化妆品高景气细分赛道，看好国货品牌国产替代空间

行业研究|深度报告 看好（维持） 化妆品高景气细分赛道，看好国货品牌国产替代空间 纺织服装行业 国家/地区中国 行业纺织服装行业 报告发布日期2023年10月26日 核心观点 防晒行业概览：（1）防晒原理与基本概念：日晒会造成光损伤，是导致光老化的主要原因。中长波紫外线中的UVA和UVB是导致皮肤光损伤的主要辐射来源，其中 UVA主要导致晒黑，UVB导致晒伤晒红。（2）防晒剂的种类与比较：防晒剂按照作用机理可划分为物理防晒剂与化学防晒剂。物理防晒剂安全温和，但肤感欠佳，容易涂抹不匀；化学防晒剂能够吸收紫外线能量，但防晒效果不持久且有可能对皮 肤产生刺激。SPF和PA是衡量防晒效果的主要指标，SPF反映产品对UVB的防 护能力，PA反映产品对UVA的防护能力。单一防晒剂通常不能防护全波段紫外线，因而防晒产品一般采用物理+化学防晒。（3）防晒行业发展趋势：未来防晒发展主要包括防晒功效进一步提升，高波段防晒实现技术突破、防晒剂品类创新向安 全性方向靠拢（主要包括大分子防晒剂与生物防晒剂）、防晒产品叠加功效方面的拓展等。 防晒行业产品端分析和未来展望：（1）防晒是化妆品领域景气度较高的细分赛道之一。根据Euromonitor数据，中国防晒市场2022年规模为158亿元，2008-2022年CAGR为10.0%，2022-2027年CAGR有望达到9.6%，呈现复苏态势，且领先 于行业6.5%的复合增速。（2）消费人群和场景的持续扩容、人均消费和客单价提升将驱动行业发展。男性消费群体增加、全年防晒消费理念驱动行业量增。与此同时，我国人均防晒消费参照海外提升空间大、行业客单价也呈现上升趋势，未来相 现结构分化期待四季度旺季内需进一步修复 2023-10-08 市场筑底回升板块继续精选高景气赛道和 2023-09-25 高分红龙头 对高端价格带产品有望表现更为优异也将进一步推动人均消费水平。（3）行业集中度提升和国产替代将显著利好国货。我国防晒市场目前集中度总体看低于海外，而 施红梅021-63325888*6076 shihongmei@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860511010001 朱炎021-63325888*6107 zhuyan3@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860521070006香港证监会牌照：BSW044 杨妍yangyan3@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860523030001 且本土品牌市占率相对不高，参照海外发展国家行业发展历程，未来行业集中度有进一步提升空间且国货龙头相对提升更快。另外，由于目前我国防晒品类头部品牌日系占比高（2022年top20品牌中日系品牌市占率为26.2%），在日本核污水持续排放背景下，将进一步加速国货产品替代的进程。 防晒行业上游原料端分析：防晒产业链上游原料方多为综合性化工企业，未来行业有望受益于防晒终端消费较高景气度驱动。与此同时，化妆品新规于2021年正式实施，也利好国内化妆品原料龙头。 相关上市公司：1）贝泰妮：薇诺娜是敏感肌修护领域龙头品牌，清透防晒乳是明星防晒单品。2022年薇诺娜在防晒品类品牌市占率为4.2%，品牌市占率自2017年以来处于持续上升状态。明星单品清透防晒乳防护波段覆盖中长波紫外线（UVB、 UVA），搭建了严密稳定的防护膜，并在防晒的基础上，添加修护成分，精准抑制光敏因子，实现防晒、养肤、肤感多维兼顾。2）珀莱雅：公司是国货化妆品龙头，打造云朵防晒（物理防晒），2024年多款防晒产品有望相继推出，我们看好公司在防晒领域的布局。3）科思股份：化妆品防晒剂龙头，收入、业绩快速增长。公司产品矩阵丰富，在防晒领域市占率高。 