精密零部件制造“小巨人”，国内微分进刀系统领军者

投资要点 推荐逻辑：1）公司系国内精密机械零部件行业技术领先企业，目前其微分进刀技术尚未在国内出现相关制造工艺创新及应用，处于国内领先地位；客户涵盖赛默飞、锐珂医疗等全球知名头部企业，根据公司问询函回复，公司与第一大客户合作时间长达13年，客户黏性强。2）下游医疗器械、科学仪器市场景气度高，根据Transparency Market Research和Market Data Forecast的数据，预期2023年色谱仪市场规模将增加至90亿美元，2026年质谱仪市场规模将增加至112亿美元、 Ct 系统市场规模将增加至197亿美元，下游市场对精密机械零部件的需求预期增长。3）公司募投生产线扩产150万件，根据公司招股说明书，预计完全投产后使公司的营业收入增加1.3亿元。 医疗器械、科学仪器市场景气度高，下游市场需求持续扩张。在科学仪器领域，根据Transparency Market Research数据，全球质谱仪市场规模在2018-2026年的年均复合增长率达7.7%；而根据Market Data Forecast数据，预期全球色谱仪在2023-2028年的市场规模将保持6.1%的年化增长率，质谱仪与色谱仪市场呈稳健增长趋势。在医疗器械领域，根据灼识咨询数据，2020-2030年全球Ct 系统市场规模年复合增长率达5.8%。在国家政策的大力支持下，精密机械零部件以及下游科学仪器、医疗器械领域需求快速扩张，发展前景良好。 微分进刀系统与质谱仪结构件技术国内领先，优质客户合作稳定。公司为国内唯一的微分进刀系统技术应用企业，且其质谱仪结构件项目被认定为上海市高新技术成果转化项目。目前公司运用十项核心技术形成了近万种精密零部件，已成为全球知名企业赛默飞、锐珂医疗、瑞凯威等的核心零部件的稳定供应商。受益于公司较高的客户认可度，公司存量客户粘性强，在公司持续进行新客户开拓的背景下，公司未来订单量有望持续增长。 募投布局生产基地扩产，建设研发中心保证持续创新能力。近三年来，公司产能利用率均处于80%以上，随着下游客户需求与订单量增长，公司需要扩张产能以把握市场机遇。公司拟通过本次发行募资建设智能制造生产线，扩产标准产能150万件，根据公司招股说明书数据，预计完全投产后使公司的营业收入增加1.3亿元。同时，根据市场需求，公司为开展对智能柔性生产线及工艺、自动编程技术、加工系统受力分析等技术研究而建设研发中心，并据此构建人才梯队，保障公司可持续发展能力。 投资建议：本次公司发行价为6.36元/股，对应PE为16.0倍（不行使超额配售选择权）。公司上市后PE显著低于可比公司平均值53.3倍。考虑到公司核心技术形成的产品性能稳定、质量优良、故障率低，绑定下游科学仪器、医疗器械领域知名客户，募投项目解除产能限制，业绩有望持续增长，建议积极关注。 风险提示：国际贸易摩擦的风险、客户集中度较高的风险、原材料价格波动风险、汇率波动风险、技术迭代、产品更新的风险、募集资金投资项目新增产能消化的风险。 1精密器械零部件制造商，国内微分进刀系统领军者 1.1深耕精密器械零部件行业十余载，国家级专精特新“小巨人” 公司是专注于科学仪器、医疗器械、交通运输等行业的精密机械零部件制造商，提供新品开发、小批量试制、大批量生产制造的一站式服务。公司致力于提供优质精密机械零部件研发和制造服务，目前已突破了低温微米推进机构的关键制造技术，掌握质谱仪高精密真空腔体、超精密铝合金气浮导轨等10项核心技术，获得了全球知名公司的认可。2023年1月，公司获批国家级专精特新“小巨人”企业。 深耕精密器械零部件，创新内生动力充足。公司成立于2010年2月，专业从事精密机械零部件制造。2010年，公司在上海宝山区创立工厂。2014年，公司通过AS9100C航空航天质量管理体系认证；2015年，公司通过ISO13485三类医疗器械质量管理体系认证。 