小B端逐步好转双轮驱动势能向上

2023年10月24日公司披露三季报，23年前三季度实现营收1328 亿元，同比2888；归母净利润942704万元，同比3529； 扣非归母净利润824278万元，同比2804。23Q3实现营收477 亿元，同比2504；归母净利润383718万元，同比6035； 扣非归母净利润296631万元，同比2457。 新品投放顺利，预计Q4小B有望提速，大B端稳健增长。除传统大单品油条蒸煎饺仍有较大优势外，公司春卷米糕大包子烧 卖等产品有望成为大单品，单三季度蒸煎饺维持40左右的增长，春卷前三季度销售收入已经突破05亿元。前三季度大B端高速增长，单三季度实现40的增长；小B端进入Q2以来虽有承压， 人民币元成交金额百万元 进入Q3需求端逐步改善，团餐与宴席需求逐步好转，小B端Q3 实现15增速。展望Q4，公司小B经销客户培养顺利，随着消费旺季来临，小B有望提速；大B端在饼汉堡等新品持续投放下有望维持高增长。考虑政府补贴情况，预计Q4利润增速表观优于收入。 费用端小幅波动，净利率同比持平。毛利率方面，Q3实现毛利率 2241，同比070pct，环比011pct。费用方面，23Q1Q3Q3销售费率同比101023pct，主要是加强小B端的支持力度，以及仓储与线上销售费用增加；管理费率同比109067pct，研发费率同比004008pct，财务费率同比022010pct。23Q1Q3Q3分别实现净利率70798，同比032178pct，三季度净利率提升主要系补贴计入所致；Q3扣非归母净利率为621，同比03pct。 8300 7400 6500 5600 4700 221024 成交金额千味央厨沪深300 250 200 150 100 50 0 展望未来，公司大B端新品储备丰富，现有客户仍有深耕空间，随着新品的投放和品类的持续扩充，增长势能有望延续。小B端公司经销商体系建设逐步加强，中小客户有望快速增长。根据三季报，我们略微上调了公司23年利润预测，预计公司2325年收 入为194243297亿元，同比302523；归母净利为 151197256亿元，同比483030。对应EPS为， 174227295元，对应PE为302318X，维持“买入”评级。小B开拓不及预期；餐饮需求恢复不及预期；行业竞争加剧等。 附录：三张报表预测摘要损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 主营业务收入 944 1274 1489 1935 2425 2970 货币资金 117 332 381 452 592 803 增长率 349 169 300 253 225 应收款项 59 71 73 104 131 160 主营业务成本 739 989 1140 1469 1826 2228 存货 116 162 182 213 265 323 销售收入 783 776 766 759 753 750 其他流动资产 40 29 33 40 43 47 毛利 205 285 349 466 599 743 流动资产 333 593 670 809 1031 1334 销售收入 217 224 234 241 247 250 总资产 349 443 422 420 465 515 营业税金及附加 9 12 12 16 19 24 长期投资 22 22 52 52 52 52 销售收入 09 09 08 08 08 08 固定资产 544 636 733 928 997 1058 销售费用 31 42 58 88 108 135 总资产 569 475 462 482 449 409 销售收入 33 33 39 46 45 46 无形资产 48 52 74 78 83 88 管理费用 79 107 139 174 202 236 非流动资产 622 747 917 1116 1189 1254 销售收入 84 84 93 90 83 80 总资产 651 557 578 580 535 485 研发费用 7 9 16 18 22 27 资产总计 956 1341 1587 1926 2220 2589 销售收入 08 07 11 10 09 09 短期借款 19 25 27 0 0 0 息税前利润（EBIT） 79 114 123 170 248 321 应付款项 250 267 281 451 559 681 销售收入 83 90 83 88 102 108 其他流动负债 36 34 43 54 68 86 财务费用 3 5 2 4 3 1 流动负债 305 326 350 506 628 767 销售收入 04 04 01 02 01 00 长期贷款 55 35 147 197 192 187 资产减值损失 0 0 0 0 0 0 其他长期负债 14 26 29 27 26 25 公允价值变动收益 1 0 0 0 0 0 负债 373 388 526 729 845 978 投资收益 0 0 0 0 0 0 普通股股东权益 582 954 1061 1195 1372 1604 税前利润 00 00 00 00 00 00 其中：股本 64 87 87 87 87 87 营业利润 100 112 123 166 245 322 未分配利润 255 336 417 551 728 960 营业利润率 106 88 83 86 101 108 少数股东权益 0 0 0 2 4 7 营业外收支 0 2 6 30 10 10 负债股东权益合计 956 1341 1587 1926 2220 2589 税前利润利润率 100106 113 89 129 87 196101 255105 332112 比率分析 所得税 24 26 28 43 56 73 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 所得税率 235 230 219 220 220 220 每股指标 净利润 77 87 101 153 199 259 每股收益 1200 1021 1176 1745 2271 2951 少数股东损益 