短期营收增长承压，长期受益新产品技术迭代升级

2023年三季度营收增长承压，公司侧重储备现金。公司23Q3实现营收4.97亿元,同比下降11.85%;实现归母净利润3095.31万元,同比下降41.03%。前三季度经营性现金流净额3.17亿元，同比增长74%。当前经济环境下，政企侧网络部署需求乏力，公司营收增长承压。 公司稳健经营，三季度毛利水平保持稳定，研发投入加大。公司重视成本管控，三季度毛利率15.91%，同比基本持平；净利率6.20%，同比下降3.1pct，主要因为公司持续加大研发投入，三季度公司研发费用0.47亿元，同比增长58.83%。目前公司经营开源节流为主，三季度销售和管理费用同比分别减少43.47%和4.38%。截止三季度，公司存货为4.02亿元，相较于去年底减少1.92亿元。 深耕交换机产品领域，头部交换机厂商核心供应商，受益新技术发展。公司主要以ODM和OEM模式与网络设备品牌商进行合作，其中交换机产品为公司的主要产品，23H1交换机占收比达81.4%，并且主要为新华三（占公司收入比58.1%）等头部交换机品牌供应相关产品。根据IDC数据显示，2022年我国交换机市场规模超500亿元，市占率排名前三厂商分别为华为、新华三、锐捷网络，预计未来5年复合增速在7%-9%。公司下游客户结构稳定，海宁新建高端产线贴近客户，具备400G核心交换机开发制造能力，有望受益头部客户新技术迭代驱动下的量价改善。 AI带动网络产品需求回暖，汽车电子代工开启新成长空间。AI等新应用场景带动下，数通行业需求加速回暖。公司网络ODM业务将持续受益于行业需求的回暖、数据中心交换机产品的量产、老客户份额的提升以及新客户的突破。新开拓的汽车电子方向，公司今年成立“菲菱国祎”子公司，主要产品为汽车电子智能管理解决方案终端网络交换机和汽车域控制器网关等，为企业后期业绩及成长打开更为广阔的空间。 风险提示：行业竞争加剧，AI行业发展不及预期，算网部署不及预期。 投资建议：短期收入增长承压，下调盈利预测，预计公司2023-2025年营收分别为20.2/24.4/28.8亿元（前次预测分别为31.7/41.7/52.5亿元）； 归母净利润为1.7/2.0/2.4亿元（前次预测分别为2.7/3.5/4.4亿元），当前股价对应PE为33/28/24倍，维持“买入”评级。 盈利预测和财务指标 2023年三季度营收增长承压，公司侧重储备现金。公司23Q3实现营收4.97亿元,同比下降11.85%;实现归母净利润3095.31万元,同比下降41.03%。前三季度经营性现金流净额3.17亿元，同比增长74%。当前经济环境下，政企侧网络部署需求乏力，公司营收增长承压。 图1：菲菱科思营业收入及增速（单位：亿元、%） 图2：菲菱科思单季营业收入及增速（单位：亿元、%） 图3：菲菱科思归母净利润及增速（单位：亿元、%） 图4：菲菱科思单季归母净利润及增速（单位：亿元、%） 公司稳健经营，三季度毛利水平保持稳定，研发投入加大。公司重视成本管控，三季度毛利率15.91%，同比基本持平；净利率6.20%，同比下降3.1pct，主要因为公司持续加大研发投入，三季度公司研发费用0.47亿元，同比增长58.83%。 目前公司经营开源节流为主，三季度销售和管理费用同比分别减少43.47%和4.38%。截止三季度，公司存货为4.02亿元，相较于去年底减少1.92亿元。 图5：菲菱科思毛利率、净利率变化情况（按年度） 图6：菲菱科思三项费用率变化情况(按年度） 图7：菲菱科思毛利率、净利率变化情况（按季度） 图8：菲菱科思三项费用率变化情况（按季度） 深耕交换机产品领域，头部交换机厂商核心供应商，受益新技术发展。公司主要以ODM和OEM模式与网络设备品牌商进行合作，其中交换机产品为公司的主要产品，23H1交换机占收比达81.4%，并且主要为新华三（占公司收入比58.1%）等头部交换机品牌供应相关产品。根据IDC数据显示，2022年我国交换机市场规模超500亿元，市占率排名前三厂商分别为华为、新华三、锐捷网络，预计未来5年复合增速在7%-9%。公司下游客户结构稳定，海宁新建高端产线贴近客户，具备400G核心交换机开发制造能力，有望受益头部客户新技术迭代驱动下的量价改善。 当前经济环境变化下，短期政企侧网络建设需求动能不足，但中长期看公司有望受益新产品技术发展，恢复到前期经营水平。下调营收及盈利预测： 表1：菲菱科思未来三年营收拆分（单位：百万元、%） 公司重视稳健经营，成本管控良好，毛利率维持稳定，同时研发费用持续投入，盈利能力有望改善： 表2：菲菱科思未来三年盈利预测表 利润表（百万元）营业收入营业成本 投资建议：短期收入增长承压，下调盈利预测，预计公司2023-2025年营收分别为20.2/24.4/28.8亿元（前次预测分别为31.7/41.7/52.5亿元）；归母净利润为1.7/2.0/2.4亿元（前次预测分别为2.7/3.5/4.4亿元），当前股价对应PE为33/28/24倍，维持“买入”评级。 表3：可比公司盈利预测估值比较（更新至2023年10月24日） 风险提示：行业竞争加剧，AI行业发展不及预期，算网部署不及预期。 财务预测与估值 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 现金流量表（百万元） 免责声明