23Q3盈利超预期，出海、高端加速发力

证券研究报告|公司点评报告 2023年10月22日 23Q3盈利超预期出海、高端加速发力 比亚迪 沪深300 15% 10% 4% -1% -7% -12% 2022/102023/012023/042023/07 2023/10 分析师：崔琰 邮箱：cuiyan@hx168.com.cnSACNO：S1120519080006 联系电话： 相关研究 1.【华西汽车】比亚迪（002594.SZ）9月：销量持续突破高端化、出海加速发力 2023.10.08 2.【华西汽车崔琰团队】汽车琰究系列分享之二十三：比亚迪新能源汽车领导者_20230907 2023.09.06 3.【华西汽车】比亚迪（002594.SZ）8月：销量再创新高高端化、出海加速发力 2023.09.04 评级及分析师信息 比亚迪(002594) 评级：上次评级：目标价格： 买入买入 最新收盘价： 239.2 股票代码： 002594 52周最高价/最低价： 306.13/229.66 总市值(亿) 6,963.45 自由流通市值(亿) 2,786.12 自由流通股数(百万) 1,164.76 事件概述 公司发布2023Q3业绩预告，预计2023Q3归母净利95.5-115.5亿元，根据中枢值计算，同比+84.5%，环比+54.5%；2023Q3扣非归母净利86.0-105.0亿元，根据中枢值计算，同比 +79.1%，环比+55.9%。 分析判断: ►盈利能力超预期受益降本、出海、规模化 根据公司公告，预计2023Q3归母净利95.5-115.5亿元，根据中枢值计算，同比+84.5%，环比+54.5%；2023Q3扣非归母净利86.0-105.0亿元，根据中枢值计算，同比+79.1%，环比 相对股价% +55.9%，盈利超出我们预期。23Q3，新能源乘用车销量82.2万辆，同比+53.0%，环比+10.7%，盈利增速高于销量，2023Q3单车归母净利1.17万元，环比提升2,909元，我们预计主要由原材料（碳酸锂）成本下降、规模效应降本、出口占比提升（Q3出口7.1万辆，环比+99%）驱动。2023年1-9月，公司累计销量208.0万辆；归母净利215.0亿元，增势迅猛。展望Q4，B级猎装SUV比亚迪宋L有望正式上市，叠加出口增量，我们预计公司有望完成300万辆目标销量，同时出海、规模化有望驱动盈利向上。 ►腾势销量亮眼高端品牌新车迎密集上市 腾势销量表现强劲，高端市场加速拓张。N7、N8及D9短续航版本（98km纯电续航版）三款新车践行“标配豪华”，产品力驱动需求向上。智驾方面，腾势N7智驾选装包预计将于今年12月推送高速NOA，明年一季度推送城市NOA，有望进一步提升腾势N7的智驾能力，促进购买率提升。 技术赋能高端，高端品牌矩阵完善：公司通过技术赋能高端化，定位硬派越野的方程豹豹5预售价格为30-40万元，具备强竞争 力；仰望U8于9月20日上市，售价109.8万元，技术赋能高端化，公司将形成腾势+方程豹+仰望的高端品牌矩阵，全面冲击各价格带，价格盈利双重向上。 ►乘用车加速出海拓展全球化布局 海外市场持续推进，出口空间广阔。公司2021年5月开启新能源出口，2022年加速开拓欧洲、亚太、美洲等多个地区，2022年出口达5.6万辆，同比+307.2%。2023年9月新能源乘用车海外销量28,039辆，占比9.8%，环比+12.1%，提升显著；1-9月新能源乘用车海外销量145,520辆，占比7.0%。根据汽车之家、搜狐网、腾讯网新闻，7月，比亚迪海豚在泰 国、马来西亚、智利上市，并宣布在巴西建厂，整车计划年产能达15万辆；9月，乌兹别克斯坦国有控股汽车集团将与比亚迪共同成立一家合资公司，工厂一期/二期计划年产5万台， 三期竣工后产量达到30万台。公司加速布局海外市场，考虑到公司产品力优势明显，我们判断公司出口新能源有望在欧洲、东南亚、澳新迎来快速发展，2023年公司出口有望突破20万辆。 投资建议 公司依托DM-i、E3.0两大先进技术平台，技术升级驱动产品量价齐升，高端化路径清晰。同时公司垂直一体化供应链优势最大化抵御行业不可抗力影响。我们看好公司技术驱动产品力与品牌力持续向上。调整盈利预测，预计公司2023-2025年营收为6,511.8/7,987.4/9,067.8亿元，归母净利润由250.8/326.1/410.1亿元调整为321.0/420.0/501.85亿元，对 应的EPS由8.61/11.20/14.09元调整为11.0/14.4/17.2元，对应2023年10月20日239.2元/股收盘价，PE分别为22/17/14倍，维持“买入”评级。 风险提示 财务摘要2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元)216,142 424,061 651,180 798,742 906,775 YoY（%）38.0% 96.2% 53.6% 22.7% 13.5% 归母净利润(百万元)3,045 16,622 32,095 42,002 50,185 YoY（%）-28.1% 445.9% 93.1% 30.9% 19.5% 毛利率（%）13.0% 17.0% 18.1% 18.2% 18.4% 每股收益（元）1.05 5.71 11.02 14.43 17.24 ROE3.2% 15.0% 22.0% 21.9% 20.3% 市盈率228.67 41.89 21.70 16.58 13.88 产能扩张低于预期；车市下行风险；新车型销量不及预期。