公司于2017年完成股份制改革；2018年，公司依托微分进刀系统制造工艺成为全球为数不多的细胞切片机微分进刀系统供货商，据此获得上海市科学技术奖三等奖。2019-2021年，公司连续获得两项质量认证，并将常熟工厂的清洗线和洁净室打造为千级标准。2022年，公司在全国股转公司挂牌，且公司质谱仪结构件项目被认定为上海市高新技术成果转化项目。 截至2023年7月31日，公司拥有68项专利，在审发明专利34项。2023年9月5日，公司北交所IPO获批注册。 图1：公司历史沿革 股权结构集中，汪彬慧、汪生贵和潘瑾实际持股82.4%。根据公司招股说明书，截至2023年10月17日，公司董事长兼总经理汪彬慧先生、公司董事兼深圳阿为特总经理汪生贵先生与常熟阿为特董事潘瑾女士通过上海阿为特企业发展有限公司实际控制公司74.5%的股权，其中汪生贵系汪彬慧之兄弟，潘瑾系汪彬慧之配偶，三人为一致行动人，是公司的实际控制人。此外，汪彬慧、汪生贵先生通过阿为特管理实际控制公司7.8%的股权。当前公司股票尚未发行，目前汪彬慧、汪生贵先生和潘瑾女士合计实际持股数比例为82.4%。发行后，预计发行股数占发行后总股本比例为14.1%~15.8%。 图2：公司股权结构（截至2023年10月19日） 实行多轮股权激励计划，激发技术人员积极性。据公司招股说明书，公司分别于2017年9月、2018年12月、2022年12月实行3轮股权激励计划，激励金额分别为479.5万元、36.4万元、584.5万元，使员工共同参与公司成长，激发员工积极性。其中，部分核心技术人员多次参与股权激励计划，目前核心技术人员总持股比例为1.3%，持股数量达81万股 。 表1：公司股权激励计划（截至2023年10月19日） 1.2聚焦科学仪器、医疗器械与交通运输领域，具备技术领先优势 精密零部件产品主要应用于科学仪器、医疗器械与交通领域。在科学仪器领域，公司产品主要对标质谱仪与三坐标精密仪器零部件。依托质谱仪高精密高真空腔体工艺，公司产品能够减少质谱分析过程中离子间的相互影响，提升质谱仪检测的精确度。在医疗器械领域，公司的核心零部件产品主要应用于细胞冷冻切片机、 Ct 机与成像设备。公司微分进刀系统所实现的1微米超薄切片（超级精密度）处于国际领先水平，在国内具备极强的技术壁垒。 在交通运输领域，公司产品主要用于制造航空座椅与汽车系统部件，具有航空行业高要求薄壁易变形零件解决方案。 表2：公司主要产品及其应用领域、应用场景 1.3营收快速增长，成本控制良好助力盈利能力上行 营业收入增长，净利润增长亮眼。2019-2022年，公司营业收入由1.5亿元增长至2.3亿元，年化复合增长率为17.1%；归母净利润由0.2亿元增长至0.3亿元，年化复合增长率为7.2%。至2023年第一季度，受锐珂医疗需求产品型号调整以及国内宏观市场变动影响，公司的营业收入出现下滑，但2023年6月末公司在手订单较2022年末有所增加，且就 Ct 机结构件与锐珂医疗展开合作商谈，大客户订单下滑趋势尚不明确。同时，2023年第一季度公司归母净利润同比增长25.6%，相比于同行业主要企业具有明显优势。因而预期公司2023年第一季度的营收下滑趋势不具备持续性，全年营收受此情况影响较小。 未来，随着国家发布一系列产业政策与指导性文件，精密机械零部件制造行业的制度与市场环境发展向好，结合下游医药机械、质谱仪等市场需求的稳健增长与国产替代进程，公司产品的市场需求旺盛。公司凭借微分进刀、高精密高真空腔体工艺等领先技术，以及与国际知名企业的稳定合作关系，营业收入预期进一步增长。 图3：营业总收入及增速 图4：公司归母净利润与增速 利润率有所回升，费用水平低于行业平均。近年来，公司毛利率和净利率有所下滑，下滑来源主要为铝价上涨与产品售价波动。在铝价上涨的背景下，公司依照产能提前进行常规备货，削减了原材料价格波动对销售利率的影响。根据iFinD数据，2023年第一季度，公司毛利率与净利率快速回升，分别为32.9%与13.9%，达到2019-2022年间的最高水平。