大B端快速复苏，小B端新品势能充足

增持（维持） 股价（2023年09月01日）65.1元 大B端快速复苏，小B端新品势能充足 ——千味央厨23H1中报点评 公司研究|中报点评千味央厨001215.SZ 目标价格73.36元 52周最高价/最低价82.78/43.6元 总股本/流通A股（万股）8,664/4,522 A股市值（百万元）5,640 事件：公司披露中报，23H1营收/归母净利润/扣非归母净利润分别为8.51/0.56/0.53亿元，分别同比+31.1%/+22.2%/+30.1%；23Q2营收/归母净利润/扣非归母净利润分别为4.22/0.26/0.23亿元，分别同比+40.4%/+50.3%/+39.0%。 大B端复苏强劲，小B端持续加强渠道建设。公司Q2收入同比高增40%，主要由 于低基数下餐饮复苏和持续开拓新客户新产品。分渠道来看，23H1直营/经销收入分别为3.80/4.67亿元，分别同比+71%/+10%，直营增速较高主要受益于去年同期大客户门店受疫情影响基数低，餐饮头部品牌复苏较快，同时加快核心大客户产品上新速度，23H1前五大直营客户收入合计3.14亿元，同比增长93.6%；经销增速回落，主要由于去年同期受益保供和团餐需求基数较高，不利环境下22H1增速也达到27.4%；截至23Q2经销商1066个，较22年底减少86个，公司将继续加强头部经销商扶持力度，帮助经销商开拓二批和终端，重点开发早餐、团餐等场景。 新品表现亮眼，大单品潜力充沛。分产品看，23H1油炸/烘焙/蒸煮/菜肴及其他类产 品收入分别为3.91/1.85/1.59/1.12亿元，分别同比+24%/+65%/+19%/+31%，烘焙类增速较高得益于大B端持续上新和部分产品加快小B端扩展。23H1核心大单品蒸煎饺同比+33%保持快速增长，米糕/春卷/烧麦分别同比+23%/120%/+1719%，潜在大单品势头良好。预制菜业务在大客户定制开发和乡厨渠道双路并进，23H1收入3338万元同比高增180%。 毛利率稳中有升，费用投放随业务扩张有所加大，盈利能力保持稳健。公司23H1 盈利预测与投资建议 毛利率23.24%/+0.77pctyoy，23Q2毛利率22.52%/+0.15pctyoy，主要与烘焙、菜肴等高毛利产品占比提升有关，23H1油炸/烘焙/蒸煮/菜肴及其他产品毛利率分别为20.69%/23.54%/23.35%/29.20%，销售费用率4.65%/+1.58pctyoy，主要由于新设子公司和华东仓储费用增加，管理费用率8.82%/-1.92pctyoy，主要受益于规模效应。23Q2毛销差17.9%/-1.43pctyoy，归母净利率6.07%/+0.40pctyoy，扣非归母净利率5.51%/-0.06pctyoy。 考虑到餐饮复苏和公司持续扩展品类、渠道，暂不考虑定增摊薄影响，我们维持2023-25年EPS预测分别为1.71/2.37/3.05元，考虑到公司23-25年预期业绩复合增速显著高于可比公司平均，在可比公司23年33倍PE基础上给予30%溢价，维持43倍PE估值和目标价73.36元，维持“增持”评级。 风险提示 原材料价格大幅上涨；餐饮需求复苏不及预期；市场竞争加剧；新品不及预期等。 国家/地区中国 行业食品饮料 核心观点 报告发布日期2023年09月04日 1周 1月 3月 12月 绝对表现% 3.27 -6.55 0.54 29.76 相对表现% 1.05 -1.38 0.94 36 沪深300% 2.22 -5.17 -0.4 -6.24 谢宁铃xieningling@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860520070001 彭博pengbo3@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860522100001 公司主要财务信息 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 1,274 1,489 1,934 2,417 2,941 同比增长(%) 34.9% 16.9% 30.0% 24.9% 21.7% 营业利润(百万元) 112 123 184 257 333 同比增长(%) 11.5% 10.6% 49.0% 39.7% 29.6% 归属母公司净利润(百万元) 88 102 148 205 265 同比增长(%) 15.5% 15.2% 45.3% 38.5% 28.9% 每股收益（元） 1.02 1.18 1.71 2.37 3.05 毛利率(%) 22.4% 23.4% 24.5% 24.5% 24.8% 净利率(%) 6.9% 6.8% 7.7% 8.5% 9.0% 净资产收益率(%) 11.5% 10.1% 12.8% 15.1% 16.6% 市盈率 63.8 55.3 38.1 27.5 21.3 市净率 5.9 5.3 4.5 3.9 3.3 资料来源：公司数据.东方证券研究所预测.每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 附表：财务报表预测与比率分析 资产负债表利润表 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 332 381 495 619 753 营业收入 1,274 1,489 1,934 2,417 2,941 应收票据、账款及款项融资 62 67 87 108 132 营业成本 989 1,140 1,461 1,825 2,210 预付账款 5 8 11 14 17 营业税金及附加 12 12 17 22 26 存货 162 182 234 292 354 销售费用 42 58 88 98 125 其他 32 31 39 41 43 管理费用及研发费用 116 155 188 218 251 流动资产合计 593 670 865 1,074 1,298 财务费用 5 