投资建议与投资标的 我们认为，防晒领域是化妆品行业景气度较高的细分赛道之一，短期看，疫后有望呈现恢复性增长，增速在化妆品细分赛道领跑；长期看，我国防晒品牌市占率有提升空间，同时目前日系防晒占比高，在日本核废水排放背景下，国货品牌国产替代空间大。国货龙头近年在防晒领域更积极布局，我们看好相关公司未来发展。重点推荐珀莱雅(603605，买入)、贝泰妮(300957，买入)，建议关注科思股份(300856，未评级)。 风险提示 行业竞争加剧、行业监管风险、可选消费复苏进度低于预期等。 三季报即将披露，预计板块基本面仍将呈 2023-10-15 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 目录 防晒行业概览5 防晒原理与基本概念5 防晒剂的种类与比较6 防晒行业发展趋势8 防晒行业产品端分析及展望11 防晒品是化妆品领域景气度较高的细分赛道之一11 行业头部品牌和国货品牌产品梳理12 行业未来主要看点13 1、消费人群和消费场景的持续扩容13 2、人均消费和客单价有望进一步提升14 3、行业集中度提升+国产替代空间大15 防晒行业原料端分析：化妆品新规下国货原料有望充分受益18 相关上市标的19 贝泰妮：敏感肌修护领域龙头，清透防晒乳是明星防晒单品19 珀莱雅：国货化妆品龙头，打造云朵防晒，2024多款防晒产品有望推出21 科思股份：化妆品防晒剂龙头，近年收入和业绩呈现快速增长23 投资建议24 风险建议24 图表目录 图1：日晒会造成皮肤损伤5 图2：光老化外部表现5 图3：中长波紫外线是导致皮肤光损伤的主要辐射来源5 图4：UVA和UVB造成皮肤损伤6 图5：SPF值越高防晒伤能力越佳7 图6：PA等级标注规范7 图7：防晒能力、防水性、额外功效等需求在不同的防晒使用场景侧重不同7 图8：新型防晒剂使高波段防晒效果明显提升8 图9：玉泽大分子防晒剂不易渗透入皮肤9 图10：蜜丝婷“光生物学”防晒系统9 图11：玉泽清爽倍护防晒乳9 图12：2022年中国防晒霜消费者对防晒霜额外功效要求10 图13：妆效好的防晒更受消费者欢迎10 图14：东西方肤质差异10 图15：世界防晒市场规模及增速（百万美元）11 图16：中国防晒市场规模（百万元）11 图17：化妆品行业各细分赛道规模占比（2022年）11 图18：香氛、防晒、儿童护理、彩妆未来有望复合增速靠前11 图19：防晒用户画像14 图20：防晒消费者性别占比14 图21：防晒淡季销售占比提升14 图22：中、日、韩、美、法人均防晒用品消费（美元/千人）15 图23：防晒客单价提升15 图24：我国大众与高端防晒市场规模（百万元）15 图25：我国高端防晒市场品牌市占率（2022年）15 图26：我国防晒TOP10品牌销售额（2022年，百万元）16 图27：我国防晒TOP10品牌市占率变化16 图28：2023年8-9月电商渠道防晒销售额占比17 图29：核污水排放后日系防晒销售同比大幅下降17 图30：贝泰妮收入（亿元）及增速20 图31：贝泰妮归母净利润（亿元）及增速20 图32：贝泰妮毛利率20 图33：贝泰妮净利率20 图34：薇诺娜清透水润防晒乳21 图35：珀莱雅收入（亿元）及增速21 图36：珀莱雅归母净利润（亿元）及增速21 图37：珀莱雅毛利率22 图38：珀莱雅净利率22 图39：珀莱雅轻享阳光倍护养肤物理防晒液22 图40：科思股份收入（亿元）及增速23 图41：科思股份归母净利润（亿元）及增速23 图42：科思股份毛利率23 图43：科思股份净利率23 表1：物理防晒剂与化学防晒剂比较6 表2：防晒叠加功效9 表3：主要防晒产品概览12 表4：各国防晒头部品牌市占率对比（2022年）15 表5：我国防晒市场变化17 表6：防晒上游主要参与者18 表7：部分功效检测价格及检测成本19 防晒行业概览 防晒原理与基本概念 日晒会造成皮肤光损伤，是导致光老化的主要原因；光老化会导致皮肤粗糙干燥、松弛下垂及塌陷的皱纹。