0 1 1 2 2 3 每股净资产 9124 11009 12245 13789 15831 18511 归属于母公司的净利润 77 88 102 151 197 256 每股经营现金净流 1536 1135 2227 3457 3466 4318 净利率 81 69 68 78 81 86 每股股利 0000 0150 0170 0200 0230 0270 回报率 现金流量表（人民币百万元） 净资产收益率 1315 928 961 1265 1435 1594 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 总资产收益率 801 660 642 785 886 988 净利润 77 87 101 153 199 259 投入资本收益率 898 853 764 937 1217 1374 少数股东损益 0 1 1 2 2 3 增长率 非现金支出 34 52 60 51 58 64 主营业务收入增长率 620 3489 1686 3000 2530 2250 非经营收益 16 10 2 17 4 3 EBIT增长率 1883 4547 745 3817 4585 2933 营运资金变动 28 50 30 113 40 48 净利润增长率 333 1551 1520 4832 3019 2992 经营活动现金净流 98 98 193 300 300 374 总资产增长率 1400 4032 1835 2134 1529 1662 资本开支 95 183 221 220 120 120 资产管理能力 投资 0 0 30 0 0 0 应收账款周转天数 187 164 158 180 180 180 其他 0 0 0 0 0 0 存货周转天数 531 513 551 530 530 530 投资活动现金净流 95 183 251 220 120 120 应付账款周转天数 666 527 536 600 600 600 股权募资 0 349 2 0 0 0 固定资产周转天数 2097 1737 1553 1298 1109 956 债权募资 44 19 115 23 5 5 偿债能力 其他 9 32 28 30 34 37 净负债股东权益 750 2851 1961 2133 2912 3830 筹资活动现金净流 35 299 88 7 39 42 EBIT利息保障倍数 232 237 740 418 839 2868 现金净流量 39 215 31 73 142 212 资产负债率 3906 2891 3315 3787 3805 3779 来源：公司年报、国金证券研究所 市场中相关报告评级比率分析 日期一周内一月内二月内三月内六月内 市场中相关报告评级比率分析说明： 市场中相关报告投资建议为“买入”得1分，为“增持” 得2分，为“中性”得3分，为“减持”得4分，之后平均计算得出最终评分，作为市场平均投资建议的参考。 最终评分与平均投资建议对照： 100买入；10120增持；20130中性 30140减持 来源：聚源数据 历史推荐和目标定价人民币 序号 日期 评级 市价 目标价 1 20211026 买入 6031 NA 2 20211102 买入 6191 NA 3 20220429 买入 4745 NA 4 20220825 买入 4710 NA 5 20221025 买入 4981 NA 6 20230419 买入 6983 NA 7 20230427 买入 6980 NA 8 20230830 买入 6414 NA 来源：国金证券研究所 投资评级的说明： 买入：预期未来612个月内上涨幅度在15以上；增持：预期未来612个月内上涨幅度在515；中性：预期未来612个月内变动幅度在55；减持：预期未来612个月内下跌幅度在5以上。 人民币元历史推荐与股价 8600 7900 7200 6500 5800 5100 4400 211025 220125 220425 220725 221025 230125 3700 成交量 60 50 40 30 20 10 230425 230725 0 特别声明： 国金证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 形式的复制、转发、转载、引用、修改、仿制、刊发，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。经过书面授权的引用、刊发，需注明出处为“国金证券股份有限公司”，且不得对本报告进行任何有悖原意的删节和修改。 本报告的产生基于国金证券及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，但国金证券及其研究人员对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。本报告反映撰写研究人员的不同设想、见解及分析方法，故本报告所载观点可能与其他类似研究报告的观点及市场实际情况不一致，国金证券不对使用本报告所包含的材料产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他任何损失承担任何责任。且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，在不作事先通知的情况下，可能会随时调整，亦可因使用不同假设和标准、采用不同观点和分析方法而与国金证券其它业务部门、单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反。 本报告仅为参考之用，在任何地区均不应被视为买卖任何证券、金融工具的要约或要约邀请。本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险，可能不易变卖以及不适合所有投资者。本报告所提及的证券或金融工具的价格、价值及收益可能会受汇率影响而波动。过往的业绩并不能代表未来的表现。 客户应当考虑到国金证券存在可能影响本报告客观性的利益冲突，而不应视本报告为作出投资决策的