银行理财月度观察（2023年11月）：2024年银行理财运行的四点展望

2023年银行理财整体规模、收益情况如何？2024年理财规模及产品线布局如何展望，资产配置可能有哪些边际变化？对此，我们初步分析探讨如下： 一、2023年末理财规模或在27万亿附近，低波稳健产品是稳规模重要抓手 11月理财规模预估回稳至27.5万亿上方，12月可能季节性回落，但赎回压力无忧。 11月全市场理财规模预估环比上月增长1.2%左右至27.5-27.7万亿；截至12月15日，理财规模较月初进一步增长1000-1200亿左右。从过往运行态势看，剔除2022年赎回冲击较大的特殊年份，2019-2021年12月理财较上月降幅5000-6000亿附近，基于同业对标、贷款投放趋缓以提前储备“开门红”等因素，12月理财季节性回落相对弱于3、6、9月，重点关注12月最后一周的资金运动，预估2023年末理财规模稳定在27万亿附近，较2022年末27.65万亿略有下降。 从全年规模变化节奏看，1）年初受理财赎回冲击余波、季节性效应等多重因素影响，理财规模延续承压态势，1Q末规模降至25万亿附近，为年内最低点；2）在理财净值持续修复、渠道端加强投资者沟通等多重努力下，银行理财规模逐步企稳回升。 剔除季末时点因素，2Q-3Q理财规模整体运行于26-27万亿区间，即使9月受短端资金利率高企、政府债发行强度提升等因素影响，市场呈现震荡调整，理财净值回撤压力显现，但局部产品的阶段性赎回压力并未进一步传递至整体负债端；3）进入4Q，随着10月理财规模跨季回流，10-11月末理财规模均稳于27万亿上方，测算截至12月15日规模27.6-27.8万亿，考虑季末回表因素后，12月末理财规模预估在27万亿附近。 从产品线结构看，低波稳健产品是稳规模的重要抓手。22Q4理财赎回冲击过后，居民风险偏好持续低位，理财新增资金主要流向低波稳健产品，“固收+”等产品遭受较强赎回压力。具有低波稳健特征的短期限固收类产品客户接受度更高，成为重要的“吸金”产品线，渠道端对这类产品的定位有“货币+”、“活钱理财”等。如果将每日开放型产品（非现管类）和最小持有期（30天以内）合并视为市值法“活钱理财”产品，根据普益标准数据，截至11月末，该类产品规模占比较年初大幅提升7.7pct至16.4%，按全市场理财存续规模测算，该类产品规模增长超2.1万亿。 “活钱理财”类产品资产负债端平均久期通常较短，风险预算相应偏低，主要通过较高比例的存款配置作为稳净值的压舱石，搭配使用收盘价估值的私募债等稳定估值方式，同时，配置一定的存单、短期限高评级债券等资产，部分产品借助配置公募债基提升流动性。 二、11月固定收益类理财产品收益率中枢2.6%，12月有望小幅反弹回升 年初以来，受益于相对友好债市环境，固定收益类理财近1个月年化收益率快速回升并在1月下旬触及6.4%高点，此后震荡于2%-5%区间，9月受债市调整影响，部分时点收益率下行至0%以下，但随着流动性边际转松、债市回暖，净值呈持续修复态势，11月收益率中枢回升至2.6%，较上月提升1.9pct，2023年1-11月月均收益率中枢2.8%。 截至12月15日， 1M 、 3M 期国股存单发行利率分别收至2.68%、2.67%，较月初上行24bp、3bp，较前日下行10bp、5bp，继续同2.6%的1Y期利率形成倒挂。 往后看，伴随年末财政资金持续拨付等正向因素强化，进入12月后半程资金面有望边际转松，同时临近年末资金储备逐步进入收尾阶段，交易情绪相对平淡，1Y期存单利率自高位逐步回落，届时曲线形态或向正常态回归。在此背景下，理财收益率中枢也有望较11月小幅反弹回升，有助于对稳规模形成支撑。 图1：理财规模在1Q末触底后逐步震荡回稳至27万亿上方 图2：12月后半程NCD利率有望高位回落并带动理财收益回升 三、2024年银行理财展望：规模增长、产品布局、收益表现与机构竞争 1）理财规模或同比增长5-10%，收复29万亿关口，季末波动或边际改善 历经22Q4赎回冲击，对理财来说是产品定位与负债稳定性再认识的过程，短中期内规模或基本维持在26-30万亿左右的量级，难以有明显突破。