收入保持较快增长，智能化改造影响吨净利提升

公司报告 | 季报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 鸿路钢构（002541） 证券研究报告 2023年10月26日 投资评级 行业 建筑装饰/专业工程 6个月评级 买入（维持评级） 当前价格 25.18元 目标价格 35.10元 基本数据 A股总股本(百万股) 690.01 流通A股股本(百万股) 495.91 A股总市值(百万元) 17,374.48 流通A股市值(百万元) 12,486.90 每股净资产(元) 12.58 资产负债率(%) 60.82 一年内最高/最低(元) 38.40/24.36 作者 鲍荣富 分析师 SAC执业证书编号：S1110520120003 baorongfu@tfzq.com 王雯 分析师 SAC执业证书编号：S1110521120005 wangwena@tfzq.com 王涛 分析师 SAC执业证书编号：S1110521010001 wangtaoa@tfzq.com 资料来源：聚源数据 相关报告 1 《鸿路钢构-公司点评:Q3产量维持高增长，高端制造订单占比显著提升》 2023-10-10 2 《鸿路钢构-半年报点评:Q2吨净利改善明显，智能化转型持续推进》 2023-08-25 3 《鸿路钢构-公司点评:Q2产量维持高增长，智能化转型支撑中长期成长》 2023-07-05 股价走势 收入保持较快增长，智能化改造影响吨净利提升 23Q3收入增速有所放缓，看好中长期成长 23Q1-3公司实现营收169.68亿元，同比+17.63%，归母净利润8.89亿元，同比+1.76%，扣非归母净利润6.99亿元，同比-1.75%，其中Q3单季度实现营收58.97亿，同比+6.76%，归母净利润3.37亿，同比-7.20%，扣非净利润为2.50亿，同比-21.75%，收入增速放缓与钢材价格环比回落有关，智能化改造下研发费用的支出对于短期利润造成一定影响，但中长期来看，我们认为智能化改造对于传统行业提质增效起到良好的升级作用，预计到2023年底公司钢结构产品产能有望达520万吨/年，维持“买入”评级。 23Q3产量维持高增长，销量维持较好水平 23Q1-3公司累计新签订单229.21亿元，同比+17.14%，其中Q3单季度新签订单78.64亿元，同比+15.89%，环比略增+0.15%。23Q1-3公司钢结构产量323.21万吨，同比+31.35%，Q3单季度产量为112.88万吨，同比+29%；Q3单季度钢板均价同比下降1.09%，环比下降1.01%左右，我们预计Q3公司产销率约为93.5%，销量在105.5万吨左右，同比提升14.72%左右，销量仍维持较好水平，据此折算对应的扣非吨净利约为237元左右，同比下降较多主要系智能化改造影响下研发费用同比多支出1.03亿元。 研发费用同比大幅增加，现金流表现优异 23Q1-3公司毛利率11.23%，同比-1.49pct，23Q1-3公司期间费用率为5.64%，同比+0.09pct，其中销售/管理/研发/财 务 费 用 率 分 别 同 比-0.12pct/-0.10pct/+0.11pct/+0.20pct，Q3单季度研发费用大幅增加1.03亿元，主要系智能化改造投入加大。23Q1-3公司净利率5.24%，同比-0.82pct，23Q1-3公司非经常性损益同比增加0.28亿，其中Q3非经常性损益0.87亿，同比增加0.43亿元。23Q1-3公司现金流明显改善，CFO净额7.52亿元，同比多流入1.71亿元，收现比98.77%，同比下降4.78pct，付现比86.50%，同比下降13.21pct，现金流状况表现良好。 看好中长期成长性，维持“买入”评级 我们判断在行业需求复苏带动下，公司经营情况有望逐季好转，而智能化改造有望持续降本增效。考虑到当前智能化转型仍处于前期投入阶段，叠加下游制造业增速放缓，我们小幅下调23-25年归母净利润至13.5/17.0/21.4亿元（前值为14.5/18.2/22.9亿元），对应PE为13.9/11.0/8.7倍，参考可比公司23年16.73倍平均PE，考虑到公司智能化转型和高端化龙头成长可期，认可给予公司23年18倍PE，目标价35.10元，维持“买入”评级。 风险提示：钢价持续上行对利润影响超预期；公司产能利用率提升速度不及预期；行业新增供给量超预期。 财务数据和估值 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 19,514.81 19,847.68 23,876.00 29,603.34 36,714.18 增长率(%) 45.08 1.71 20.30 23.99 24.02 EBITDA(百万元) 2,240.07 2,152.44 2,212.29 2,820.90 3,444.99 归属母公司净利润(百万元) 1,150.11 1,162.68 1,347.10 1,704.13 2,138.58 增长率(%) 43.93 1.09 15.86 26.50 25.49 EPS(元/股) 1.67 1.69 1.95 2.47 3.10 市盈率(P/E) 15.11 14.94 12.90 10.20 8.12 市净率(P/B) 2.39 2.10 1.81 1.56 1.33 市销率(P/S) 0.89 0.88 0.73 0.59 0.47 EV/EBITDA 13.61 11.29 9.63 8.10 6.42 资料来源：wind，天风证券研究所 -23%-17%-11%-5%1%7%13%2022-102023-022023-062023-10鸿路钢构沪深300 公司报告 | 季报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 1.