崛起背景及逻辑下的受益公司,如伟星股份(国产替代)、台华新材(技术突破)、新澳股份(份额提升)等。风险提示:消费疲软、原材料价格波动、人民币汇率波动等。 推荐个股及其他点评 新凤鸣(603225):2023年三季报点评:Q3业绩再增长,看好长丝景气修复 盈利预测与投资评级:考虑到长丝景气修复,我们调整公司2023-2025年归母净利润为12.0/21.8/27.9亿元(此前为11.0/20.8/25.9亿元),按照10月26日收盘价计算,对应PE为15.7/8.6/6.7倍,维持“买入”评级。风险提示:需求复苏不及预期,项目审批不及预期,原材料价格波动 中国中免(601888):2023年三季报点评:业绩符合预期,海棠湾项目即将投运 盈利预测与投资评级:未来市内免税店政策落地、海南客流维持高景气 证券研究报告 国际航线的恢复有利于旅游零售行业市场规模扩张再次提速。年末海棠湾C栋开业及河心岛顶奢开业有望形成催化。中免市场地位稳固,中长期看好中国中免作为旅游零售龙头受益市内免税店政策和出境游的逐步恢复。维持公司盈利预期,2023-2025年归母净利润分别为68.39/101.63/125.21亿元,对应PE为27/18/15倍,维持“买入”评级。风险提示:宏观经济风险、居民奢侈品消费意愿不足的风险、海南自贸港建设进度不及预期、行业竞争加剧的风险等。 李宁(02331.HK):23Q3流水点评:电商及批发渠道承压,期待库存优化、进入高质量增长 盈利预测与投资评级:公司为国产运动服饰龙头,23Q3在去年同期基数较高情况下大货流水同比增长中单位数、环比Q2增长放缓,分渠道看直营流水维持稳健增长,但电商流水同比下滑、加盟同店下滑较多,主要来自终端消费环境偏弱、积极订货指标下批发商库存压力较大、出现窜货乱价现象、销售折扣加深等多重因素影响。公司正在采取“有堵有疏”政策整治窜货行为,一方面加大窜货溯源惩处、另一方面调节供需关系(控制发货+加大现有货品清理去库),争取明年轻装上阵、进入高质量稳健增长。童装流水增长30%+、仍保持快速增长趋势。公司将全年收入指引从10-20%中段下调至个位数增长,同时预计全年盈利水平在库存去化毛利率承压、下半年费用支出增加下难以实现同比改善。我们将23-25年公司归母净利从45.3/55.5/66.2亿元下调至37.1/45.3/54.3亿元,对应PE为16/13/11X,维持“买入”评级。风险提示:消费环境偏弱,终端库存风险,窜货问题解决不及预期。 酷特智能(300840):2023年三季报点评:个性化定制需求向好驱动业绩高增,产能扩张助力长期成长 公司为私人定制龙头,打造C2M产业互联网实现大规模个性化定制。22年起公司海外出口订单较好,23年国内业务恢复稳定增长、海外业务延续较高增速、整体产能持续处于饱和状态,10月公司新生产线投产、新增20%产能以满足秋冬旺季订单需求。展望未来,公司C2M优势显著、百万亿数据体量积累深厚,海外小B客户拓展顺利、订单持续高增,国内女装等品类不断拓展,同时公司筹备建设新厂房及生产线、新增产能满足需求高增态势。更长期看,公司智能制造具备可复制性,有望通过跨行业助力制造业升级、设立产业互联网发展基金进行资本赋能等拓展长期发展空间。考虑公司订单较为饱满及未来产能逐步扩张,我们将23-25年归母净利润预测从1.04/1.25/1.48亿元上调至1.31/1.72/2.30亿元、对应PE为34/26/19X,上调至“增持”评级。 东山精密(002384):2023年三季报点评:业绩符合预期,双轮驱动战略稳步推进 事件:公司发布2023年三季报非核心业务拖累23Q3业绩,主业利润率改善。公司2023年前三季度实现营业收入225.01亿元,同比下降1.39% 归母净利润13.33亿元,同比下降15.69%;扣非后归母净利润10.37亿元,同比下降28.86%。23Q3单季度实现营业收入88.34亿元,同比增长6.78%;归母净利润5.08亿元,同比下降35.22%;扣非后归母净利润 4.59亿元,同比下降41.10%。公司核心业务结构持续得到优化,23Q3单季毛利率环比提升2.63pct至14.81%,后续伴随公司持续推进非核心业务的整合和调整,全力聚焦消费电子和新能源汽车两大核心赛道,盈利能力更强、未来更具成长性的产品有望在营收和利润中的占比进一步提 证券研究报告 升。消费电子大客户稳定增长:手机业务作为“压舱石”为公司提供稳定收益,AR/VR业务打开未来成长空间。手机业务是公司近年来的核心业务,公司通过与国际大客户的深度合作实现快速增长,随着公司新料号不断导入和国际大客户产品越来越丰富同时快速迭代,公司软板产品ASP和份额有望持续增长。可穿戴业务是公司FPC产品在除传统消费电子、新能源汽车业务之外的新的增量市场。新能源汽车业务助力长期再造东山:公司三大板块均有涉及新能源汽车业务:一是传统精密组件,核心产品主要有三电结构件、电芯、散热等;二是电子电路,随着新能源汽车电气化的提升,FPC和硬板的需求也在提升;三是光电显示,2023年1月19日苏州晶端100%股权过户已完成办理,成为全资公司,增加车载显示业务,完善产业链布局。随着新能源汽车大客户新产品的不断导入单车价值量有望持续快速增长,同时积极推进海内外生产基地的建设,完成了对苏州晶端和美国Aranda工厂的收购,公司新能源业务规模有望实现快速增长,长期再造东山可期。盈利预测与投资评级:由于传统主业受汇兑等因素影响利润短期承压,我们下修公司23-25年归母净利润至20.2/26.2/33.6亿元(原预测25.3/32.5/41.5亿元),当前市值对应PE分别为15/11/9倍,考虑消费电子行业需求回暖,同时公司积极推进新能源汽车业务布局长期成长,维持“买入”评级。风险提示:新料号导入不及预期;消费电子行业发展不及预期;新能源车大客户产销不及预期;国际贸易环境恶化。 银轮股份(002126):2023年三季度报告点评:2023Q3业绩符合预期,毛利率持续改善 盈利预测与投资评级:我们维持公司2023-2025年归母净利润分别为6.03亿、8.33亿、10.35亿的预测,对应的EPS分别为0.75元、1.04元、1.29元,2023-2025年市盈率分别为25.48倍、18.45倍、14.84倍,维持“买入”评级。风险提示:新能源乘用车销量不及预期;原材料价格波动影响盈利。 康缘药业(600557):2023三季报点评:业绩符合预期,