展望2024年，预估理财规模增速或在5-10%，理财规模中枢站上29万亿。 中央经济工作会议指出，“发挥好货币政策工具总量和结构双重功能，盘活存量、提升效能”。货币信贷从外延性扩张转向内涵式发展，内涵式发展更加注重追求“质”的改善，而不局限于“量”的增长。因而，预计2024年信贷投放“总量适度、节奏平滑”，避免月度、季度间信贷脉冲，相应的理财季末回表压力有望边际改善。 2）理财仍将主要布局低波稳健产品，现金管理类理财规模占比有提升空间 低波稳健产品仍是主要布局方向。经济逐步筑底企稳预期下，居民风险偏好改善可能是相对缓慢的过程，理财仍将以低波稳健产品为重点方向，相应的，新增资金主要流向每日开放型、最小持有期型等开放式产品线。以交银理财构建的“721”产品体系为例，70%的产品需定位于低波动、安全性高、收益稳定。 局部产品线或有阶段性机会。债市偏震荡运行或调整加大阶段，摊余成本法产品占比将有望提升，一方面，现金管理类理财作为规模的压舱石，仍有规模提升空间，上半年债市环境较好，市值法产品业绩占优等多重因素影响下，现管类理财和市值法类现金产品呈现一定“跷跷板”效应，23Q2末现管类理财规模占比28.5%，规模和占比均有提升空间；后续若债市偏震荡运行，则现管类理财有望凭借净值稳定优势，进一步发挥压舱石作用；另一方面，可使用摊余成本法的封闭式产品，在债市承压阶段比较优势更为明显。债券收益率的抬升有助提振可使用摊余成本/混合估值的封闭式产品需求，22Q4赎回冲击下，理财公司封闭式产品加速发力，成为重要蓄客产品线。2022年12月至2023年3月，理财公司封闭式产品月均发行量683只，显著高于前期（2022年1-11月月均发行数量442只）。此外，随着经济逐步修复，如果资本市场有超预期表现。“固收+”、混合类等产品线或阶段性上量。 3）高收益资产难觅，存款成本管控箭在弦上，理财收益中枢或有下行压力鉴于当前经济形势变化，有效需求延续不足，通缩压力有所抬头，实际利率总体偏高。我们预计2024年或有两次降准，以稳定银行体系内流动性，对冲MLF 大规模投放；OMO、MLF政策利率也有小幅下调可能，但料降幅不会超过今年，政策将更加着力于降低存款利率，债市或呈震荡偏强走势，理财配置端压力有所上升。此外，城投化债背景下，随着城投债综合收益贡献与供给变化，部分城投仓位需要寻求其他资产配置替代选择，如以金融债的信用下沉代替部分中长期城投债投资、增配中短期公募债基弥补因城投债供给减少带来的欠配压力等。 另一方面，随着低波稳健产品发行强度增加，截至23Q2末，理财资产配置中现金及银行存款占比已升至23.7%，通过保险资管产品“套壳”配置存款以增厚收益是行业较为普遍的做法。邹澜司长在三季度金融统计数据发布会上曾提及，对于协议存款等利率相对较高的产品也可以研究进一步强化自律规范。除债券类资产外，理财资产配置的存款类资产也可能面临着收益率下降的挑战。 图3：银行理财23Q3末前十重仓债券类资产规模占比 图4：理财资产配置中现金及银行存款占比持续提升至23.7% 4）理财产品同质化竞争加剧，机构间竞争或更加“内卷”，机构分化延续 11月末理财存续规模较年初大体持平，但是机构间涨跌互现，据普益数据，四大行理财子较年初均有下降，降幅500-3700亿不等；股份行整体表现相对较好，兴银、信银、光大、平安等较年初增量均超1000亿。展望2024年，随着理财子机构争相布局低波稳健产品线，产品同质化特征将更加凸显，产品收益率缺乏相对吸引力背景下，理财机构间的竞争或进一步加剧。结合渠道端来看，通过明星产品系列扩大AUM、借助代销渠道增强客户触达能力或是重要抓手。 