通威股份2023Q3业绩点评：硅料龙头地位凸显，组件快速放量

信达证券股份有限公司 CINDASECURITIESCO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 黄楷电力设备新能源行业分析师 执业编号：S1500522080001 联系电话：18301759216 邮箱：huangkai@cindasc.com 武浩电力设备与新能源行业首席分析 师 执业编号：S1500520090001联系电话：010-83326711 邮箱：wuhao@cindasc.com 买入 上次评级 买入 投资评级 证券研究报告 公司研究 公司点评报告 通威股份(600438) 硅料龙头地位凸显，组件快速放量 2023年10月26日 事件： 公司发布2023年三季报，2023Q1-Q3公司实现营业收入1114.21亿元，同比增长9.15%；实现归母净利润163.02亿元，同比下降24.98%，实现扣非后归母净利润为156.42亿元，同比下降28.84%。2023Q3公司实现营业收入373.52亿元，同比下降10.52%，环比下降8.50%；实现归母净利润30.31亿元，同比下降68.11%，环比下降35.08%；实现扣非后归母净利润为30.21亿元，同比下降68.16%，环比下降26.60%。 点评： 硅料龙头地位突出，N型料出货增长迅速。公司深入降本增效，巩固龙头地位，公司硅料生产成本已降至4万元/吨以内。目前公司硅料产能已达42万吨，公司在夯实成本优势的基础上，继续推进产能建设项目，公司云南20万吨硅料项目和包头20万吨硅料项目分别于2023年3月与2023年7月开工。另一方面，公司不断优化硅料出货结构，随着下游N型技术产能逐步投产，N/P硅料价差进一步拉大，公司顺应市场需求变化，快速提升N型料的市场供应，N型产品销量同比增长447%。 另一方面，公司为进一步提高原材料保供能力，2023年内公司在包头市达茂旗和广元市苍溪县分别规划建设30万吨和40万吨工业硅项目， 其中一期项目均拟于2024年底前建成投产。 TOPCon电池片量产出货顺利，效率、良率表现行业领先。2023H1公司TOPCon电池产能已达到25GW。公司双流25GW和眉山16GW TOPCon项目预计将于2024年上半年建成投产，届时公司TNC电池产能规模将达到66GW。效率及良率方面，公司TOPCon电池量产平均转换效率提升至25.7%（未叠加SE技术），良率超过98%。公司已完成硼扩SE技术的开发，预计可实现TOPCon产品提效0.2%以上。同时，公司在N型其它技术路线研发上多点开花，铜互连技术在设备、工艺和材料等方面的开发均取得重要突破，持续推动HJT产业化进程。此外，公司还在背接触电池、钙钛矿/硅叠层电池等前沿技术领域取得积极进展，其中，P型TBC研发批次效率达到25.18%，N型TBC最高研发效率达到26.11%，钙钛矿/硅叠层电池效率达到31.13%。 组件业务成长迅速，国内外渠道持续拓展。公司围绕盐城、金堂、南通三大制造基地，加速推进组件先进产能建设，目前盐城25GW和金堂16GW高效组件项目已全面投产，公司组件年产能提升至55GW，上半 年公司累计实现组件销量8.96GW。组件销售方面，在国内分布式市场，公司全面布局国内分销渠道网络，快速建立完整的平台客户体系，与正泰、阳光、创维等平台客户达成战略合作关系，实现市场份额显著提升。海外市场方面，公司上半年继续聚焦欧洲、亚太、南美等目标市场，持续提高公司品牌影响力，完成超6GW海外框架订单签约。 盈利预测与投资评级：我们预计公司2023-2025年营收分别是1492.1、1451.3、1581.4亿元，同比增长4.8%、-2.7%、9.0%；归母净利润分别是178.2、180.1、185.5亿元，同比增长-30.7%、1.0%和3.0%。当前股价对应2023-2025年PE分别为6.89、6.82、6.62倍，维持“买入”评级。 风险因素：光伏需求不及预期、硅料价格持续下跌风险、宏观环境变化、政策风险等。 重要财务指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入(百万元) 64,830 142,423 149,206 145,127 158,141 增长率YoY% 46.7% 119.7% 4.8% -2.7% 9.0% 归属母公司净利润(百万元) 8,109 25,726 17,824 18,005 18,551 增长率YoY% 124.8% 217.3% -30.7% 1.0% 3.0% 毛利率% 25.4% 38.2% 24.7% 24.0% 22.7% 净资产收益率ROE% 21.8% 42.3% 24.0% 20.1% 17.6% EPS(摊薄)(元) 1.80 5.71 3.96 4.00 4.12 市盈率P/E(倍) 15.15 4.77 6.89 6.82 6.62 市净率P/B(倍) 3.30 2.02 1.65 1.37 1.17 资料来源：万得，信达证券研发中心预测;股价为2023年10月26日收盘价 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 28,749 75,511 97,050 104,913 114,412 营业总收入 64,83 142,42 149,206 145,127 158,141 货币资金 3,002 36,842 52,155 61,946 68,903 营业成本 48,38 88,060 112,384 110,320 122,192 应收票据 1,577 2,451 2,523 2,315 2,956 营业税金及附加 276 911 597 581 633 应收账款 2,916 4,501 5,446 5,842 6,458 销售费用 919 1,435 1,492 1,306 1,423 