公司深度报告：主营业务稳步回升，带状疱疹疫苗注入新活力

证 券 研2023年10月23日 究 报主营业务稳步回升，带状疱疹疫苗注入新活力 告—百克生物（688276.SH）公司深度报告 买入(维持)投资要点 分析师：胡博新S1050522120002hubx@cfsc.com.cn ▌国产带状疱疹疫苗成功上市，打破国外垄断局面 国内引进水痘疫苗较晚，带状疱疹目标人群儿童期处于未接 基本数据2023-10-23 当前股价（元） 60.5 总市值（亿元）250 总股本（百万股）413 流通股本（百万股） 52周价格范围（元） 日均成交额（百万元） 241 49-77.29 104.81 市场表现 (%)百克生物沪深300 40 30 20 10 0 -10 -20 资料来源：Wind，华鑫证券研究 相关研究 1、《百克生物（688276）：疫苗管线次第花开，带状疱疹疫苗迸发新增长点》2023-08-25 公司研究 种水痘疫苗时期，老年期诱发带状疱疹的概率处于较高水平，带状疱疹潜在感染人群基数大。公司带状疱疹疫苗最终定价为1369元，GSK带状疱疹疫苗两针为3216元，具备价格优势。公司带状疱疹疫苗的副作用发生率仅为14.34%，远低于GSK疫苗。公司获批的带状疱疹减毒活疫苗适用于40岁及以上成人，40-50岁为首次获批人群。目前上市带状疱疹疫苗仅有2家，公司借助“目标人群优势+价格优势+安全 性优势”有望快速打开市场。公司带状疱疹疫苗4月首次获 得批签发，贡献了Q2的主要增量，截止2023年10月15 日，百克生物带状疱疹疫苗获批签发23批次，预计69-92万 支左右，目前已完成20余省份的招标准入。公司带疱疫苗供货稳定，覆盖空白年龄层，辅以公司销售能力的加持，我们预计带疱疫苗2023年可贡献6-8亿元的营收。 ▌存量业务稳步回升 疫情放开后，水痘疫苗批签发量有望恢复。2022年受到新冠疫苗接种影响，水痘疫苗接种延后，水痘疫苗2022年整体批 签发量较2021年同比下降8.49%。截止2023年10月15 日，水痘减毒活疫苗批签发212批次，百克生物市占率33.02%，显著高于2022年批签发占比24.43%。随疫情放开及2针策略在各省的不断推进，我们预计2023年水痘疫苗批签发量有望稳步回升。公司鼻喷流感疫苗预计将于Q3展开批签发工作，过去三年由于新冠疫苗接种、疫情防控、流感病例下滑造成流感疫苗接种受阻，截止2023年10月15日， 鼻喷流感疫苗批签发5批次，目前负面因素出清，流感疫苗接种认知进一步提升下，我们预计公司流感疫苗将会实现良好弹性。 ▌盈利预测 预测公司2023-2025年收入分别为18.12、23.06、30.06亿元，归母净利润分别为3.92、5.86、8.42亿元，EPS分别为 0.95、1.42、2.04元，当前股价对应PE分别为63.8、42.6、29.7倍，考虑到带状疱疹疫苗尚处于市场开拓期，且竞争格局良好，未来可为公司带来增量，维持“买入”投资评级。 ▌风险提示 产品结构单一，出生率下滑风险，流感疫情不及预期，疫苗 销售不及预期，市场竞争加剧和政策变动等风险。 预测指标 2022A 2023E 2024E 2025E 主营收入（百万元） 1,071 1,812 2,306 3,006 增长率（%） -10.9% 69.2% 27.2% 30.3% 归母净利润（百万元） 182 392 586 842 增长率（%） -25.5% 115.8% 49.7% 43.5% 摊薄每股收益（元） 0.44 0.95 1.42 2.04 ROE（%） 5.1% 9.9% 13.1% 16.0% 资料来源：Wind，华鑫证券研究 正文目录 1、依托技术平台，开发、深耕优势品种5 2、疫情因素退散，主营产品恢复性增长9 2.1、“二针法”普及助力水痘疫苗市场进一步提升9 2.2、国民疫苗接种意识提升，带动流感疫苗恢复性增长13 