银行理财月度观察（2023年9月）：四季度理财运行的三个关注点

9月末理财规模环比下降约0.9万亿，环比上月下降3.4%，相比2019-2022年9月平均2%左右的降幅，规模降幅有所走阔，分拆理财规模变化因素看： 1）9月前三周，受债市调整等因素影响，理财规模阶段性承压，截至9月22日，较8月末下降600-700亿左右。受短端资金利率高企、政府债发行强度提升、“稳增长”政策托举力度加大等因素影响，9月资金债券市场震荡调整。理财委外投资，公募基金和理财的预期博弈一定程度上加剧了市场调整压力。理财净值回撤压力相应显现。同时，由于理财产品短期化特征更为明显，中短端券种交易拥挤度显著提升，以最小持有期为代表的部分短期限、申赎便利的理财阶段性赎回压力相对更为明显。但历经22Q4理财赎回冲击后，“学习效应”明显，理财资产配置方向、产品风险收益特征的匹配度、以及客户对净值波动的认知等均已发生边际变化，再叠加央行通过降准、MLF增量续作等方式维稳资金面，局部产品的阶段性赎回压力并未进一步传递至整体负债端并强化为负反馈，理财总规模保持了大体平稳。 2）9月最后一周，以日开产品线为代表的理财季节性回表，10月以来资金再次逐步转回。受理财资金季末回表影响，9月最后一周理财规模降幅明显，月末规模较月初下降0.9万亿左右。观测样本显示：9月末每日开放型（含现金管理类理财）、最小持有期型、定开型产品规模分别较上月末下降9.7%、11.3%、5.9%，跨季后日开型产品回流最为明显。截至10月14日，理财规模已较9月末增长近3%，测算较月初增长0.7-0.8万亿左右。 9月固定收益类理财收益率中枢-0.3%，10月以来收益率中枢明显抬升。9月固定收益类理财近1个月年化收益率中枢-0.3%，为2023年以来首次月度收益率中枢转负，但是9月中下旬以来逐步筑底回稳。进入10月收益率进一步回升，截至10月11日，固定收益类理财近1个月年化收益率为2.1%。 四季度理财运行的三个关注点。展望4Q理财运行态势，10月份已行将过半，随着跨季资金回流理财，规模修复明显，下半月有望持续稳于27万亿上方；11-12月，资金市场利率预计呈现“上有顶、下有底”的中性偏紧态势，年内理财规模料相对稳定。2022年11-12月赎回冲击下，2022年末理财规模较年内峰值下降3万亿左右至27.65万亿，低基数效应下，4Q理财规模更应重点关注增量，而非增速，但也需关注以下方面： 1）4Q信贷投放与社融增速预估不弱，存款因素可能扰动理财。稳增长政策托举下的经济回暖预期、政府债供给压力增大等因素影响下，4Q社融具有较强支撑，对资金、债市利率可能有扰动。特别是考虑到存款机构间分布不均衡、存款稀缺性提升等因素影响，不排除理财驰援表内存款的诉求强于往年季节性效应。 2）人民币汇率走势或约束资金宽松度，当前人民币汇率延续承压运行态势，即期汇率与中间价价差偏大，汇率稳定性诉求增强或对国内宽松货币政策仍有一定掣肘。 3）各类资本工具发行提速对理财配置压力的挑战，4Q银行二永债面临较大供需错配压力，此外，“资本新规”正式稿或将出台，TLAC脚步也渐行渐近，作为主要承接方，关注需要后续银行各类资本工具发行节奏与银行理财承接能力。 综合来看，4Q理财运行环境具有一定不确定性，甚至不排除产生局部赎回压力。 但总体看，广谱利率持续大幅上行概率较低，理财市场的反应烈度会相对可控。 风险分析：市场调整超预期；第三方数据统计偏差；市场环境及投资者行为变化。 1、9月以来理财产品收益率追踪 1.1、9月固定收益类理财收益率中枢-0.3%，为今年以来首次转负，9月中下旬以来已逐步呈现筑底回稳 2023年9月，受短端资金利率高企、债市调整力度加大等因素影响，固定收益类理财产品近1个月年化收益率中枢为-0.3%，较上月下滑2.5p Ct ，为今年以来首次转负，但9月中下旬以来收益率有所回暖。进入10月份，收益率进一步回升，截至10月11日，固定收益类产品近1个月年化收益率为2.1%，较9月末提升2.8pct。