北交所首次覆盖报告：包装材料热熔胶技术竞争力强，加码不干胶标签迎产能增长

包装材料专精特新，物流行业起家不干胶标签广泛应用于各行各业 方大新材主营业务为物流快递包装的生产、销售以及胶黏材料研发，产品包括背胶袋、防水袋、气泡袋和可变信息物流标签。2019-2022年营收CAGR为16.73%，其中2020及2021的同比增长率均超过20%。2023H1实现营收2.38亿元，同比增长21.39%。净利润方面2019-2022年CAGR12.54%，2022年同比增长12.37%。 2023H1实现归母净利润2147.05万元。我们预计2023-2025年方大新材实现营业收入5.19/8.53/9.71亿元，归母净利润4664/7161/8070万元，对应EPS分别为0.36/0.56/0.63元，目前股价对应PE为14.8/9.6/8.6 X。考虑到方大新材可变信息标签产能稳步放量，国内快递行业稳步向好发展，对标签等产品的需求量稳步上升，首次覆盖给予“增持”评级。 在建标签项目产能稳步放量，推动可变信息标签营收占比上升至64% 在建的可变信息标签生产建设项目，引进国际先进、自动化率高的智能化生产系统，按规划分批引进自动化热敏涂布生产线、自动化热熔胶复合涂布生产线、自动化水胶复合涂布生产线，首批生产线投产后，不干胶标签材料的产能可达6亿平方米。2021、2022年标签销售额同比增长50.29%、51.09%，营收占比在2020-2022年快速上升，2023H1进一步上升至64%；而毛利润则为1,882.80万元、3,018.82万元，同比增长14.22%、60.34%，贡献率2022年上升至35.84%。 可变信息标签全行业应用，方大新材产品口碑良好客户全球覆盖 不干胶标签广泛应用于物流、日化、食品饮料、医疗等各个行业。2019全球不干胶标签市场总需求中，食品和饮料市场需求分别占到24%和12%，新款不干胶可变信息标签基本实现行业全覆盖。方大新材自研热熔胶技术环保、温度、成本方面领先，在下游市场中形成了良好的口碑效应，品质通过了欧盟REACH认证。不干胶标签材料的目标客户为全球各地的包装公司、印刷公司、纸制品公司等，经过客户试用后，方大新材产品的性价比有一定的优势。 风险提示：原材料价格波动风险、汇率波动风险、存货减值风险。 财务摘要和估值指标 1、包装专精特新，标签应用广泛于各行各业 方大新材主营业务为物流快递包装的生产、销售以及胶黏材料研发，是一家及研发、生产与销售为一体的高新技术企业，荣获科技小巨人、河北省“专精特新”示范企业、河北省制造业单项冠军企业等称号。 产品包括背胶袋、防水袋、气泡袋和可变信息物流标（不干胶）。凭借独有的核心技术优势、研发实力以及亚太地区主要的背胶袋供应商的行业地位，为全球物流、快递、邮政等行业提供包装产品设计和制造，是中国早期自主研制物流快递行业配套塑料包装、胶黏制品的公司之一。 截至2023中报股权结构为杨志直接控股63.61%，并通过石家庄汇同间接控股3.51%，是方大新材的实际控制人与控股股东。 图1：杨志为方大新材的实际控制人与控股股东 方大新材高级管理人员共6人，杨志任总经理，对公司、产业认识深刻，马爱静任财务负责人，张伟任董秘。 表1：方大新材高级管理人员共6人，杨志任总经理产业经验丰富 1.1、产品结构：可变信息标签占64%营收，背胶袋贡献40%以上毛利 方大新材主营业务为快递物流包装的生产、销售以及相关产品的研发，是一家集研发、生产与销售为一体的高新技术企业，专注于为世界不同地区的客户提供快递物流包装应用材料个性化产品解决方案。产品主要包括背胶袋、可变信息标签、防水袋、气泡袋。 背胶袋是一种袋身用PE或PP膜等材质制成，背面加上自粘胶及硅油纸的袋子，将硅油纸撕下后，袋子的背面可以贴到纸箱、纸盒、包裹的表面。背胶袋广泛应用于物流、快递、商超零售等行业，用于存放装运箱单、海关通关单、提货单、发票、安全数据单等。