2023年三季报点评：Q3扭亏转盈0.55亿，预计公司长期业绩拐点已至，重回支线市场成长逻辑

公司研究 证券研究报告 航空2023年10月24日 华夏航空（002928）2023年三季报点评 Q3扭亏转盈0.55亿，预计公司长期业绩拐点已至，重回支线市场成长逻辑 强推维持） 目标价：9.4元 当前价：6.56元 华创证券研究所 证券分析师：吴一凡 电话：021-20572539 邮箱：wuyifan@hcyjs.com执业编号：S0360516090002 证券分析师：吴晨玥 邮箱：wuchenyue@hcyjs.com执业编号：S0360523070001 证券分析师：黄文鹤 电话：010-63214633 邮箱：huangwenhe@hcyjs.com执业编号：S0360523070004 证券分析师：梁婉怡 邮箱：liangwanyi@hcyjs.com执业编号：S0360523080001 公司基本数据 总股本(万股)127,824.15 已上市流通股(万股)122,389.37 总市值(亿元)83.85 流通市值(亿元)80.29 资产负债率(%)82.33 每股净资产(元)2.62 12个月内最高/最低价13.96/6.56 市场表现对比图(近12个月) 2022-10-24~2023-10-23 21% 0% -22%22/1023/0123/0323/0523/0823/10 -43% 华夏航空 沪深300 相关研究报告 《华夏航空（002928）2023年半年报点评：H1亏损7.5亿，Q2亏损4.8亿，预期Q3或将实现长期业绩拐点，重回支线市场成长逻辑》 2023-08-29 《华夏航空（002928）跟踪报告：预期23Q3或将实现长期业绩拐点，重回支线市场成长逻辑，强调“强推”评级》 2023-08-01 《华夏航空（002928）2022年报及2023年一季报点评：23Q1亏损2.8亿，同比减亏，当前运力恢复约8成，看好支线龙头逆境破局》 2023-05-02 公司公告2023年三季报：23Q3盈利0.55亿，扣非盈利0.53亿。1）2023Q3：营收16.4 亿，同比+110.9%，较19年+5.2%，盈利0.55亿（22年同期亏损5.6亿），扣非后盈利 0.53亿，Q3人民币升值0.6%，测算汇兑收益0.3亿。2）23Q1-Q3：营收38.5亿，同比增加90.0%，较19年-4.5%；亏损7.0亿（22年同期亏损15.1亿），扣非亏损7.0亿， Q1-Q3归母净利分别为-2.76、-4.76、+0.55亿。Q1至Q3人民币贬值3.1%，测算汇兑损失1.2亿。3）其他收益：Q3其他收益1.3亿元，同比+218.9%，Q1-Q3合计实现2.8亿，同比+75.6%。 经营数据：1）23Q3：ASK同比+103.9%，较19年+9.3%，RPK同比+137.0%，较19 年+5.7%，客座率80.1%，同比+11.2pct，较19年-2.7pct，旺季特征显现。2）23Q1-Q3： ASK同比+74.8%，较19年+3.9%，RPK同比+98.4%，较19年-2.4%，客座率75.7%， 同比+9.0pct，较19年-4.9pct。 收益水平：1）测算23Q3客公里收益（含燃油附加费）0.60元，同比-8.1%，较19年同期-2.1%，座公里收益0.48元，同比+6.8%，较19年-5.3%。2）测算Q1-Q3客公里收益0.58元，同比-3.6%，较19年同期-5.3%，座公里收益0.44元，同比+9.4%，较 19年同期-11.0%。 成本费用：1）23Q3营业成本14.6亿，同比+39.1%，座公里成本0.45元，同比-31.8%，较19年+11.2%。Q1-Q3营业成本39.8亿，同比+35.8%，座公里成本0.48元，同比-22.3%较19年+13.0%。2）费用：23Q3年三费合计（扣汇）为2.66亿，同比+1.9%，扣汇三费率16.2%。Q1-Q3扣汇三费合计7.74亿，扣汇三费率20.1%（注：不含研发费用）。 民航支线补贴：局方公示2024年支线航空补贴预算方案，2024年支线航空补贴预算 14.05亿元，较23年18.45亿元减少4.37亿元，同比下降23.74%。华夏航空支线补贴 预算为1.45亿，较23年1.75亿年减少0.3亿，同比-17.1%，小于行业降幅。 从航班量恢复程度分析，公司制约因素逐步消除：据航班管家数据统计，Q3日均航班量273班，同比+102.9%，环比Q2+12.7%，较19年同期16.9%。Q1-Q3日均航班量，同比+68.2%，较19年-22.0%。Q4截止目前，公司日均航班量285班，环比Q3日均继续提升4.5%，较19年同期-14.6%，从航班量的恢复程度，判断公司制约因素将逐步消除。 我们持续看好支线航空市场空间及公司独特商业模式。1）支线航空：潜力巨大的蓝海市场。2）公司优势：a）细分市场规模领先：覆盖半数国内支线航点，独飞航线占比超9成。b）常态化下：公司成长性与稳健性兼具。c）先发优势、运营优势、创新模 式共筑核心壁垒。 投资建议：1）盈利预测：考虑公司航班量及利用率仍处于恢复期，以及8月以来航油价格持续上涨，我们调整23-25年盈利预测为亏损7.9亿、盈利6.0亿和盈利10.6亿。 （原预测为亏损2.5、盈利9.0和盈利12.1亿），对应EPS分别为-0.62、0.47和0.83元24-25PE分别为14和8倍。2）投资建议：我们认为公司业绩拐点已至，处于估值底部，将重回成长逻辑。预计运力投放步入正轨后将维持20%+的复合增速，参考公司过往历史PE以及年化增速，给予2024年20倍PE，目标市值120亿，目标价9.4 元，较当前空间43%，强调“强推”评级。 风险提示：经济大幅下滑、人民币大幅贬值、油价大幅上涨。