预付账款 1,607 1,487 1,686 1,655 1,833 管理费用 2,951 7,868 4,625 4,354 4,586 存货 5,683 11,003 13,972 12,383 12,056 研发费用 1,026 1,464 1,492 1,306 1,344 其他 13,965 19,227 21,269 20,774 22,206 财务费用 637 689 857 937 1,070 非流动资产 59,146 69,733 83,079 100,689 119,160 减值损失合计 -129 -2,212 -1,886 -500 -500 长期股权投资 456 391 391 391 391 投资净收益 43 -421 -100 0 0 固定资产 36,959 53,292 60,837 72,987 86,235 其他 163 212 1,446 999 998 无形资产 2,411 2,456 2,456 2,456 2,456 营业利润 10,71 39,574 27,218 26,822 27,392 其他 19,321 13,595 19,396 24,856 30,079 营业外收支 -444 -1,235 0 0 0 资产总计 87,895 145,244 180,129 205,603 233,571 利润总额 10,27 38,339 27,218 26,822 27,392 流动负债 28,360 36,357 46,515 46,891 49,358 所得税 1,649 5,966 4,491 4,023 4,109 短期借款 1,375 88 188 288 388 净利润 8,622 32,373 22,727 22,798 23,283 应付票据 9,958 8,851 13,001 13,353 12,443 少数股东损益 512 6,646 4,903 4,793 4,733 应付账款 8,151 11,018 15,205 15,440 17,145 归属母公司净利润 8,109 25,726 17,824 18,005 18,551 其他 8,875 16,400 18,121 17,810 19,383 EBITDA 14,69 48,058 34,830 34,151 35,993 非流动负债 18,234 35,641 41,941 46,941 51,941 EPS（当年） 1.80 5.71 3.96 4.00 4.12 长期借款 11,441 15,409 21,409 26,409 31,409 其他 6,793 20,232 20,532 20,532 20,532 现金流量表 单位:百万元 负债合计 46,593 71,999 88,456 93,832 101,299 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 少数股东权益 4,119 12,448 17,351 22,145 26,877 经营活动现金流 7,474 43,818 34,724 33,112 32,640 归母股东权益 37,183 60,797 74,322 89,627 105,395 净利润 8,622 32,373 22,727 22,798 23,283 负债和股东权87,895 145,244 180,129 205,603 233,571 折旧摊销 3,227 5,581 4,768 5,890 7,030 财务费用 705 1,106 1,409 1,720 1,999 单位:百 投资损失-4342110000 重要财务指标 万元 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营运资金变动 -5,894 1,192 3,832 2,203 -173 营业总收入 64,830 142,423 149,206 145,127 158,141 其它 857 3,145 1,887 501 502 同比（%） 46.7% 119.7% 4.8% -2.7% 9.0% 投资活动现金流 - - -20,101 -24,001 -26,002 归属母公司净利润 8,109 25,726 17,824 18,005 18,551 资本支出 - 13,70 -15,185 -20,001 -24,001 -26,002 同比（%） 124.8 217.3% -30.7% 1.0% 3.0% 长期投资 177 -5,906 0 0 0 毛利率（%） 25.4% 38.2% 24.7% 24.0% 22.7% 其他 84 285 -100 0 0 ROE% 21.8% 42.3% 24.0% 20.1% 17.6% 筹资活动现金流 2,902 9,246 2,339 679 319 EPS(摊薄)(元) 1.80 5.71 3.96 4.00 4.12 吸收投资 2,731 2,032 -13 0 0 P/E 15.15 4.77 6.89 6.82 6.62 借款 13,17 24,316 6,100 5,100 5,100 P/B 3.30 2.02 1.65 1.37 1.17 支付利息或股息 -1,727 -5,059 -4,083 -4,421 -4,781 EV/EBITDA 14.81 3.49 3.10 3.02 2.82 现金流净增加额 -3,083 32,291 16,961 9,790 6,957 益 研究团队简介 武浩，新能源与电力设备行业首席分析师，中央财经大学金融硕士，曾任东兴证券基金业务部研究员，2020年加入信达证券研发中心，负责电力设备新能源行业研究。 黄楷，电力设备新能源行业分析师，墨尔本大学工学硕士，伦敦卡斯商学院金融硕士，3年行业研究经验，2022年加入信达证券研发中心，负责光伏行业研究。 曾一赟，新能源与电力设备行业研究助理，悉