政策扰动不改稳步向好态势，研发投入加大持续夯实产品力

公司研究/公司快报 2023年10月25日 政策扰动不改稳步向好态势，研发投入加大持续夯实产品力 增持-B(维持) 澳华内镜（688212.SH） 医疗器械 公司近一年市场表现 事件描述 公司发布2023年三季报，2023前三季度公司实现营业收入4.29亿元，同比增长52.65%；实现归母净利润4518.70万元，同比增长426.53%；实现扣非归母净利润3726.56万元，同比增长752.70%；实现基本每股收益0.34元，同比增长466.67%。 事件点评 2023Q3公司业绩较去年同期仍有较快增长，但受医疗行业政策扰动影 市场数据：2023年10月25日 收盘价（元）： 60.69 年内最高/最低（元）： 84.00/50.20 流通A股/总股本（亿）： 0.92/1.34 流通A股市值（亿）： 55.54 总市值（亿）： 81.30 基础数据：2023年9月30日 基本每股收益： 0.34 摊薄每股收益： 0.34 每股净资产(元)： 10.12 净资产收益率： 3.35 响，Q3业绩环比Q2有所下降。2023Q3公司实现营业收入1.40亿元，较去年同期增长23.00%，较Q2环比下降14.72%；2023Q3公司实现归母净利润 710.77万元，较去年同期增长102.23%，较Q2环比下降66.99%。究其原因，新产品AQ-300上市后，公司通过不断加强市场营销体系、渠道以及品牌影响力建设，持续稳定地为客户提供满意的内镜解决方案，实现了收入、回款及净利润上升。但受医疗行业政策扰动影响，Q3业绩相较Q2仍有所下滑，预期学术会议等逐步回归正常后，公司业绩有望恢复快速增长。 公司持续加大研发投入，不断提升AQ-300产品力并开发新产品和新技术。2023年前三季度公司研发投入达到1.06亿元，同比增长78.31%；研发费用率为24.75%，较去年同期增加3.56个百分点。一方面，公司持续对AQ-300产品进行打磨和升级，目前已经达到了临床满意的状态，除图像端清晰度上有较大优势外，综合性能也得到了临床医生较大的肯定。另一方面， 资料来源：最闻 分析师：叶中正 执业登记编码：S0760522010001电话： 邮箱：yezhongzheng@sxzq.com魏赟 执业登记编码：S0760522030005邮箱：weiyun@sxzq.com 研究助理：冯瑞 邮箱：fengrui@sxzq.com 公司持续开发新产品和新技术，已于2023年8月8日发布了1.8mm超细内镜、2.8mm超细经皮胆道内镜等17款细镜产品，能够在多平台兼容，并可适应更多临床需求。除此以外，公司还对AQL-200L及AQ-100产品进行了全面升级，产品性能及适配范围得到进一步优化。 投资建议 预计公司2023-2025年分别实现营收6.82、10.14、14.27亿元（原值为6.82、10.14、14.27亿元），同比增长53.1%、48.9%、40.6%；分别实现净利润0.82、1.30、2.01亿元（原值为0.82、1.30、2.02亿元），同比增长279.4%、57.9%、54.8%；对应EPS分别为0.62、0.97、1.50元（原值为0.61、0.97、1.51元），以10月25日收盘价60.69元计算，对应PE分别为98.7X、62.5X、40.4X，维持“增持-B”评级。 风险提示 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明1 市场占有率、产品丰富度等与国际知名企业存在较大差距的风险；产能相对不足风险；行业政策变化及产品认证风险；技术创新和研发失败的风险； 奥林巴斯在中国开展本土化研发及生产的风险；医疗反腐升级带来的冲击。财务数据与估值： 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 347 445 682 1,014 1,427 YoY(%) 31.8 28.3 53.1 48.9 40.6 净利润(百万元) 57 22 82 130 201 YoY(%) 208.2 -61.9 279.4 57.9 54.8 毛利率(%) 69.3 69.7 73.3 74.0 74.9 EPS(摊薄/元) 0.43 0.16 0.62 0.97 1.50 ROE(%) 4.7 2.0 6.3 8.9 12.0 P/E(倍) 142.5 374.4 98.7 62.5 40.4 P/B(倍) 6.5 6.4 6.0 5.5 4.8 净利率(%) 16.4 4.9 12.1 12.8 14.1 资料来源：最闻，山西证券研究所 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表(百万元) 利润表(百万元) 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 997 1019 982 1121 1285 营业收入 347 445 682 1014 1427 现金 767 230 234 101 143 营业成本 107 135 182 264 359 应收票据及应收账款 69 128 174 275 356 营业税金及附加 3 4 6 9 12 预付账款 5 7 9 16 19 营业费用 73 132 174 249 335 存货 97 180 194 348 389 管理费用 70 84 102 152 214 其他流动资产 59 474 371 380 378 研发费用 49 97 136 203 285 非流动资产 352 442 586 738 875 财务费用 2 -6 -8 -6 -4 长期投资 7 3 5 5 6 资产减值损失 -7 -11 -10 -10 -7 固定资产 151 172 276 348 433 公允价值变动收益 0 8 8 8 8 无形资产 62 65 79 84 87 投资净收益 1 6 6 6 6 其他非流动资产 132 202 226 300 349 营业利润 58 11 101 157 240 资产总计 1349 1460 1568 1859 2159 营业外收入 0 6 1 1 2 流动负债 59 