绿色铝量利齐升推涨业绩

10月25日，公司公布23三季报，1-3Q23实现营收297.61亿元， 同比-20.74%；归母净利25.05亿元，同比-33.44%；扣非归母净 利24.74亿元，同比-33.51%。3Q23实现营收120.91亿元，环比 +46.97%；归母净利9.90亿元，环比+57.07%；扣非归母净利9.84亿元，环比+60.99%。 复产增量效果显著，绿色铝量利齐升。3Q23长江有色铝均价1.88 万元/吨，环比+1.66%，河南氧化铝均价2916元/吨，环比-0.66%，预焙阳极均价4835元/吨，环比-8.89%，Q3云南进入丰水期，电力市场化交易电价环比Q2降低0.11元/度。按单吨原铝消耗1.92 人民币(元)成交金额(百万元) 吨氧化铝、0.45吨预焙阳极和13500度电计算，可降低原铝生产 成本约1734元/吨。公司前期因云南地区限电停产的123.2万吨电解铝产能6月开始陆续复产，8月复产完毕，Q3复产产能逐步释放带动绿色铝产销量环比增长，叠加铝价上涨、主要原料及电力成本下行，电解铝产品实现量利齐升，经营性现金流量净额环比大幅增长281.75%至24.84亿元，现金流状况显著改善。Q3公司综合毛利率环比下降0.43个百分点至15.04%，净利率环比下降 0.16个百分点至10.01%。 深化费用管理，利息费用稳步下行。公司9月底资产负债率29.45%，相比6月底提升1.71个百分点，相比22年底下降5.84个百分点，资本结构趋势性优化，Q3利息费用环比降低9.08%至 0.40亿元，费用管理成果逐步体现。 绿色铝低碳优势日渐清晰。云南丰水期电力成本优势显著，Q3电价环比Q2降低0.11元/度。公司依托云南省丰富的绿电优势，上 半年生产用电中绿电比例超过70%，此外公司与国电投等专业发电企业合作，在公司及下属企业建设分布式光伏发电装置，现装机容量215MW，提升绿电比例的同时补充部分电力缺口。欧盟碳边境调节机制于10月1日开始试运行，水电铝绿色溢价有望进一步提 18.0016.0014.0012.00 10.00 8.00 221025 成交金额云铝股份沪深300 2,000 1,500 1,000 500 0 升，公司产品盈利能力有望增强。公司获批建设“云南省绿色铝 技术创新中心”，将形成完善的技术创新体系，实现高质量发展。 预计公司23-25年营收分别为444/470/482亿元，实现归母净利润分别为49.39/59.55/68.71亿元，EPS分别为1.42/1.72/1.98元，对应PE分别为9.45/7.84/6.79倍。维持“买入”评级。 铝价大幅波动；限电限产；原材料价格上涨。 附录：三张报表预测摘要损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 主营业务收入 29,573 41,669 48,463 44,434 47,029 48,195 货币资金 1,187 1,623 3,045 6,196 8,646 9,171 增长率 40.9% 16.3% -8.3% 5.8% 2.5% 应收款项 511 340 1,067 1,352 1,431 1,467 主营业务成本 -25,374 -33,180 -41,222 -36,407 -37,588 -37,588 存货 3,544 3,042 3,918 3,990 4,119 4,119 %销售收入 85.8% 79.6% 85.1% 81.9% 79.9% 78.0% 其他流动资产 809 356 216 387 396 396 毛利 4,199 8,488 7,241 8,027 9,441 10,607 流动资产 6,051 5,360 8,246 11,925 14,593 15,153 %销售收入 14.2% 20.4% 14.9% 18.1% 20.1% 22.0% %总资产 14.8% 14.2% 21.1% 26.6% 28.1% 25.9% 营业税金及附加 -278 -327 -362 -340 -360 -369 长期投资 530 471 1,860 1,860 1,860 1,860 %销售收入 0.9% 0.8% 0.7% 0.8% 0.8% 0.8% 固定资产 30,114 27,849 24,993 27,220 31,208 36,887 销售费用 -629 -68 -71 -69 -73 -75 %总资产 73.4% 73.6% 64.0% 60.8% 60.2% 63.0% %销售收入 2.1% 0.2% 0.1% 0.2% 0.2% 0.2% 无形资产 3,053 3,296 3,188 3,635 4,073 4,505 管理费用 -1,071 -774 -640 -706 -747 -766 非流动资产 34,967 32,477 30,814 32,844 37,264 43,368 %销售收入 3.6% 1.9% 1.3% 1.6% 1.6% 1.6% %总资产 85.2% 85.8% 78.9% 73.4% 71.9% 74.1% 研发费用 -31 -55 -83 -67 -71 -73 资产总计 41,019 37,837 39,059 44,769 51,857 58,521 %销售收入 0.1% 0.1% 0.2% 0.2% 0.2% 0.2% 短期借款 6,991 3,179 2,129 3,570 3,782 2,691 息税前利润（EBIT） 2,190 7,264 6,085 6,844 8,189 9,324 应付款项 9,648 5,565 6,250 5,219 5,388 5,388 %销售收入 7.4% 17.4% 12.6% 15.4% 17.4% 19.3% 其他流动负债 714 1,092 668 825 919 990 财务费用 -647 -588 -233 -267 -266 -199 