图5：11月末，国股行理财公司规模较年初涨跌互现 图6：理财代销渠道持续扩容，15家理财公司代销机构超20家 1、11月以来理财产品收益率追踪 1.1、11月固定收益类理财收益率中枢进一步回升至2.6% 2023年11月，固定收益类理财产品收益率进一步回升，近1个月年化收益率中枢录得2.6%，较上月提升1.9p Ct 。分产品类型看： 11月现金管理类理财7日年化收益率中枢为2.12%，环比上月略下滑0.05pct，高于同期货币市场基金22.3bp，利差月环比收窄3.1bp。 11月纯固收产品近1个月年化收益率中枢环比提升。11月，纯固收1年（含）以内、1年以上产品近1个月年化收益率中枢分别为2.8%、4.7%，分别较10月提升1.0pct、2.7pct。 1年以上“固收+”产品近1个月年化收益率较上月显著回升。11月，“固收+”1年（含）以内、1年以上产品近1个月年化收益率中枢分别为2.5%、2.7%，分别较10月提升2.2pct、3.2pct。 表1：按投资性质划分的固定收益类产品收益率表现 图7：固定收益类理财近1个月年化收益率走势 图8：现金管理类理财7日年化收益率走势 图9：纯固收（1年以内）近1个月年化收益率走势 图10：纯固收（1年以上）近1个月年化收益率走势 图11：固收+（1年以内）近1个月年化收益率走势 图12：固收+（1年以上）近1个月年化收益率走势 1.2、最小持有期及定开产品线收益率中枢均环比提升 最小持有期产品收益率中枢环比提升，其中1个月内期限产品相对表现更优。 2023年11月，最小持有期1年（含）以内产品近1个月年化收益率中枢1.9%，较10月环比提升2.8pct。其中，最小持有期1个月（含）以内产品近1个月年化收益率中枢为2.1%，较10月环比提升1.0pct。 不同期限定开产品收益率中枢均环比提升，其中6个月-1年（含）期限产品收益率较上月显著修复。2023年11月，期限为1-3个月（含）、3-6个月（含）、6个月-1年（含）、1-3年（含）的定开产品近1个月年化收益率中枢分别为2.3%、3.1%、3.5%、2.5%， 较10月分别环比提升2.1pct、2.1pct、3.7pct、3.0pct。 图13：最小持有期产品线近1个月年化收益率走势 图14：定开产品线近1个月年化收益率走势 表2：不同期限最小持有期及定开产品近1个月年化收益率中枢 2、11月理财产品景气度观察 2.1、11月封闭式产品发行数量创新高，3-6个月（含）短期限封闭式产品占比连续4个月提升 据普益标准数据平台统计，2023年11月，理财公司共发行净值型产品1302只，环比10月提升47.5%。其中，国有行理财公司285只（占比21.9%）、股份行理财公司620只（占比47.6%）、城农商行理财公司371只（占比28.5%）、合资理财公司26只（占比2.0%）。 11月，封闭式产品在新发行产品中数量占比为82.4%，较10月下滑5.1pct，进一步分析来看： 1）新发封闭式产品数量月环比提升38.8%至1073只。2022年12月以来封闭式月均发行数量768只， 2023年11月共发行1073只，环比10月提升38.8%。 2）3-6个月（含）短期限封闭式产品占比连续4个月提升。2023年11月，新发封闭式产品仍以1-3年（含）期限为主，但该期限产品数量占比较上月下滑2.5pct至44.1%；其次为3-6个月（含）期限产品，数量占比较上月提升2.7pct至29.0%，二者合计占比为73.1%。 3）11月新发封闭式产品整体业绩比较基准中枢为3.5%，环比上月提升0.07pct，其中3年以上产品提升幅度最为明显。其中，11月新发1-3个月（含）、3-6个月（含）、6个月-1年（含）、1-3年（含）、3年以上封闭式理财产品业绩比较基准中枢分别为2.6%、2.9%、3.3%、3.9%、4.6%，分别较10月变化-0.16pct、+0.02pct、+0.09pct、-0.04pct、+0.89pct。 图15：11月理财公司新发产品数量环比上月