货币政策与流动性观察：税期与政府融资带来扰动

证券研究报告|2023年10月23日 货币政策与流动性观察 税期与政府融资带来扰动 核心观点经济研究·宏观周报 税期与政府融资带来扰动 海外方面，上周（10月16日-10月20日）全球主要央行货币政策无重大变化。10月18日，美联储票委哈克表示，美联储应该延长暂停加息期限，经济运行不能操之过急。美联储联邦资金利率期货隐含的11月FOMC加息25bp的可能性为1.8%，不加息的可能性为98.2%。 国内流动性方面，受税期临近和政府债券发行等因素影响，上周（10月16日-10月20日）狭义流动性小幅收紧。国信狭义流动性高频扩散指数较此前一周（10月9日-10月13日）下降0.09至100.38。其中价格指标贡献359.56%，数量指标贡献-259.56%。价格指数下降（紧缩）主要由上周全周标准化后的同业存单加权利率、R/DR加权利率偏离度（7天/14天利率减去同期限政策利率）和R001总体环比上行拖累。数量上，央行上周MLF和逆回购超量续做对数量指标形成支撑。除跨月因素外，本周需关注以下因素的扰动：同业存单到期超过4000亿元，政府债券 净融资超过3500亿元。 央行公开市场操作：上周（10月16日-10月22日），央行净投放流动性资金7880亿元。其中：7天逆回购净投放7880亿元（到期6660亿元， 投放14540亿元）；14天逆回购净投放0亿元（到期0亿元，投放0亿 元）。本周（10月23日-10月29日），央行逆回购将到期14540亿元， 其中7天逆回购到期14540亿元，14天逆回购到期0亿元。截至本周一 （9月25日）央行7天逆回购净投放7020亿元，OMO存量为21560亿元。 银行间交易量：上周（10月16日-10月20日），银行间市场质押回购平均日均成交7.02万亿，较前一周（10月9日-10月13日，7.39万亿）降低0.37万亿。隔夜回购占比为88.2%，较前一周（90.4%）降低2.2pct。 债券发行：上周政府债净融资4638.9亿元，本周计划发行6644.0亿元，净融资额预计为3576.3亿元；上周同业存单净融资-3170.5亿元，本周计划发行1520.3亿元，净融资额预计为-3218.3亿元；上周政策银行债净融资1534.0亿元，本周计划发行90.0亿元，净融资额预计为-1441.8 亿元；上周商业银行次级债券净融资731.0亿元，本周计划发行400.0 亿元，净融资额预计为200.0亿元；上周企业债券净融资727.6亿元（其中城投债融资贡献约10%），本周计划发行1289.6亿元，净融资额预计为-5875.4亿元。 上周五（10月20日）人民币CFETS一篮子汇率指数较前一周（10月13日）上行0.10至99.69，同期美元指数下行0.52至106.16。10月20 日，美元兑人民币在岸汇率较10月13日的7.30上行约110基点至7.32；离岸汇率上行约236基点至7.33。 风险提示：需求改善不及预期，海外经济进入衰退。 证券分析师：董德志联系人：田地021-609331580755-81982035 dongdz@guosen.com.cntiandi2@guosen.com.cnS0980513100001 基础数据 固定资产投资累计同比3.10 社零总额当月同比5.50 出口当月同比-6.20 M210.30 市场走势 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《宏观经济宏观周报-国信高频宏观扩散指数B明显上行，国内经济景气提振》——2023-10-23 《高技术制造业宏观周报-国信周频高技术制造业扩散指数小幅为负》——2023-10-19 《货币政策与流动性观察-政策效用逐步显现》——2023-10-16 《宏观经济宏观周报-国信高频宏观扩散指数B小幅上行》——2023-10-16 《高技术制造业宏观周报-国信周频高技术制造业扩散指数略有下行》——2023-10-13 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 内容目录 周流动性回顾：税期与政府融资带来扰动4 流动性观察6 外部环境：美联储11月有望继续暂停加息6 国内利率：短端利率全面上行7 国内流动性：上周央行逆回购超量续作9 债券融资：上周政府债券净融资有所下降11 汇率：人民币基本稳定12 图表目录 图1：狭义流动性扩散指数（上升指向宽松，下降指向紧缩）4 图2：价格指数4 图3：数量指数4 图4：美联储关键短端利率6 图5：欧央行关键短端利率6 图6：日央行关键短端利率6 图7：主要央行资产负债表相对变化6 图8：央行关键利率7 图9：LPR利率7 图10：短端市场利率与政策锚8 图11：中期利率与政策锚8 图12：短端流动性分层观察8 图13：中长端流动性分层观察8 图14：货币市场加权利率8 图15：SHIBOR报价利率8 图16：“三档两优”准备金体系9 图17：7天逆回购到期与投放9 图18：央行逆回购规模（本周投放截至周一）9 图19：央行逆回购余额跟踪9 图20：MLF投放跟踪10 图21：MLF投放季节性10 图22：银行间回购成交量10 图23：上交所回购成交量10 图24：银行间回购余额10 图25：交易所回购余额10 图26：债券发行统计（本周统计仅含计划发行及到期）11 图27：政府债券与同业存单净融资12 图28：企业债券净融资与结构12 图29：主要货币指数走势12 图30：人民币汇率12 周流动性回顾：税期与政府融资带来扰动 海外方面，上周（10月16日-10月20日）全球主要央行货币政策无重大变化。10月18日，美联储票委哈克表示，美联储应该延长暂停加息期限，经济运行不能操之过急。美联储联邦资金利率期货隐含的11月FOMC加息25bp的可能性为1.8%，不加息的可能性为98.2%。 