2023年三季报点评：正极销量环比提升，盈利能力表现稳定

公司2023Q3实现净利润1.58亿元，同比-54%，环比+14%。公司2023年前三季度实现营收131.22亿元，同比-42%；实现归母净利润4.12亿元，同比-54%。公司2023Q3实现营收50.01亿元，同比-37%、环比+10%；实现归母净利润1.58亿元，同比-54%，环比+14%；毛利率为8.49%，同比-0.18pct、环比+0.61pct；净利率为3.16%，同比-1.10pct、环比+0.09pct。 公司Q3正极销量环比小幅提升。伴随新能源车需求进入旺季以及消费电子产业链的持续复苏，公司三元正极和钴酸锂的需求Q3稳步回暖。我们估计公司2023Q3正极销量约为2.1万吨，环比+20%左右；其中钴酸锂销量占比在一半左右。展望全年，公司正极出货量有望达到7万吨以上。 公司Q3正极盈利能力环比略有下滑。我们估计公司2023Q3正极吨净利在0.76万元左右，环比下滑0.05-0.1万元。盈利能力环比下滑或受到人民币汇率波动下Q3财务费用增加等因素影响。展望2023Q4，公司产能利用率有望稳中有升，正极盈利能力或维持相对稳定。 公司产品性能持续提升、产品种类持续丰富。三元正极方面，公司在高镍、高电压、高功率等多个方向持续努力，Ni9系三元超高镍材料通过多家电池客户测试，进入到海外车厂体系认证，已实现百吨级交付。钴酸锂正极方面，公司以4.45V、4.5V以上高电压产品为主，并且继续开发4.53V以上产品。 磷酸盐系材料方面，公司液相法开发的新款材料低温、循环优势明显，与自产固相法或市场高压实材料掺混后，在压实、低温方面均有明显提升。 风险提示：电动车销量不及预期；投产进度不及预期；原材料价格大幅波动。 投资建议：下调盈利预测，评级由“买入”下调至“增持”。基于三元动力电池占比低迷造成的三元正极需求增速较缓，我们下调盈利预测，预计2023-2025年归母净利润为6.20/8.61/9.93亿元 （ 原预测为13.68/18.16/22.21亿元） ， 同比-45/+39/+15%，EPS分别为1.47/2.05/2.36元，当前PE为27/20/17倍。 盈利预测和财务指标 公司2023年前三季度实现营收131.22亿元，同比-42%；实现归母净利润4.12亿元，同比-54%。公司2023Q3实现营收50.01亿元，同比-37%、环比+10%；实现归母净利润1.58亿元，同比-54%，环比+14%；毛利率为8.49%，同比-0.18pct、环比+0.61pct；净利率为3.16%，同比-1.10pct、环比+0.09pct。 图1：公司营业收入及增速（单位：亿元、%） 图2：公司单季度营业收入及增速（单位：亿元、%） 图3：公司归母净利润及增速（单位：亿元、%） 图4：公司单季度归母净利润及增速（单位：亿元、%） 公司2023年前三季度期间费用率同比小幅提升。公司2023年前三季度期间费用率为4.30%，同比+0.57pct；2023Q3期间费用率为3.71%，同比+0.43pct、环比-0.01pct。 公司2023Q3销售/管理/研发/财务费率分别为0.19%/1.04%/2.04%/0.45%； 同比+0.12/+0.43/-0.08/-0.04pct， 环比+0.02/-0.09/-0.40/+0.46pct。 公司2023Q3末存货为21.34亿元，较Q2末增加1.74亿元。公司2023Q3计提资产减值损失0.38亿元、计提信用减值损失0.29亿元。 图5：公司毛利率、净利率变化情况 图6：公司费用率变化情况 公司Q3正极销量环比小幅提升。伴随新能源车需求进入旺季以及消费电子产业链的持续复苏，公司三元正极和钴酸锂的需求Q3稳步回暖。我们估计公司2023Q3正极销量约为2.1万吨，环比+20%左右；其中钴酸锂销量占比在一半左右。展望全年，公司正极出货量有望达到7万吨以上。 公司Q3正极盈利能力环比略有下滑。我们估计公司2023Q3正极吨净利在0.76万元左右，环比下滑0.05-0.1万元。盈利能力环比下滑或受到人民币汇率波动下Q3财务费用增加等因素影响。展望2023Q4，公司产能利用率有望稳中有升，正极盈利能力或维持相对稳定。 公司产品性能持续提升、产品种类持续丰富。三元正极方面，公司在高镍、高电压、高功率等多个方向持续努力，Ni9系三元超高镍材料通过多家电池客户测试，进入到海外车厂体系认证，已实现百吨级交付。钴酸锂正极方面，公司以4.45V、4.5V以上高电压产品为主，并且继续开发4.53V以上产品。磷酸盐系材料方面，公司液相法开发的新款材料低温、循环优势明显，与自产固相法或市场高压实材料掺混后，在压实、低温性能方面均有明显提升。 盈利预测 正极业务： 公司正极主要产品包括三元正极、钴酸锂、磷酸铁锂等。2023年以来，新能源车销量增长放缓，使得正极材料行业需求增速显著下滑。同时，磷酸铁锂电池凭借其性价比优势、装机占比维持较高位置，使得三元材料需求量增长疲软。此外，正极原材料价格快速下降、正极售价明显下行，从而对营收或产生消极影响。 基于上述原因，我们下调公司正极板块营收增速，假设2023-2025年销量增速为-12%/38%/29%，正极营收增速为-40%/-7%/+5%。 毛利率方面，2023H1由于下游需求较弱、公司产能利用率偏低，从而造成盈利能力短期承压。展望2023H2，公司产能利用率持续改善，盈利能力有望持续优化。 未来几年，由于碳酸锂价格走低造成正极售价下降，公司毛利率有望稳中有升，假设2023-2025年毛利率为8.0/9.8/10.2%。 氢能材料业务：公司与下游客户关系稳定、需求稳步提升，盈利能力表现稳健，未做明显调整。 表1：主营业务拆分 费用率假设如下： 管理费用：考虑到公司生产规模持续扩大、产能扩张稳步推进，管理费用或稳步提升；而收入端受到产品价格影响在未来几年会有相对波动。由此，我们假设2023-2025年公司管理费用率为1.2/1.4/1.4%。 销售费用：考虑到公司正积极开拓客户群体、加速出海步伐，未来几年销售费用或维持小幅增长态势 。 由此 ， 我们假设2023-2025年公司销售费用率为0.2/0.3/0.3%。 研发费用：考虑到公司处于技术密集型行业，且仍需进行产品的持续迭代升级与新产品的开发，研发费用仍将持续投入。由此，我们假设2023-2025年公司研发费用率为2.5/2.4/2.3%。 综上所述，我们预计公司2023-2025年营收为176.0/165.4/175.1亿元，同比-39%/-6%/+6%； 毛利率分别为8.4/10.3/10.6%， 实现归母净利润分别为6.20/8.61/9.93亿元，同比-45/+39/+15%。 投资建议：下调盈利预测，评级由“买入”下调至“增持” 基于三元动力电池占比低迷造成的三元正极需求增速较缓，我们下调盈利预测，预计2023-2025年归母净利润为6.20/8.61/9.93亿元 （ 原预测为13.68/18.16/22.21亿元），同比-45/+39/+15%，EPS分别为1.47/2.05/2.36元，当前PE为27/20/17倍。 表1：可比公司估值表（2023年10月24日） 财务预测与估值 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 现金流量表（百万元） 免责声明