根据公司招股说明书数据，近三年，公司期间费用率稳定在20%以下，其中销售费用率处于行业较低水平，研发费用受研发活动增加而逐年增长，与行业平均水平持平。 图5：公司销售毛利率及净利率 图6：公司费用水平 2下游行业预期向好，政策支持助力需求扩张 2.1高端精密零部件应用于科学仪器、医疗器械、交通运输等领域 行业产业链主要包括上游的原材料供应商、中游零部件制造商、下游机械设备制造商以及终端应用企业。精密机械零部件是指综合运用高精密机械成型工艺、精密检测、自动化等现代技术，将金属材料加工成预定设计形状或尺寸的精密零部件，同时具备精密特点以及金属零件特点。精密零部件行业的上游主要为钢铁、铝合金等原材料供应商，公司作为精密零部件制造商，处于行业中游位置。下游企业为电子制造服务商、设备及零部件制造商等，并最终应用于科学仪器、医疗器械、交通运输等终端应用行业。 图7：公司所处产业链 国家政策支持，精密机械零部件及下游行业快速发展。精密机械零部件制造是各类精密仪器设备生产制造的基础，其发展程度和国家科技水平和制造业发达程度高度关联。近年来，在全球经济一体化和国际产业转移进程加快的背景下，产业链终端大型企业开始寻找高质量零部件供应商。在此情况下，国家制定了多个与精密机械零部件行业及上下游行业关系密切的产业政策。《政府工作报告（2022）》提出要加强关键零部件等供给保障，着力培育“专精特新”企业。国家发改委发布的《“十四五”医疗装备产业规划发展》要求加强公关关键零部件技术，加大金融投资对攻关成果转化的支持；《产业结构调整指导目录（2019年本）》明确指出公司属于“第一类鼓励类”产业。 表3：精密机械零部件行业相关政策 2.2下游行业景气度高，科学仪器、医疗器械领域需求快速扩张 质谱仪、色谱仪市场稳健增长，主要由行业巨头垄断。质谱仪及色谱仪均属于科学仪器领域。质谱仪以其高灵敏度、高分辨率等优势在科学仪器中占据极高的行业地位。当前质谱仪市场增长稳定，根据Transparency Market Research数据，2021年，全球质谱仪市场规模达77.0亿美元，预计2023年将达到90亿美元；2018-2026年，全球质谱仪市场规模年均复合增长率达7.7%，预期在下游应用领域的需求下，2026年全球市场将增加至112亿美元，并保持稳健增长趋势。根据KaloramaInformation数据，SCIEX、安捷伦、赛默飞等海外巨头垄断全球市场，市场占有率排名前六的公司的市场占有率合计占比96.0%。色谱仪是分析仪器的细分类别之一，随着相关技术进步，高效液相色谱仪器逐步成为色谱领域最重要部分之一。根据MarketDataForecast数据，预计2023年全球色谱仪规模达90.0亿美元，2023-2028将维持6.1%的年化增长率。目前中国色谱仪市场仍以进口为主，根据海关总署数据，出口色谱仪连续两年实现双位数增长，2022年出口色谱仪较2021年同比增长17.7%。 沃特世、赛默飞等全球仪器巨头在色谱领域方面布局较早，领先厂商把控全球和国内市场第一梯队，根据重大科研基础设施和大型科研仪器国家网络管理平台进口率数据，外资企业在国内市场预计占比可达80.0%-90.0%。 图8：全球质谱仪市场规模预测 图9：中国色谱仪进出口情况 医学影像设备技术壁垒较高，全球 Ct 系统市场预计2030年达242亿美元。公司生产医疗器械主要用于 Ct 等医疗器械。医学影像设备市场规模医学影像设备行业是医疗器械行业中技术壁垒最高的细分市场，构成全球医疗器械市场第二大细分市场。随着医学影像技术的持续发展，据弗若斯特沙利文数据，全球医学影像设备市场规模预计将在2025年达到819.0亿美元。 Ct 是临床应用中最常见的医学影像设备之一，2020年全球 Ct 系统市场规模约135.0亿美元，灼识咨询预计2030年将达到约242.0亿美元，2020-2030年的年复