图1：狭义流动性扩散指数（上升指向宽松，下降指向紧缩） 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 图2：价格指数图3：数量指数 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 国内流动性方面，受税期临近和政府债券发行等因素影响，上周（10月16日-10月20日）狭义流动性小幅收紧。国信狭义流动性高频扩散指数较此前一周（10月9日-10月13日）下降0.09至100.38。其中价格指标贡献359.56%，数量指标贡献-259.56%。价格指数下降（紧缩）主要由上周全周标准化后的同业存单加权利率、R/DR加权利率偏离度（7天/14天利率减去同期限政策利率）和R001总体环比上行拖累。数量上，央行上周MLF和逆回购超量续做对数量指标形成支撑。除跨月因素外，本周需关注以下因素的扰动：同业存单到期超过4000亿元，政 府债券净融资超过3500亿元。 央行公开市场操作：上周（10月16日-10月22日），央行净投放流动性资金7880 亿元。其中：7天逆回购净投放7880亿元（到期6660亿元，投放14540亿元）； 14天逆回购净投放0亿元（到期0亿元，投放0亿元）。本周（10月23日-10月 29日），央行逆回购将到期14540亿元，其中7天逆回购到期14540亿元，14天 逆回购到期0亿元。截至本周一（9月25日）央行7天逆回购净投放7020亿元，OMO存量为21560亿元。 银行间交易量：上周（10月16日-10月20日），银行间市场质押回购平均日均成交7.02万亿，较前一周（10月9日-10月13日，7.39万亿）降低0.37万亿。隔夜回购占比为88.2%，较前一周（90.4%）降低2.2pct。 债券发行：上周政府债净融资4638.9亿元，本周计划发行6644.0亿元，净融资 额预计为3576.3亿元；上周同业存单净融资-3170.5亿元，本周计划发行1520.3亿元，净融资额预计为-3218.3亿元；上周政策银行债净融资1534.0亿元，本周计划发行90.0亿元，净融资额预计为-1441.8亿元；上周商业银行次级债券净融资731.0亿元，本周计划发行400.0亿元，净融资额预计为200.0亿元；上周企 业债券净融资727.6亿元（其中城投债融资贡献约10%），本周计划发行1289.6亿元，净融资额预计为-5875.4亿元。 上周五（10月20日）人民币CFETS一篮子汇率指数较前一周（10月13日）上行 0.10至99.69，同期美元指数下行0.52至106.16。10月20日，美元兑人民币在岸汇率较10月13日的7.30上行约110基点至7.32；离岸汇率上行约236基点至7.33。 流动性观察 外部环境：美联储11月有望继续暂停加息 美联储 9月FOMC暂停加息，其两大管理利率——存款准备金利率（IORB）与隔夜逆回购利率（ONRRP）分别保持在5.40%和5.30%。上周四（10月19日）SOFR利率较前一周（10月12日）下降1bp，位于5.30%。10月18日，美联储票委哈克表示，美联储应该延长暂停加息期限，经济运行不能操之过急。美联储可以等到明年初决定过去20个月快速加息是否足以使通胀保持下行趋势。美联储联邦资金利率期货隐含的11月FOMC加息25bp的可能性为1.8%，不加息的可能性为98.2%。 截至10月18日，美联储资产负债表规模为7.93万亿美元，较前一周（10月11 日）降低188.92亿美元，约为去年4月本次缩表初期历史最高值（8.97万亿）的88.49%。 图4：美联储关键短端利率图5：欧央行关键短端利率 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 图6：日央行关键短端利率图7：主要央行资产负债表相对变化 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 欧央行 欧央行在9月议息会议加息25bp，其三大关键利率——主要再融资操作（MRO）、边际贷款便利（MLF）和隔夜存款便利（DF）利率分别位于4.5%、4.75%和4%。欧元短期利率（ESTR）上周四（10月19日）较前一周（10月12日）上升1bp，位于3.91%。10月18日，欧洲央行管委斯图纳拉斯表示，以色列和哈马斯之间冲突给欧洲经济带来新的挑战，不利于央行进一步收紧货币政策。 日央行 日央行9月公布利率决议将政策利率维持在-0.1％。日本央行政策目标利率、贴现率和互补性存款便利利率分别保持-0.1%、0.3%和-0.1%不变。东京隔夜平均利率（TONAR）上周四（10月19日）较前一周（10月12日）升高2bp，位于-0.01%。10月20日，日本央行行长植田和男表示，将耐心地维持超宽松货币政策，以稳定的方式实现2%的通胀目标。 国内利率：短端利率全面上行 央行关键利率 上周（10月16日-10月20日），央行关键利率无变化。 图8：央行关键利率图9：LPR利率 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 市场利率 短端利率方面，隔夜利率与七天利率全面上行。上周五（10月20日），隔夜和七天利率均值（R、DR、GC）较前一个周五（10月13日）分别上行43.3bp、79.9bp，位于2.22%和2.78%；考虑R成交量权重的货币市场加权利率（7天移动平均）上行23.75bp至2.07%。具体来看，上周五R001、DR001较前一周分别上行54.8bp、20.2bp；R007、DR007分别上行98.5bp、42.8p。 存单利率方面，各类发债主体全面上行。上周二（10月17日）国有行1年期存单发行利率较10月10日上行5.0bp，位于2.50%；上周五（10月20日）股份行1年期存单发行利率较10月13日上行6.8bp，位于2.58%；城商行上行9.9bp，位于2.75%。 图10：短端市场利率与政策锚图11：中期利率与政策锚 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 图12：短端流动性分层观察图13：中长端