盈利预测与估值 资料来源：Wind，华西证券研究所 表：比亚迪财务数据 2022Q1 2022Q2 2022Q3 2022Q4 2023Q1 2023Q2 2023Q3 分季度销量（万辆） 29.0 35.3 53.7 68.2 54.8 70.0 82.2 YoY 182.0% 153.3% 163.8% 140.1% 89.1% 98.1% 53.0% 总营收（亿元） 668.3 837.8 1,170.8 1,563.7 1,201.7 1,399.5 YoY 63.0% 67.9% 115.6% 120.4% 79.8% 67.0% 汽车+电池（亿元） 458.9 610.2 896.2 1,203.4 938.0 1,101.5 YoY 117.5% 141.6% 172.4% 151.6% 104.4% 80.5% 比亚迪电子（亿元） 209.3 227.6 274.6 360.3 263.7 298.1 YoY 5.2% -7.6% 28.3% 55.8% 26.0% 30.9% 营业成本（亿元） 585.4 717.3 948.8 1,266.7 987.1 1,137.4 YoY 63.4% 65.1% 101.6% 105.5% 68.6% 58.6% 汽车+电池（亿元） 387.5 501.5 692.2 928.6 743.6 863.2 YoY 125.0% 143.5% 154.4% 132.5% 91.9% 72.1% 比亚迪电子（亿元） 197.9 215.8 256.7 338.0 243.4 274.3 YoY 6.3% -5.6% 29.2% 55.8% 23.0% 27.1% 毛利率（%） 12.4% 14.4% 19.0% 19.0% 17.9% 18.7% YoY -0.2pct 1.5pct 5.6pct 5.9pct 5.5pct 4.3pct 汽车+电池（%） 15.6% 17.8% 22.8% 22.8% 20.7% 21.6% YoY -2.8pct -0.6pct 5.5pct 6.4pct 5.2pct 3.8pct 比亚迪电子（%） 5.5% 5.2% 6.5% 6.2% 7.7% 8.0% YoY -1.0pct -2.0pct -0.7pct 0.0pct 2.2pct 2.8pct 归母净利润（亿元） 8.1 27.9 57.2 73.1 41.3 68.2 105.5 YoY 240.6% 197.7% 350.3% 1114.3% 410.9% 144.9% 84.5% 汽车+电池（亿元） 6.9 24.9 53.2 69.0 38.3 61.3 95.9 YoY 334.7% 542.9% 471.0% 1276.7% 454.8% 146.3% 80.2% 比亚迪电子（归母口径，亿元） 1.2 3.0 4.0 4.1 3.0 6.9 9.6 YoY -77.7% -45.7% 17.4% 305.5% 154.9% 132.9% 142.1% 净利润率（%） 1.2% 3.3% 4.9% 4.7% 3.4% 4.9% YoY 0.6pct 1.4pct 2.5pct 3.8pct 2.2pct 1.7pct 汽车+电池（%） 1.5% 4.1% 5.9% 5.7% 4.1% 5.6% YoY 2.9pct 2.5pct 3.1pct 4.7pct 2.6pct 1.6pct 比亚迪电子（归母口径，%） 0.6% 1.3% 1.4% 1.1% 1.1% 2.3% YoY -2.1pct -0.9pct -0.1pct 0.7pct 0.6pct 1.0pct *单车ASP（万元） 15.84 17.27 16.68 17.64 17.12 15.73 YoY -22.9% -4.6% 3.3% 4.8% 8.1% -8.9% *单车净利润（万元） 0.24 0.70 0.99 1.01 0.70 0.88 1.17 YoY 183.2% 153.8% 116.5% 473.5% 193.4% 24.3% 17.8% *单车扣非净利润（万元） 0.14 0.63 0.92 1.01 0.60 0.78 1.05 YoY 122.9% -986.0% 940.9% 968.9% 336.4% 23.7% 13.7% *单车折旧及摊销（万元） 1.20 0.80 1.26 YoY -43.1% -39.5% 4.5% *单车研发费用（万元） 0.61 0.88 0.91 YoY -2.1% 35.7% 49.9% 资料来源：公司公告，华西证券研究所 财务报表和主要财务比率 利润表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 现金流量表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入 424,061 651,180 798,742 906,775 净利润 17,713 36,891 45,655 52,827 YoY(%) 96.2% 53.6% 22.7% 13.5% 折旧和摊销 20,370 15,407 19,614 22,471 营业成本 351,816 533,232 653,172 739,520 营运资金变动 98,812 71,300 65,187 44,864 营业税金及附加 7,267 11,070 11,582 13,602 经营活动现金流 140,838 127,404 133,749 124,710 销售费用 15,061 23,442 29,727 32,644 资本开支 -97,189 -90,112 -98,606 -95,910 管理费用 10,007 18,233 21,171 23,581 投资 -10,463 -13,200 -11,047 -10,329 财务费用 -1,618 -852 -667 -510 投资活动现金流 -120,596 -104,794 -110,013 -106,893 研发费用 18,654 26,373 32,974 36,981 股权募资 508 133 0 0 资产减值损失 -1,386 -1,115 -1,675 -2,155 债务募资 27,636 12,347 1,000 6,000 投资收益 -792 -1,30