流动负债 17,353 9,836 9,047 9,614 10,089 9,069 %销售收入 2.2% 1.4% 0.5% 0.6% 0.6% 0.4% 长期贷款 9,358 6,667 4,377 4,377 4,377 4,377 资产减值损失 -372 -1,990 -233 0 0 0 其他长期负债 550 423 359 206 210 209 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 0 负债 27,260 16,927 13,783 14,197 14,676 13,656 投资收益 32 1 121 0 0 0 普通股股东权益 11,806 18,191 22,351 26,696 32,165 38,550 %税前利润 2.4% 0.0% 2.0% 0.0% 0.0% 0.0% 其中：股本 3,128 3,468 3,468 3,468 3,468 3,468 营业利润 1,370 4,721 5,905 6,577 7,924 9,126 未分配利润 299 3,495 7,534 11,988 17,457 23,842 营业利润率 4.6% 11.3% 12.2% 14.8% 16.8% 18.9% 少数股东权益 1,953 2,719 2,925 3,875 5,015 6,315 营业外收支 -14 -33 2 2 2 2 负债股东权益合计 41,019 37,837 39,059 44,769 51,857 58,521 税前利润 1,357 4,688 5,907 6,579 7,925 9,127 利润率 4.6% 11.3% 12.2% 14.8% 16.9% 18.9% 比率分析 所得税 -123 -476 -639 -689 -831 -957 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 所得税率 9.0% 10.1% 10.8% 10.5% 10.5% 10.5% 每股指标 净利润 1,234 4,212 5,268 5,889 7,095 8,171 每股收益 0.289 0.957 1.317 1.424 1.717 1.981 少数股东损益 331 893 699 950 1,140 1,300 每股净资产 3.774 5.246 6.445 7.698 9.275 11.116 归属于母公司的净利润 903 3,319 4,569 4,939 5,955 6,871 每股经营现金净流 1.592 1.843 1.994 2.050 2.803 3.194 净利率3.1%8.0% 9.4% 11.1% 12.7% 14.3% 每股股利 0.000 0.113 0.160 0.140 0.140 0.140 现金流量表（人民币百万元） 回报率净资产收益率 7.65% 18.25% 20.44% 18.50% 18.51% 17.82% 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 总资产收益率 2.20% 8.77% 11.70% 11.03% 11.48% 11.74% 净利润 1,234 4,212 5,268 5,889 7,095 8,171 投入资本收益率 6.61% 21.20% 17.06% 15.91% 16.17% 16.07% 少数股东损益 331 893 699 950 1,140 1,300 增长率 非现金支出 1,955 3,860 2,070 1,838 2,085 2,401 主营业务收入增长率 21.78% 40.90% 16.31% -8.31% 5.84% 2.48% 非经营收益 640 398 48 838 487 465 EBIT增长率 39.06% 231.73% -16.22% 12.47% 19.65% 13.86% 营运资金变动 1,152 -2,078 -472 -1,457 55 40 净利润增长率 82.25% 267.74% 37.65% 8.11% 20.56% 15.38% 经营活动现金净流 4,981 6,392 6,914 7,108 9,721 11,075 总资产增长率 3.64% -7.76% 3.23% 14.62% 15.83% 12.85% 资本开支 -5,269 -1,271 -964 -4,325 -6,503 -8,503 资产管理能力 投资 -55 63 -90 0 0 0 应收账款周转天数 2.5 0.9 3.7 4.0 4.0 4.0 其他 83 26 20 0 0 0 存货周转天数 49.8 36.2 30.8 40.0 40.0 40.0 投资活动现金净流 -5,242 -1,182 -1,033 -4,325 -6,503 -8,503 应付账款周转天数 95.2 68.1 40.1 40.1 40.1 40.1 股权募资 63 3,049 0 0 0 0 固定资产周转天数 347.0 221.0 183.6 210.3 214.2 229.3 债权募资 247 -6,472 -3,535 1,377 212 -1,091 偿债能力 其他 -2,765 -1,350 -1,054 -1,000 -974 -952 净负债/股东权益 110.20% 39.33% 13.69% 5.73% -1.31% -4.69% 筹资活动现金净流 -2,455 -4,773 -4,589 376 -762 -2,043 EBIT利息保障倍数 3.4 12.4 26.1 25.6 30.8 46.9 现金净流量 -2,719 436 1,297 3,159 2,456 529 资产负债率 66.46% 44.74% 35.29% 31.71% 28.30% 23.33% 来源：公司年报、国金证券研究所 市场中相关报告评级比率