3、带状疱疹疫苗国产替代打破国外垄断局面，渗透率有望激情升高17 4、盈利预测评级21 5、风险提示23 图表目录 图表1：公司历史沿革5 图表2：公司核心技术与发展6 图表3：公司股权结构6 图表4：公司高管工作经历7 图表5：公司主要在研产品研发进展7 图表6：2017-2022年公司营收组成和增速8 图表7：2017-2023年Q1公司归母净利润和增速8 图表8：2017-2022公司费用率和毛利率情况9 图表9：公司激励计划业绩指标9 图表10：2017-2022年公司水痘疫苗营收及增速10 图表11：2020-2023年H1水痘疫苗批签发数据10 图表12：2023年H1水痘疫苗市场份额10 图表13：2016-2019年水痘发病病例数及发病率11 图表14：国内水痘疫苗上市情况11 图表15：国内水痘疫苗研发进展12 图表16：德国水痘疫苗1剂&2剂覆盖率13 图表17：德国水痘病例数变化13 图表18：意大利感染水痘成本数据13 图表19：意大利接种两剂疫苗vs未接种成本比较13 图表20：2009-2017年全国流感发病和死亡情况14 图表21：2018～2020年不同接种状态下流感发病情况14 图表22：美国6个月-17岁儿童流感疫苗接种率（%）14 图表23：鼻喷流感疫苗作用机制15 图表24：截止2023年41周国内流感阳性病例报告数16 图表25：2020-2023年41周南方省份哨点医院ILI%16 图表26：2020-2023年41周北方省份哨点医院ILI%16 图表27：2020年-2023/10/15流感疫苗批签发量17 图表28：水痘-带状疱疹病毒再激活过程18 图表29：部分国家HZ发病率随年龄变化趋势18 图表30：国内部分地区HZ发病率随年龄变化趋势18 图表31：接种带状疱疹疫苗后HZ和PHN发病率19 图表32：PHN疼痛等级19 图表33：国内已上市带状疱疹疫苗20 图表34：中国企业带状疱疹疫苗在研管线20 图表35：2020年-2023/10/15带状疱疹疫苗批签发批次21 图表36：公司营业收入假设22 1、依托技术平台，开发、深耕优势品种 充分利用技术平台资源开展研发工作。2004年，百克生物公司正式创立，公司致力于传染病防治，主要从事人用疫苗的研发、生产和销售。公司基于四大技术平台：“病毒规模化培养技术平台”，“制剂及佐剂技术平台”，“基因工程技术平台”和“细菌性疫苗技术平台”先后孵化Vero细胞狂犬疫苗、水痘减毒活疫苗、冻干鼻喷流感疫苗和带状疱疹减毒活疫苗并成功获批，其中冻干鼻喷流感疫苗为国内独家剂型，带状疱疹疫苗为国产首发品种。 2023年公司新增投资传信生物医药(苏州)有限公司，根据2023年6月28日公司发布的公告，公司按照一次定价、分期实施的原则，拟分步对mRNA公司传信生物进行增资及股权收购，并最终持有其100%股权，首期增资完成后，百 克生物持有传信生物17.64%的股权。传信生物于2021年与Acuitas签订合同， 通过非独家授权方式，授权传信生物使用其LNP递送技术。该递送系统已经过临床验证，本次投资助力公司建设mRNA平台技术并拓展应用，快速推进mRNA疫苗的研发和布局。 图表1：公司历史沿革 资料来源：公司官网，华鑫证券研究 图表2：公司核心技术与发展 病毒规模化培养技术平台 制剂及佐剂技术平台 基因工程技术平台 细菌性疫苗技术平台 mRNA疫苗技术平台 应用细胞工厂或生物反应器大规模培养细胞制备病毒性疫苗 不断升级制剂及佐剂，辅助研发更稳定、免疫原性更高的疫苗 将不同来源的基因在体外构建重组DNA分子，导入细菌/基质细胞，获得重组生物制品 采用发酵罐进行细菌的大规模培养，通过提取细菌性多糖、毒素等进行疫苗的研发和规模化生产 一项生物前沿技术和平台型技术，可应用于预防传染病、治疗肿瘤和蛋白替代疗法，具有研发速度快、安全性高、免疫保护效果好、生产便捷等优点 已上市：水痘疫苗，带状疱疹疫苗 已上市：全球首支有效期36个月的水痘减毒活疫苗；狂犬疫苗有效期由12个月延长至18个月； 在研管线：鼻喷流感疫苗液体剂型；吸附百白破联合疫苗； 在研管线：阿尔兹海默病治疗性疫苗；肿瘤治疗性疫苗；全人源抗狂犬病毒单克隆抗体；全人源抗破伤风毒素单克隆抗体 在研管线：吸附无细胞百白破（三组分）联合 疫苗；b型流感嗜血杆- 菌结合疫苗 资料来源：公司公告，华鑫证券研究 背靠国资，股权结构稳定。