130 130 298 400 营业外支出 0 0 0 0 0 短期借款 0 0 0 127 207 利润总额 58 17 102 158 242 应付票据及应付账款 15 50 48 84 96 所得税 -2 -8 15 24 36 其他流动负债 44 80 81 87 97 税后利润 60 25 87 134 206 非流动负债 31 48 41 36 36 少数股东损益 3 3 4 4 4 长期借款 0 0 0 0 0 归属母公司净利润 57 22 82 130 201 其他非流动负债 31 48 41 36 36 EBITDA 73 47 137 203 304 负债合计 90 178 171 334 436 少数股东权益 10 14 18 22 26 主要财务比率 股本 133 133 134 134 134 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 资本公积 997 1019 1047 1047 1047 成长能力 留存收益 123 119 196 311 481 营业收入(%) 31.8 28.3 53.1 48.9 40.6 归属母公司股东权益 1249 1268 1379 1503 1697 营业利润(%) 132.1 -80.3 789.3 54.9 53.5 负债和股东权益 1349 1460 1568 1859 2159 归属于母公司净利润(%) 208.2 -61.9 279.4 57.9 54.8 获利能力 现金流量表(百万元) 毛利率(%) 69.3 69.7 73.3 74.0 74.9 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 净利率(%) 16.4 4.9 12.1 12.8 14.1 经营活动现金流 66 -42 55 -72 146 ROE(%) 4.7 2.0 6.3 8.9 12.0 净利润 60 25 87 134 206 ROIC(%) 3.8 1.6 6.1 8.3 11.1 折旧摊销 27 34 38 45 58 偿债能力 财务费用 2 -6 -8 -6 -4 资产负债率(%) 6.7 12.2 10.9 18.0 20.2 投资损失 -1 -6 -6 -6 -6 流动比率 16.9 7.8 7.6 3.8 3.2 营运资金变动 -30 -114 -48 -231 -99 速动比率 15.0 6.2 5.8 2.5 2.1 其他经营现金流 8 26 -8 -8 -8 营运能力 投资活动现金流 -135 -460 -74 -183 -181 总资产周转率 0.4 0.3 0.5 0.6 0.7 筹资活动现金流 659 -34 22 -5 -4 应收账款周转率 6.7 4.5 4.5 4.5 4.5 应付账款周转率 5.4 4.1 3.7 4.0 4.0 每股指标（元） 估值比率 每股收益(最新摊薄) 0.43 0.16 0.62 0.97 1.50 P/E 142.5 374.4 98.7 62.5 40.4 每股经营现金流(最新摊薄) 0.49 -0.31 0.41 -0.54 1.09 P/B 6.5 6.4 6.0 5.5 4.8 每股净资产(最新摊薄) 9.32 9.47 10.18 11.11 12.55 EV/EBITDA 100.1 157.9 55.2 38.7 25.9 资料来源：最闻、山西证券研究所 分析师承诺： 本人已在中国证券业协会登记为证券分析师，本人承诺，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本人对证券研究报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规，研究方法专业审慎，分析结论具有合理依据。本报告清晰准确地反映本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点直接或间接受到任何形式的补偿。本人承诺不利用自己的身份、地位或执业过程中所掌握的信息为自己或他人谋取私利。 投资评级的说明： 以报告发布日后的6--12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的涨跌幅为基准。其中：A股以沪深300指数为基准；新三板以三板成指或三板做市指数为基准；港股以恒生指数为基准；美股以纳斯 达克综合指数或标普500指数为基准。 无评级：因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见的结果的重大不确定事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。（新股覆盖、新三板覆盖报告及转债报告默认无评级） 评级体系： ——公司评级 买入：预计涨幅领先相对基准指数15%以上； 增持：预计涨幅领先相对基准指数介于5%-15%之间；中性：预计涨幅领先相对基准指数介于-5%-5%之间；减持：预计涨幅落后相对基准指数介于-5%--15%之间；卖出：预计涨幅落后相对基准指数-15%以上。 ——行业评级 领先大市：预计涨幅超越相对基准指数10%以上； 同步大市：预计涨幅相对基准指数介于-10%-10%之间；落后大市：预计涨幅落后相对基准指数-10%以上。 ——风险评级 A：预计波动率小于等于相对基准指数； B：预计波动率大于相对基准指数。 免责声明： 山西证券股份有限公司(以下简称“公司”)具备证券投资咨询业务资格。本报告是基于公司认为可靠的已公开信息，但公司不保证该等信息的准确性和完整性。入市有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，公司不对任何人因使用本报告中的任何内容引致的损失负任何责任。本报告所载的资料、意见及推测仅反映发布当日的判断。在不同时期，公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。公司或其关联机构在法律许可的情况下可能持有或交易本报告中提到的上市公司发行的证券或投资标的，还可能为或争取为这些公司提供投资银行或财务顾