主要财务指标 2022A2023E2024E2025E 营业总收入(百万)2,6434,5537,2038,889 同比增速(%)-33.3%72.2%58.2%23.4% 归母净利润(百万)-1,974-7906011,062 同比增速(%)-1,653.8%60.0%176.1%76.6% 每股盈利(元)-1.54-0.620.470.83 市盈率(倍)-4-11148 市净率(倍)2.12.62.21.7 资料来源：公司公告，华创证券预测注：股价为2023年10月23日收盘价 图表1华夏航空季度分拆 亿 22Q1 22Q2 22Q3 22Q4 23Q1 23Q2 23Q3 23Q1-Q3 收入 6.0 6.5 7.8 6.2 10.4 11.7 16.4 38.5 同比 -45.5% -47.0% -18.4% -10.4% 74.2% 79.7% 110.9% 90.0% 较19年 -52.0% -47.0% -50.1% -55.2% -16.4% -4.7% 5.2% -4.5% 成本 9.1 9.8 10.5 9.7 12.3 13.0 14.6 39.8 同比 -9.1% -7.0% 12.3% 20.0% 35.3% 32.7% 39.1% 35.8% 其他收益 0.7 0.4 0.4 2.0 0.5 0.9 1.3 2.8 同比 -30.6% -42.4% -38.2% -42.0% -30.1% 114.6% 218.9% 75.6% 归母净利 -4.5 -5.0 -5.6 -4.6 -2.76 -4.76 0.55 -6.97 同比 -845.1% -936.6% -290.3% -1549.5% 39.2% 4.6% 109.9% 53.8% 归属净利率 -75.7% -76.6% -71.6% -75.3% -26.4% -40.7% 3.3% -18.1% 扣非净利润 -4.5 -4.98 -5.57 -4.76 -2.77 -4.77 0.53 -7.01 同比 -924.2% -954.4% -288.2% -2145.9% 39.1% 4.1% 109.5% 53.5% 扣非净利率 -76% -76% -72% -77% -26% -41% 3% -18% ASK（亿公里） 15.4 16.6 15.8 12.4 23.7 27.6 32.2 83.6 同比 -40.6% -37.0% -22.0% -6.8% 53.8% 66.6% 103.9% 74.8% 较19年 -35.0% -39.0% -46.4% -58.6% -0.1% 1.6% 9.3% 3.9% RPK（亿公里） 10.4 10.6 10.9 6.5 16.7 20.7 25.8 63.2 同比 -38.6% -49.2% -27.6% -30.0% 60.6% 95.9% 137.0% 98.4% 较19年 -45.6% -50.1% -55.4% -73.3% -12.7% -2.3% 5.7% -2.4% 客座率（%） 67.7% 63.6% 69.0% 52.3% 70.6% 74.8% 80.1% 75.7% 客公里收益（元） 0.55 0.59 0.66 0.84 0.59 0.54 0.60 0.58 同比 -12.1% 7.4% 10.0% 38.2% 7.3% -9.1% -8.1% -3.6% 较19年 -14.7% 3.2% 6.6% 53.8% -8.5% -6.2% -2.1% -5.3% 座公里收益（元） 0.37 0.37 0.45 0.44 0.41 0.40 0.48 0.44 同比 -9.3% -13.4% 2.1% 3.7% 12.0% 6.9% 6.8% 9.4% 较19年 -28.6% -15.6% -11.3% -0.6% -20.0% -9.8% -5.3% -11.0% 座公里成本（元） 0.59 0.59 0.66 0.78 0.52 0.47 0.45 0.48 同比 53.1% 47.7% 44.0% 28.7% -12.1% -20.4% -31.8% -22.3% 三费费率（%） 37.8% 32.5% 33.6% 35.2% 22.6% 23.2% 16.2% 20.1% 销售费用率 8.5% 6.7% 5.9% 6.3% 4.7% 4.7% 4.0% 4.4% 管理费用率 9.3% 8.9% 7.2% 11.5% 6.0% 5.5% 3.9% 4.9% 扣汇财务费用率 20.1% 16.9% 20.5% 17.5% 12.0% 13.0% 8.3% 10.7% 汇率变动（%） 0.4% -5.7% -5.8% 1.9% 1.3% -5.2% 0.6% -3.1% 国内综采成本(元/吨） 5,462 7,933 8,736 7,986 7,025 6,099 6,564 6,563 综采成本同比 55.1% 93.0% 93.3% 55.0% 28.6% -23.1% -24.9% -11.0% 资料来源：公司公告，华创证券 图表2华夏航空单季盈利（亿） 资料来源：公司公告，华创证券 图表3华夏航空航班量 资料来源：航班管家，华创证券 附录：财务预测表资产负债表 利润表 单位：百万元 2022A 2023E 2024E 2025E 单位：百万元 2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 1,789 1,039 691 728 营业总收入 2,643 4,553 7,203 8,889 应收票据 27 12 23 36 营业成本 3,898 4,928 5,992 7,064 应收账款 843 1,288 2,038 2,515 税金及附加 14 12 23 32 预付账款 129 169 222 248 销售费用 179 196 274 320 存货 172 157 211 262 管理费用 240 205 267 311 合同资产 0 0 0 0 研发费用 21 18 22 18 其他流动资产 1,167 985 1,414 1,769 财务费用 8