长春高新技术产业（集团）股份有限公司持有公司41.54%的股份，是公司的控股股东，长春市国资委是公司的实控人。公司最终受益人是公司董事、总经理孔维先生，持有公司25.3%的股份。公司董事、总经理孔维先生就职于吉林大学生命科学学院，担任教授，具备丰富的专业知识，核心团队成员多为生命科学背景，曾就职于国内知名科研院所、企业，在生物制品研发、技术和销售方面有丰富的经验。 图表3：公司股权结构 资料来源：企查查，华鑫证券研究 图表4：公司高管工作经历 姓名 职务工作简历 毕业于吉林大学，博士学位，教授，博士生导师，曾于美国马里兰大学药学院、美国约翰·霍普金 孔维董事、总经理斯大学医学院和公共卫生学院从事博士后研究。2004年创立公司，现任公司董事、总经理，吉林大学生命科学学院教授，吉林惠康生物药业有限公司董事、执行董事。历任百克药业董事、总经理， 迪奥科技董事、总经理，长春百益制药有限责任公司董事、董事长、董事。 姜春来董事 付百年董事 魏巍副总经理 毕业于吉林大学，生物化学与分子生物学博士，教授，博士生导师，曾于美国杜克大学医学院从事博士后研究。现任吉林大学生命科学学院教授，吉林惠康生物药业有限公司总经理，上海瑞宙生物科技有限公司董事，公司董事。历任长春生物制品研究所技术员、助理工程师。 毕业于哈尔滨医科大学。现任中国疫苗行业协会副会长，公司第五届董事会独立董事。历任长春生物制品研究所技术员、生产处副处长、处长、办公室主任、副所长、副书记兼纪委书记、总经理、党委书记，北京天坛生物制品股份有限公司副总经理、副书记、纪委书记，兰州生物制品研究所副书记兼纪委书记，长春祈健生物制品有限公司总经理，中国医药企业发展促进会副会长。 毕业于吉林大学，生物工程硕士。现任公司副总经理，宁波纯派农业科技有限公司董事。历任长春生物制品研究所助理工程师，长春长生生物科技股份公司车间主任、生产管理部经理，历任公司生产管理部经理、生产总监。 刘大维 副总经理 毕业于吉林大学，生物化学与分子生物学博士，曾于中国科学院微生物研究所从事博士后研究。现 任公司副总经理。曾就职于长春生物制品研究所，历任公司研发部门经理、技术总监、质量总监。 于冰副总经理 毕业于电子科技大学，硕士。现任公司副总经理。历任瑞禾生物制品有限公司业务主办、业务经 理，广州市盟源生物工程发展有限公司业务经理，长春长生生物科技股份有限公司省区经理，江苏延申生物科技股份有限公司省区经理、销售部副经理，北京瑞尔盟生物技术发展有限公司总经理，江苏延申生物科技股份有限公司销售部经理，北京祥瑞生物制品有限公司营销中心副总经理、销售总监、营销中心总经理，公司销售大区经理、销售总监。 资料来源：企查查，公司公告，华鑫证券研究 深耕品种，丰富剂型，发挥平台资源。百克生物致力于布局社会关注度较高品种，充分提升自身发展潜力，带状疱疹减毒活疫苗于2023年成功上市，打破 国内公司零布局局面，在研产品包括13种疫苗和2种传染病预防相关的全人源单克隆抗体，涉及百白破疫苗(三组分)、液体鼻喷流感疫苗、佐剂流感疫苗、冻干狂犬疫苗(MRC-5细胞)、重组带状疱疹疫苗、狂犬单抗、破伤风单抗等。同时公司时刻关注市场痛点，利用技术平台升级已布局产品剂型。公司2020年以独家冻干鼻喷流感减毒活疫苗进入市场，流感疫苗接种期工作密度大，冻干剂型在复溶方式上多有不便，公司后续升级品种，布局鼻喷流感病毒减毒活疫苗（液体制剂）提高自身品种竞争力。 图表5：公司主要在研产品研发进展 资料来源：公司公告，