受日光中的紫外线辐射影响，炎症因子大量释放引起急性光损伤，表现为红斑肿胀、干燥脱屑。而真皮细胞外基质的成分比例、质量及功能的受损导致慢性光损伤，即光老化，表现为皮肤粗糙干燥、松弛下垂及塌陷的皱纹。真皮细胞外基质的主要成分是胶原纤维网、弹性纤维网和蛋白多糖，分别为皮肤提供韧性、弹性及保湿作用。光老化皮肤中，胶原蛋白合成减少、降解增加，胶原纤维网与弹性纤维网“崩解”，未吸收的纤维片段在局部堆积，形成顽固的皱纹。 图1：日晒会造成皮肤损伤图2：光老化外部表现 数据来源：缔美诗官网，东方证券研究所数据来源：BBC《TheTruthAboutLookingGood》，东方证券研究所 中长波紫外线是导致皮肤光损伤的主要辐射来源，主要为UVA和UVB。紫外线是波长在200nm 至400nm的高能量光线，按照波长一般分为短波紫外线UVC（200~280nm）、中波紫外线UVB （280~320nm）及长波紫外线UVA（320~400nm）。UVA由于波长范围宽，可进一步划分为UVA-1（340~400nm）与UVA-2（320~340nm）。280nm以下的光线几乎都被臭氧层所吸收，到达地面作用于皮肤的主要是UVA和UVB。 图3：中长波紫外线是导致皮肤光损伤的主要辐射来源 数据来源：ValarUV，东方证券研究所 UVB造成急性光损伤；UVA刺激黑色素合成且加速皮肤衰老，造成皮肤慢性光损伤。UVB作用于表皮层，波长短、频率高、能量强，主要通过直接损伤皮肤细胞造成晒伤红斑，长期作用容易引起皮肤癌变；UVB波长短不易衍射，因而穿透力弱，能被玻璃阻挡并难以穿透表皮层。UVA能量相较UVB低，短时间内皮肤损伤不明显，但其穿透性强，可穿透至真皮深层，破坏胶原蛋白及弹力纤维，造成皮肤松弛、加速皱纹形成；促进皮肤黑色素形成，导致色素沉着、诱发色斑。 图4：UVA和UVB造成皮肤损伤 数据来源：安热沙ANESSA，东方证券研究所 防晒剂的种类与比较 防晒剂是防晒产品的重要活性成分，按照防晒的作用机理可划分为物理防晒剂与化学防晒剂。 物理防晒剂安全温和，但肤感不佳，容易涂抹不匀造成防晒“漏洞”。物理防晒剂通过反射、散射、遮断等物理机理过滤紫外线，起到防护作用的同时自身性质不发生改变，安全性更高，防晒效果更持久。与之相对的是，物理防晒剂易成团难分散，于皮肤上涂抹不匀，使紫外线有机可乘。 化学防晒剂能够吸收紫外线能量，但防晒效果不持久且有可能对皮肤产生刺激。化学防晒剂通常为结构上有羰基的芳香族化合物，通过吸收紫外线能量，转化为无害低能量的光线释放，从而保护皮肤。化学防晒剂往往仅对单一波段的UVB、UVA起作用，且由于分子结构改变防晒效果逐步下降，容易分解渗入表皮对皮肤产生刺激。 表1：物理防晒剂与化学防晒剂比较 物理防晒剂 化学防晒剂 原理 形成屏障，反射、散射、折射紫外线 吸收紫外线能量，转化为热能释放 主要成分 我国仅允许二氧化钛与氧化锌 奥克立林、水杨酸乙基乙酯等 肤感 粘腻厚重，易泛白搓泥 轻薄自然，不粘腻 稳定性 稳定 防晒效果逐渐下降，需补涂 优点 生效快；稳定；安全不刺激 防晒效果好；肤感佳 缺点 泛白影响美观；肤感不佳 涂抹后20分钟起效；有刺激性；不持久 数据来源：国家药品监督管理局，东方证券研究所 SPF和PA是衡量防晒效果的主要指标。防晒品的防晒功效是指对紫外线的防护能力，在化妆品标签上常用防晒指数（SPF值）或防晒等级（PA）来表示。 防晒指数SPF值（SunProtectionFactor）反映产品对UVB的防护能力，对防晒伤效果进行评价。SPF指延长被晒伤时间的能力，需在相邻的皮肤区域分别涂或不涂防晒，经相同功率的UVB照射后，记录晒伤时间进行测定。根据防晒能力可标注范围为SPF2-50+,当产品的实测SPF值＞50时，可标识为SPF50+。此外，若防晒化妆品经防水性能测试，显示洗浴后SPF值减少不超过 50%的，可标注宣称防水效果，且必须标注洗浴后SPF值。 防晒等级PA（Prote