2 5 7 5 长期股权投资 0 30 0 0 0 资产、信用减值损失 0 (0) (1) 0 0 固定资产 606 633 886 989 1,065 公允价值变动收益 0 (0) 1 1 1 在建工程 30 100 64 43 39 投资净收益 0 0 0 0 0 无形资产 38 38 37 35 34 其他 2 2 7 8 9 其他 73 116 94 94 94 营业利润 112 123 184 257 333 非流动资产合计 747 917 1,081 1,162 1,232 营业外收入 3 7 7 7 7 资产总计 1,341 1,587 1,946 2,236 2,530 营业外支出 1 1 1 1 1 短期借款 15 15 131 152 115 利润总额 113 129 190 263 339 应付票据及应付账款 144 191 245 306 371 所得税 26 28 42 58 74 其他 168 144 146 147 149 净利润 87 101 148 205 265 流动负债合计 326 350 521 605 636 少数股东损益 (1) (1) 0 0 0 长期借款 35 147 147 147 147 归属于母公司净利润 88 102 148 205 265 应付债券 0 0 0 0 0 每股收益（元） 1.02 1.18 1.71 2.37 3.05 其他 26 29 22 22 22 非流动负债合计 61 176 169 169 169 主要财务比率 负债合计 388 526 690 774 804 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 少数股东权益 (0) 0 0 0 0 成长能力 实收资本（或股本） 87 87 87 87 87 营业收入 34.9% 16.9% 30.0% 24.9% 21.7% 资本公积 499 517 565 565 565 营业利润 11.5% 10.6% 49.0% 39.7% 29.6% 留存收益 368 457 605 810 1,075 归属于母公司净利润 15.5% 15.2% 45.3% 38.5% 28.9% 其他 0 0 0 0 0 获利能力 股东权益合计 953 1,061 1,256 1,462 1,726 毛利率 22.4% 23.4% 24.5% 24.5% 24.8% 负债和股东权益总计 1,341 1,587 1,946 2,236 2,530 净利率 6.9% 6.8% 7.7% 8.5% 9.0% ROE 11.5% 10.1% 12.8% 15.1% 16.6% 现金流量表 ROIC 10.7% 8.7% 10.6% 12.4% 14.0% 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 偿债能力 净利润 87 101 148 205 265 资产负债率 28.9% 33.1% 35.4% 34.6% 31.8% 折旧摊销 41 51 54 69 80 净负债率 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 财务费用 5 2 5 7 5 流动比率 1.82 1.91 1.66 1.77 2.04 投资损失 0 (0) 0 0 0 速动比率 1.32 1.39 1.21 1.29 1.49 营运资金变动 (37) (5) (26) (22) (24) 营运能力 其它 3 62 13 (1) (1) 应收账款周转率 22.3 23.1 25.3 24.8 24.5 经营活动现金流 98 211 194 259 325 存货周转率 7.1 6.6 7.0 6.9 6.8 资本支出 (132) (161) (269) (150) (150) 总资产周转率 1.1 1.0 1.1 1.2 1.2 长期投资 0 (30) 30 0 0 每股指标（元） 其他 (51) (59) 1 1 1 每股收益 1.02 1.18 1.71 2.37 3.05 投资活动现金流 (183) (251) (238) (149) (149) 每股经营现金流 1.14 2.43 2.23 2.98 3.75 债权融资 (13) 113 0 0 0 每股净资产 11.01 12.24 14.50 16.87 19.92 股权融资 283 18 47 0 0 估值比率 其他 29 (43) 111 14 (42) 市盈率 63.8 55.3 38.1 27.5 21.3 筹资活动现金流 299 88 158 14 (42) 市净率 5.9 5.3 4.5 3.9 3.3 汇率变动影响 0 0 -0 -0 -0 EV/EBITDA 35.1 31.4 22.7 16.6 13.2 现金净增加额 215 48 114 124 134 EV/EBIT 47.4 44.2 29.2 20.9 16.3 资料来源：东方证券研究所 分析师申明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的研究分析师在此作以下声明： 分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师薪酬的任何组成部分无论是在过去、现在及将来，均与其在本研究报告中所表述的具体建议或观点无任何直接或间接的关系。 投资评级和相关定义 报告发布日后的12个月内行业或公司的涨跌幅相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅为基准 （A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500指数）； 公司投资评级的量化标准 买入：相对强于市场基准指数收益率15%以上；增持：相对强于市场基准指数收益率5%～15%； 中性：相对于市场基准指数收益率在-5%～+5%之间波动；减持：相对弱于市场基准指数收益率在-5%以下。