货币政策与流动性观察税期扰动有限，资金维持均衡

证券研究报告|2024年04月22日 货币政策与流动性观察 税期扰动有限，资金维持均衡 核心观点经济研究·宏观周报 税期扰动有限，资金维持均衡 海外方面，上周（4月15日-4月21日）全球主要央行货币政策无重大变化。4月18日，美国纽约联储主席威廉姆斯表示，如果数据显示美联储需要加息以实现目标，那么美联储就会加息。联邦资金利率期货隐含5月FOMC降息25bp的可能性为3.2%，不降息的可能性为96.8%。 国内流动性方面，上周央行缩量投放MLF对资金面影响有限，资金总体维持均衡偏宽松态势，税期等因素扰动下隔夜资金边际上行，7天资金基本稳定，存单利率持续下行。国信货币政策力度指数较前一周（4月8日-4月14日）边际下降0.06至101.01。其中价格指标贡献-40%，数量指标贡献140%。价格指数上升（宽松）主要由上周全周标准化后的R001利率、R加权利率偏离度和DR加权利率偏离度（7天/14天利率减去同期限政策利率）环比上行拖累，同业存单加权利率环比下行支撑。数量上，央行上周公开市场继续缩量续作，对数量指标形成拖累。本周需关注以下因素的扰动：同业存单到期超过8000亿元。 央行公开市场操作：上周（4月15日-4月21日），央行净投放流动性资金-720亿元。其中：7天逆回购净投放-20亿元（到期120亿元，投放100亿元），14天逆回购净投放0亿元（到期0亿元，投放0亿元）MLF净投放-700亿元（到期1700亿元，投放1000亿元）。本周（4月22日-4月28日），央行逆回购将到期100亿元，其中7天逆回购到期 100亿元，14天逆回购到期0亿元。截至本周一（4月22日）央行7天 逆回购净投放0亿元，14天逆回购净投放0亿元，OMO存量为100亿元。 银行间交易量：银行间市场质押回购平均日均成交6.93万亿，较前一周（4月8日-4月14日）减少0.21万亿。隔夜回购占比为88.7%，较前一周（89.3%）下降0.6pct。 债券发行：上周政府债净融资1560.6亿元，本周计划发行1974.8亿元，净融资额预计为-1952.7亿元；上周同业存单净融资-1215.5亿元，本周计划发行1026.0亿元，净融资额预计为-7177.0亿元。；上周政策银行债净融资1560.0亿元，本周计划发行200.0亿元，净融资额预计为 68.8亿元；上周商业银行次级债券净融资220.0亿元，本周计划发行 900.0亿元，净融资额预计为425.0亿元。；上周企业债券净融资1001.1亿元（其中城投债融资贡献约-0.73%），本周计划发行1644.6亿元，净融资额预计为-3292.8亿元。 汇率：上周五（4月19日）人民币CFETS一篮子汇率指数较前一周（4月12日）上行0.68至100.73，同期美元指数上行0.09至106.11。4 月19日，美元兑人民币在岸汇率较4月12日汇率维持稳定，位于7.24；离岸汇率维持稳定，位于7.26。 风险提示：需求改善不及预期，海外经济进入衰退。 证券分析师：董德志联系人：田地021-609331580755-81982035 dongdz@guosen.com.cntiandi2@guosen.com.cnS0980513100001 基础数据 固定资产投资累计同比4.50 社零总额当月同比3.10 出口当月同比-7.50 M28.30 市场走势 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《宏观经济宏观周报-国内旧经济增长动能持续改善》——2024-04-21 《高技术制造业宏观周报-国信周频高技术制造业扩散指数连续两周回升》——2024-04-18 《货币政策与流动性观察-资金面维持均衡偏松态势》——2024-04-17 《宏观经济宏观周报-国内旧经济增长动能仍偏弱但边际上或有所改善》——2024-04-14 《高技术制造业宏观周报-国信周频高技术制造业扩散指数小幅回升》——2024-04-12 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 内容目录 周流动性回顾：税期扰动有限，资金维持均衡4 流动性观察6 外部环境：美联储5月降息预期较低6 国内利率：短端利率走势分化7 国内流动性：上周央行继续缩量续作9 债券融资：上周政府债券净融资大幅增加11 汇率：美元兑人民币基本稳定12 图表目录 图1：国信货币政策力度指数（上升指向宽松，下降指向紧缩）4 图2：价格指数4 图3：数量指数4 图4：美联储关键短端利率6 图5：欧央行关键短端利率6 图6：日央行关键短端利率6 图7：主要央行资产负债表相对变化6 图8：央行关键利率7 图9：LPR利率7 图10：短端市场利率与政策锚8 图11：中期利率与政策锚8 图12：短端流动性分层观察8 图13：中期流动性分层观察8 图14：货币市场加权利率8 图15：SHIBOR报价利率8 图16：“三档两优”准备金体系9 图17：7天逆回购到期与投放9 图18：央行逆回购规模（本周投放截至周一）9 图19：央行逆回购余额跟踪9 图20：MLF投放跟踪10 图21：MLF投放季节性10 图22：银行间回购成交量10 图23：上交所回购成交量10 图24：银行间回购余额10 图25：交易所回购余额10 图26：债券发行统计（本周统计仅含计划发行及到期）11 图27：政府债券与同业存单净融资12 图28：企业债券净融资与结构12 图29：主要货币指数走势12 图30：人民币汇率12 周流动性回顾：税期扰动有限，资金维持均衡 海外方面，上周（4月15日-4月21日）全球主要央行货币政策无重大变化。4月18日，美国纽约联储主席威廉姆斯表示，如果数据显示美联储需要加息以实现目标，那么美联储就会加息。联邦资金利率期货隐含5月FOMC降息25bp的可能性为3.2%，不降息的可能性为96.8%。 