可比公司估值表 表1：可比公司估值表 股票代码 股票简称 总市值 （亿元） 当前价格 （元） EPS PE 2022A 2023E 2024E 2025E 2022A 2023E 2024E 2025E 300986.SZ 志特新材 35.75 14.51 0.72 0.55 0.86 1.20 20.15 26.20 16.78 12.09 002949.SZ 华阳国际 27.54 14.05 0.57 0.89 1.12 1.34 24.55 15.71 12.59 10.45 600496.SH 精工钢构 68.44 3.40 0.35 0.41 0.49 0.57 9.69 8.29 6.90 5.95 平均 18.13 16.73 12.09 9.50 002541.SZ 鸿路钢构 173.74 25.18 1.69 1.95 2.47 3.10 14.94 12.90 10.20 8.12 资料来源：Wind，天风证券研究所 注：时间截止于2023/10/26，除鸿路钢构之外其余均为Wind一致预期。 公司报告 | 季报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2021 2022 2023E 2024E 2025E 利润表(百万元) 2021 2022 2023E 2024E 2025E 货币资金 2,113.93 913.19 1,720.89 1,894.26 2,349.27 营业收入 19,514.81 19,847.68 23,876.00 29,603.34 36,714.18 应收票据及应收账款 2,150.64 2,129.99 3,175.79 3,402.73 4,755.97 营业成本 17,047.24 17,470.87 20,916.87 25,857.00 32,017.67 预付账款 468.53 632.94 699.89 1,167.56 966.95 营业税金及附加 136.75 154.53 185.89 230.48 285.85 存货 7,500.19 8,283.67 9,263.26 9,411.24 12,289.63 销售费用 156.11 154.58 181.46 224.99 279.03 其他 452.18 343.41 1,158.56 992.58 1,525.55 管理费用 277.89 304.21 358.14 444.05 550.71 流动资产合计 12,685.47 12,303.21 16,018.38 16,868.37 21,887.37 研发费用 582.95 461.61 549.15 680.88 844.43 长期股权投资 13.93 12.10 12.10 12.10 12.10 财务费用 152.60 226.59 177.08 238.41 264.16 固定资产 4,727.84 5,872.84 6,225.38 6,473.89 6,545.47 资产/信用减值损失 (3.03) 71.76 (12.00) (30.50) (40.00) 在建工程 198.08 239.06 269.53 234.76 217.38 公允价值变动收益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 无形资产 948.01 1,047.94 1,394.32 2,097.74 2,050.04 投资净收益 (12.63) (43.24) (30.00) (9.00) (10.00) 其他 590.12 778.83 582.96 582.96 582.96 其他 (334.24) (362.64) (160.00) (160.00) (160.00) 非流动资产合计 6,477.98 7,950.77 8,484.30 9,401.45 9,407.96 营业利润 1,511.17 1,409.41 1,625.41 2,048.03 2,582.34 资产总计 19,576.16 20,589.46 24,502.68 26,269.82 31,295.33 营业外收入 9.24 4.89 22.00 20.00 14.00 短期借款 1,675.79 1,869.76 2,443.25 3,854.45 4,325.32 营业外支出 8.27 8.18 8.00 8.00 8.24 应付票据及应付账款 4,457.38 3,766.20 4,949.17 4,388.08 6,462.35 利润总额 1,512.14 1,406.11 1,639.41 2,060.03 2,588.10 其他 1,495.60 1,398.75 3,105.06 2,255.80 3,553.30 所得税 362.03 243.43 278.70 350.21 439.98 流动负债合计 7,628.76 7,034.71 10,497.48 10,498.33 14,340.97 净利润 1,150.11 1,162.68 1,360.71 1,709.83 2,148.12 长期借款 1,664.84 2,224.81 2,278.92 2,535.07 1,784.41 少数股东损益 0.00 0.00 13.61 5.70 9.55 应付债券 1,341.28 1,399.84 1,399.84 1,380.32 1,393.33 归属于母公司净利润 1,150.11 1,162.68 1,347.10 1,704.13 2,138.58 其他 774.64 699.31 699.31 699.31 699.31 每股收益（元） 1.67 1.69 1.95 2.47 3.10 非流动负债合计 3,780.76 4,323.96 4,378.07 4,614.71 3,877.