分产品类型看： 9月现金管理类理财7日年化收益率中枢为2.09%，较上月环比持平，高于同期货币市场基金25bp，利差月环比收窄7bp；截至10月11日，7日年化收益率为2.28%，较9月末提升0.16pct。 9月纯固收产品近1个月年化收益率中枢下滑明显。9月，纯固收1年（含）以内、1年以上产品近1个月年化收益率中枢分别为0.7%、1.7%，分别较8月下滑2.7pct、2.4pct；10月份收益率呈持续回升，截至10月11日，近1个月年化收益率分别为2.8%、3.3%，分别较9月末提升2.6pct、2.3pct。 9月“固收+”产品近1个月年化收益率中枢转负。9月，“固收+”1年（含）以内、1年以上产品近1个月年化收益率中枢分别为-0.6%、-1.3%，分别较8月下滑2.5pct、2.4pct；10月以来收益率回升明显，截至10月11日，近1个月年化收益率分别为1.8%、1.6%，分别较9月末提升2.7pct、3.2pct。 表1：按投资性质划分的固定收益类产品收益率表现 图1：固定收益类理财近1个月年化收益率走势 图2：现金管理类理财7日年化收益率走势 图3：纯固收（1年以内）近1个月年化收益率走势 图4：纯固收（1年以上）近1个月年化收益率走势 图5：固收+（1年以内）近1个月年化收益率走势 图6：固收+（1年以上）近1个月年化收益率走势 1.2、最小持有期及定开产品线收益率中枢均环比下滑 9月最小持有期产品收益率中枢下滑态势加剧。2023年9月，最小持有期1年（含）以内产品近1个月年化收益率中枢-1.2%，较8月环比下滑2.5pct；10月以来收益率走势有所回升，截至10月11日近1个月年化收益率为1.0%，较9月末提升2.6pct。其中，9月最小持有期1个月（含）以内产品近1个月年化收益率中枢为0.6%，较8月环比下滑1.9pct；截至10月11日，近1个月年化收益率为2.4%，较9月末提升2.1pct。 不同期限定开产品收益率中枢均延续下滑态势。2023年9月，期限为1-3个月（含）、3-6个月（含）、6个月-1年（含）、1-3年（含）的定开产品近1个月年化收益率中枢分别为-0.5%、0.0%、-0.4%、-1.5%，较8月分别环比下滑2.2pct、2.7pct、2.4pct、2.7pct。10月以来，收益率呈现回升态势，截至10月11日，近1个月年化收益率分别为1.3%、2.2%、1.6%、1.6%，分别较9月末提升1.8pct、2.7pct、3.1pct、3.1pct。 图7：最小持有期产品线近1个月年化收益率走势 图8：定开产品线近1个月年化收益率走势 表2：不同期限最小持有期及定开产品近1个月年化收益率中枢 2、9月理财产品景气度观察 2.1、短期限封闭式产品带动封闭式产品发行占比提升 据普益标准数据平台统计，2023年9月，理财公司共发行净值型产品1013只，环比8月下滑8.5%。其中，国有行理财公司300只（占比29.6%）、股份行理财公司471只（占比46.5%）、城农商行理财公司223只（占比22.0%）、合资理财公司19只（占比1.9%）。 9月，封闭式产品在新发行产品中数量占比为83.0%，较8月提升6.1pct，进一步分析来看： 1）新发封闭式产品数量环比略降。2022年12月以来封闭式月均发行数量737只，显著高于前期（2022年1-11月月均发行数量442只），2023年9月共发行841只，环比8月小幅下降1.2%。 2）3-6个月（含）短期限封闭式产品占比提升。2023年9月，新发封闭式产品仍以1-3年（含）期限为主，但该期限产品数量占比较上月-2.6pct至47.3%； 其次为6个月-1年（含）期限产品，数量占比为22.8%，较上月-0.2pct；3-6个月（含）产品占比较上月提升4.1pct至22.7%。 3）9月新发封闭式产品整体业绩比较基准中枢为3.7%，环比上月微降0.05pct。 