背胶袋可以很好的保证文件在运输过程中的私密性、安全性。 方大新材的背胶袋采用了自主研发的热熔压敏胶技术及专有生产工艺和设备，粘贴效果优秀。 图2：方大新材背胶袋具有优秀的粘贴效果 可变信息标签（热敏不干胶）主要用于记录快递收寄信息、物流跟踪、产品价签等一次性消耗品。方大新材生产的可变信息标签采用自主研发热熔胶，具有胶粘性强、低温粘贴性能稳定、适用温度范围广等特点。 图3：可变信息标签主要用于记录快递收寄信等，为一次性消耗品 防水袋俗称快递袋，主材是吹塑PE膜，封口是破坏性强力粘胶。防水袋广泛应用于快递、物流、银行等行业，具有防潮、防磨损、抗冲击、耐负荷的特点。 气泡袋是以薄膜包含空气使之形成气泡来防止产品撞击，在产品受到震动时起保护作用，同时亦有保温隔热作用的塑料袋，其应用于各行各业的不同产品包装或周转之用。气泡袋具有隔音、隔热、防震、防潮、保温等作用。其广泛用于电子、仪表、陶瓷、工艺品等抗震性缓冲包装。 图4：快递袋、气泡袋同属快递行业广泛应用消耗性材料 从营收构成情况来看，方大新材近年的营业收入主要来源为可变信息标签以及背胶袋两大类产品，其中可变信息标签的营收占比在2020-2022年快速上升，2023H1所占比重达到64%。 毛利贡献率方面，背胶袋始终是最大的毛利润贡献产品项，2021-2023H1毛利贡献率分别为65.08%、48.71%、54.51%。而随着收入占比的快速提升，可变信息标签的毛利贡献率也从2020年的19.57%上升至2023H1的38.59%的水平。 图5：可变信息标签2023H1贡献64%营收 图6：背胶袋始毛利贡献率最高，保持在40%以上 从2021、2022年度报告披露中可见，可变信息标签产能按计划逐年释放，对这一产品分项的营业收入增长起到较重要的推动作用。 从收入地区来源来看，方大新材的收入来源主要来自于外销，2020-2023H1来自外销的收入占比分别为72.99%、68.31%、63.16%、67.01%；2020-2022年来自前五大客户的营业收入分别占到28.99%、38.61%、34.84%，第一大客户不超过20%，营收来源较广泛。 图7：60%以上营收来自外销 图8：前五大客户销售占比在40%以下 从毛利率来看，背胶袋毛利率水平大幅高于可变信息标签，2023H1回升至32.89%水平；可变信息标签2022、2023H1则仅有13.36%、10.71%。气泡袋毛利率最高，2020-2022年分别为46.59%、35.45%、47.94%。 图9：背胶袋毛利率2023H1回升至32.89%（%） 1.2、财务情况：持续稳定增长，2023H1营收同比增长21% 近年方大新材保持稳定增长。2019-2022年营收分别为2.42亿、2.97亿、3.63亿、3.84亿元，CAGR为16.73%，其中2020及2021的同比增长率均超过20%。2023H1实现营收2.38亿元，同比增长21.39%。 净利润方面2019-2022年分别为2,862.20万、4,707.83万、3,630.51万、4,079.48万元，CAGR12.54%，2022年同比增长12.37%。2023H1实现归母净利润2147.05万元。 图10：2023H1实现营收2.38亿元，同比增长21.39% 图11：2022年净利润4,079.48万元同比增长12.37% 盈利能力方面，2020-2022年方大新材的整体毛利率处于缓降区间，从2020年28.32%下降至18.48%；净利润率及ROE在2022年略有回升，分别为10.62%、9.76%。 整体盈利能力保持稳定。2023H1毛利率17.76%，净利率9.02%。 图12：2023H1毛利率17.76%，净利率9.02% 期间费用率快速下降，研发费用持续加码。期间费用率在2019-2023H1持续下降，从13.20%下降至6.48%；研发费用规模则逐年不断增加，从2019年1,027.72万元上升至2022年1,544.21万元。 