图1：国信货币政策力度指数（上升指向宽松，下降指向紧缩） 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 图2：价格指数图3：数量指数 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 国内流动性方面，上周狭义流动性环比下行。国信货币政策力度指数较前一周（4月8日-4月14日）边际下降0.06至101.01。其中价格指标贡献-40%，数量指标贡献140%。价格指数上升（宽松）主要由上周全周标准化后的R001利率、R加权利率偏离度和DR加权利率偏离度（7天/14天利率减去同期限政策利率）环比上行拖累，同业存单加权利率环比下行支撑。数量上，央行上周公开市场继续缩量续作，对数量指标形成拖累。本周需关注以下因素的扰动：同业存单到期超过8000亿元。 央行公开市场操作：上周（4月15日-4月21日），央行净投放流动性资金-720亿元。其中：7天逆回购净投放-20亿元（到期120亿元，投放100亿元），14天逆回购净投放0亿元（到期0亿元，投放0亿元），MLF净投放-700亿元（到 期1700亿元，投放1000亿元）。本周（4月22日-4月28日），央行逆回购将 到期100亿元，其中7天逆回购到期100亿元，14天逆回购到期0亿元。截至本 周一（4月22日）央行7天逆回购净投放0亿元，14天逆回购净投放0亿元，OMO 存量为100亿元。 银行间交易量：银行间市场质押回购平均日均成交6.93万亿，较前一周（4月8日-4月14日）减少0.21万亿。隔夜回购占比为88.7%，较前一周（89.3%）下降0.6pct。 债券发行：上周政府债净融资1560.6亿元，本周计划发行1974.8亿元，净融资额预计为-1952.7亿元；上周同业存单净融资-1215.5亿元，本周计划发行1026.0亿元，净融资额预计为-7177.0亿元。；上周政策银行债净融资1560.0亿元，本周计划发行200.0亿元，净融资额预计为68.8亿元；上周商业银行次级债券净融 资220.0亿元，本周计划发行900.0亿元，净融资额预计为425.0亿元。；上周 企业债券净融资1001.1亿元（其中城投债融资贡献约-0.73%），本周计划发行 1644.6亿元，净融资额预计为-3292.8亿元。 上周五（4月19日）人民币CFETS一篮子汇率指数较前一周（4月12日）上行 0.68至100.73，同期美元指数上行0.09至106.11。4月19日，美元兑人民币在岸汇率较4月12日汇率维持稳定，位于7.24；离岸汇率维持稳定，位于7.26。 流动性观察 外部环境：美联储5月降息预期较低 美联储 3月FOMC维持政策利率不变，其两大管理利率——存款准备金利率（IORB）与隔夜逆回购利率（ONRRP）分别保持在5.40%和5.30%。上周四（4月18日）SOFR利率较前一周（4月11日）小幅下降，位于5.30%。4月18日，美国纽约联储主席威廉姆斯表示，如果数据显示，美联储需要加息以实现目标，那么美联储就会加息。联邦资金利率期货隐含5月FOMC降息25bp的可能性为3.2%，不降息的可能性为96.8%。 截至4月17日，美联储资产负债表规模为7.44万亿美元，较前一周（4月10日） 减少326.70亿美元，约为去年4月本次缩表初期历史最高值（8.97万亿）的82.60%。 图4：美联储关键短端利率图5：欧央行关键短端利率 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 图6：日央行关键短端利率图7：主要央行资产负债表相对变化 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 欧央行 欧央行在4月议息会议维持利率不变，其三大关键利率——主要再融资操作 （MRO）、边际贷款便利（MLF）和隔夜存款便利（DF）利率分别位于4.5%、4.75%和4%。欧元短期利率（ESTR）上周四（4月18日）较前一周（4月11日）保持不变，位于3.91%。 日央行 日央行3月议息会议将政策利率上调至0.0％。日本央行政策目标利率、贴现率和互补性存款便利利率分别位于0.0%、0.3%和0.1%。东京隔夜平均利率（TONAR）上周四（4月18日）较前一周（4月11日）保持不变，位于0.08%。 国内利率：短端利率走势分化 央行关键利率 上周（4月15日-4月21日），央行关键利率无变化。 图8：央行关键利率图9：LPR利率 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 市场利率 短端利率方面，隔夜利率与七天利率走势分化。上周（4月15日-4月21日），R001和DR001较前一周（4月8日-4月14日）分别上升1.4、2.8bp，位于1.83%和1.75%；R007下降1.0bp，DR007上升0.6bp，位于1.92%和1.84%；R007-DR007 收缩至8.1bp，低于近年历史平均水平。考虑R成交量权重的货币市场加权利率 （7天移动平均）上周五较前一周上行2.7bp至1.84%。 存单利率方面，各类发债主体发行利率普遍下行。上周五（4月19日）国有行1年期存单发行利率较4月12日下行7.5bp，位于2.06%；股份行下行5.9bp，位于2.08%；城商行下行12.6bp，位于2.19%。 图10：短端市场利率与政策锚图11：中期利率与政策锚 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 图12：短端流动性分层观察图13：中期流动性分层观察 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 图14：货币市场加权利率图15：SHIBOR报价利率 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 国内流动性：上周央行继续缩量续作 上周（4月15日-4月21日），央行净投放流动性-720亿元。其中：7天逆回购净投放-20亿元（到期120亿元，投放100亿元），14天逆回购净投放0亿元（到 期0亿元，投放0亿元），MLF