其中，9月新发1-3个月（含）、3-6个月（含）、6个月-1年（含）、1-3年（含）、3年以上封闭式理财产品业绩比较基准中枢分别为2.9%、2.9%、3.3%、4.0%、4.6%，分别较8月变动-0.06pct、-0.05pct、-0.03pct、-0.09pct、+0.20pct。 图9：9月理财公司新发产品数量环比上月下滑8.5% 图10：9月理财公司到期封闭式产品数量环比上月提升20.2% 图11：9月新发封闭式理财产品以1-3年为主，数量占比47.3% 图12：9月新发封闭式理财业绩比较基准中枢环比微降0.05pct 表3：新发封闭式产品数量及业绩比较基准变化 9月实际募集规模前30的封闭式理财产品均为固定收益类，平均募集规模27.1亿，平均运作周期324天，业绩比较基准中枢3.12%-3.43%。其中，期限类型以1-3年（含）为主，运作周期分布于377-549天，募集规模占比为38.0%，较上月-9.1pct；其次为期限类型3-6个月（含）产品，募集规模占比22.2%，较上月-20.2pct；6个月-1年（含）产品募集规模占比较上月提升4.7pct至15.2%。 9月理财公司新发封闭式产品中，共有535只产品披露实际募集规模，规模披露率63.6%，单只产品平均募集规模4.7亿元；其中，232只产品披露计划募集规模，实际募集规模与计划募集规模的比值为12.9%，较上月+0.2pct。 表4：2023年9月封闭式理财实际募集规模TOP30产品要素 图13：9月实际募集规模TOP30封闭式产品的平均募集规模27.1亿，较上月+19.5% 9月开放式产品新发数量环比上月下滑32.8%。2023年9月，理财公司共发行开放式产品172只，较上月下滑32.8%。从运作模式来看，各类型产品分布相对均衡，其中，最小持有期型47只，占比较8月提升5.1pct至27.3%；固定期限定开型46只，占比较8月提升4.1pct至26.7%；每日开放型45只，占比较8月下滑18.4pct至26.2%。这里需要提醒投资者的是，开放式产品规模变化主要来自存续期内增量资金，而并非新产品发行当期，因此对于开放式产品募集资金能力要结合存续规模变化动态观察。 图14：9月，理财公司新发开放式产品数量环比上月下滑32.8% 图15：9月每日开放型产品新发数量占比下滑较明显 2.2、9月季末效应明显，测算理财规模仍超26万亿 根据普益标准金融数据平台收录数据，截至2023年9月末，全市场理财存续规模较上月下滑3.4%，降幅较去年同期有所扩大（2022年9月末下滑2.0%）。 结合银行理财登记中心披露的23Q2末存续规模，预估9月末理财存续规模26.3万亿左右。 图16：2022年以来各月理财规模测算 图17：2023年9月规模降幅略超季节性 借助理财公司数据进一步观察存续产品类型结构： 1）固定收益类产品规模较上月末下滑3.6%至20.8万亿，规模占比为96.7%，与上月末持平；其中，现金管理型产品规模较上月末下滑2.6%至7.2万亿，规模占比较上月末提升0.4pct至33.7%； 2）混合类产品规模较上月末下滑5.9%至0.62万亿，规模占比为2.9%，较上月末-0.1pct； 3）权益、商品及衍生品类产品规模较上月末提升1.0%至791亿，规模占比较上月末微升1bp至0.4%。 表5：9月理财公司存续规模及产品结构变化（普益口径） 从9月开放式产品线观测样本变化看，9月末，每日开放型、最小持有期型、固定期限定开型子类别存续规模较上月末分别下滑9.7%、11.3%、5.9%。其中，每日开放型产品中，现金管理类、其他非现管类产品规模较上月分别下滑8.2%、15.3%；定开型产品承压最明显的仍是封闭期在6个月以上的产品。 图18：9月开放式产品线观测样本中，最小持有期及每日开放型产品规模承压更为明显 图19：不同期限定开产品规模均承压，6个月以上产品规模降幅更为