图13：期间费用率快速下降至6.48% 图14：研发费用规模逐年上升 2、快递业务量稳步增长，可变信息标签应用实现行业全覆盖 方大新材所生产的背胶袋和可变信息标签为纸和塑料的复合产品，防水袋和气泡袋为塑料包装产品。方大新材上游原材料主要为纸类（热敏纸、白色格拉辛纸等类型）、透明PP膜、化工材料（聚乙烯、石油树脂）。从具体原材料采购企业来看，由于之类、化工类产品种类丰富，对应的上游供应商数量较多，供应较为充足。 从价格指数来看，近期纸浆产品处于价格高位，而以LLDPE（线性低密度聚乙烯）为代表的化工产品则价格表现较为稳定。 图15：纸浆总指数目前处于较高位置（点） 图16：LLDPE近期价格较稳定（元/吨） 从中国快递发展指数来看，我国快递行业发展整体处于稳步上升状态。2023年3月指数达到307.7点，同比提升达到22.5%。 图17：2023年3月中国快递发展指数达到307.7点，同比提升达到22.5% 国家邮政局统计数据显示，2022年，邮政行业寄递业务量累计完成1391.0亿件，同比增长2.7%。其中，快递业务量累计完成1105.8亿件，同比增长2.1%；邮政寄递服务业务量累计完成285.2亿件，同比增长5.0%。2023年1-3月，国内规模以上快递当月业务量分别达到72.28亿件、91.75亿件、104.84亿件。 图18：2022年快递业务量累计完成1105.8亿件，同比增长2.1% 我国快递行业目前的发展水平尚不能满足经济发展的要求，我国快递市场增长空间仍然较大。“快递进村，特产进城”成果显著，截至2022年底，全行业拥有各类营业网点43万处，累计建成990个县级寄递公共配送中心、27.8万个村级快递服务站点，全国95%的建制村实现快递服务覆盖，基本实现乡乡设所、村村通邮，快递网点乡镇全覆盖。随着中西部地区电子商务的崛起，快递物流服务网络向西向下拓展，进一步延伸至三线、四线城市，甚至农村的广大地区，并逐步加大运力和综合服务平台投入。而东部地区快递服务基数较大，目前正着力提升发展水平、竞争层次和科技含量，其增速虽然有所放缓，但仍保持较高的增长速度。 不干胶标签广泛应用于物流、日化、食品饮料、医疗等各个行业，发挥着物品信息标示、商品宣传促销、产品防伪等作用。近年来，得益于包装、防伪、物流等行业对标签需求的增加，以及人们对于标签的个性化及功能性需求提升而导致标签产品加速更新换代，标签市场需求持续增长。 而从全球市场来看，标签印刷市场有望以4%的年复合增长率持续增长，到2024年总产值有望达到499亿美元。从地区市场来看，亚洲市场增势强劲，且市场容量与潜力大，继续占据全球最大的标签市场份额，预计到2022年底达到45%。我国标签产业虽然起步较晚，但行业产值增长率一直保持较高水平，是全球标签增速最快的市场之一。根据中国印刷及设备器材工业协会标签印刷分会的数据，2013年至2018年，我国标签印刷工业总产值由300亿元增长至468.7亿元，CAGR为9.33%。 从终端市场来看，在2019年全球不干胶标签264.89亿平方米的市场总需求中，食品和饮料市场需求最大，分别占到24%和12%，随后是健康与个人护理、零售、医药和日化用品等领域。物流业的迅速发展，带动热敏打印的不干胶标签需求增长。 新冠疫情推动了消费者购物行为由实体店转向线上，这一转变拉动了物流标签的快速增长，进而带动了不干胶市场的总体快速增长。随着不干胶标签在物流领域的广泛运用，VIP（Variableinformationprinting可变信息印刷）标签进一步增长。且相比过去的无碳纸运单，新款不干胶可变信息标签（俗称“电子面单”）具备出单效率高、方便物流监控等特点，基本实现行业全覆盖。 图19：食品、饮料占据标签需求量的36% 图20：可变信息标签占据不干胶标签市场47% 3、标签产品受益热熔胶技术竞争力强，募投产能稳步放量 3.1、自研热熔胶技术环保、温度