FY24Q2内地同店销售额同比-12.5%，公司继续维持提升单店经营质量策略

周大福（01929.HK） 证券研究报告·海外公司点评·专业零售(HS) FY24Q2内地同店销售额同比-12.5%，公司继续维持提升单店经营质量策略 买入（维持） 2023年10月13日 证券分析师吴劲草 执业证书：S0600520090006 wujc@dwzq.com.cn 证券分析师谭志千 执业证书：S0600522120001 tanzhq@dwzq.com.cn 关键词：#新产品、新技术、新客户投资要点 股价走势 盈利预测与估值 FY2023A FY2024E FY2025E FY2026E 营业总收入（百万元） 95,017.40 108,460.12 120,019.57 132,928.68 同比 -4% 14% 11% 11% 归属母公司净利润（百万元） 5,384.40 7,659.13 8,900.28 10,216.34 同比 -20% 42% 16% 15% 每股收益-最新股本摊薄（元/股） 0.54 0.77 0.89 1.02 P/E（现价最新股本摊薄） 21.47 15.09 12.99 11.32 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% -5% -10% -15% 周大福恒生指数 周大福FY2024Q2内地零售额同比+0.6%，中国港澳地区表现亮眼，港澳及其他地区零售额同比+54.1%：周大福披露FY2024Q2经营数据（以下简称FY24Q2），FY24Q2集团实现零售额增长5.8%，其中中国内地 实现零售额增长0.6%，中国港澳及其他市场零售额同比+54.1%。其中内地主要因为2022年同期高基数的原因，港澳地区表现亮眼主要得益于赴港澳的游客有明显恢复，加大了黄金珠宝的购买。 2022/10/132023/2/112023/6/122023/10/11 市场数据 收盘价(港元)11.56 一年最低/最高价10.80/18.16 市净率(倍)3.57 内地门店主要因为去年同期基数较高而导致同店下滑，港澳地区因客流恢复同比增速亮眼。同店来看，FY24Q2中国内地同店销售额同比-12.5%，同店销售量同比-20.3%，中国港澳及其他地区同店销售额同比 +55.7%，销售量同比+52%。内地同店出现下滑主要因为2022年同期高 港股流通市值(百万港元) 基础数据 115,600.00 基数的影响，香港和澳门则得益于内地游客旅游增加而加大了黄金珠宝产品的购买。 黄金产品表现亮眼，镶嵌产品仍在恢复中。分品类来看，中国内地同店的黄金类产品销售额同比-9.6%，镶嵌类产品销售额同比-27.7%，中国港澳及其他地区同店黄金类产品销售额同比+89%，镶嵌类产品同比-4.3%。FY24Q2国际平均金价同比高11.5%。 公司维持提高单店效益的策略，渠道拓展增速有所放缓：渠道方面，FY24Q2周大福珠宝品牌内地新开门店168家，闭店74家，净开94家。截至2023年9月末，周大福集团总门店数为7838家，其中中国内地的周大福珠宝品牌门店为7458家，其中76.9%的门店为加盟店。公司继 续保持收紧折扣，提升单店店效的策略，放慢了渠道拓展速度。 盈利预测与投资评级：周大福是我国黄金珠宝的头部品牌，考虑到公司收紧折扣的策略，将重点转向提升店效上，我们下调公司FY2024-FY2026归母净利润从78/93/110亿港币至76.6/89.0/102.2亿港币，最新收盘价对应FY2024-FY2026PE为15/13/11倍，维持“买入”评级。 风险提示：同店销售恢复不及预期，开店不及预期，门店调整风险，消费力走弱等 每股净资产(港元)3.24 资产负债率(%)61.80 总股本(百万股)10,000.00 流通股本(百万股)10,000.00 相关研究 《周大福(01929.HK:)：2023年 Q2内地同店销售额同比+8.5%，利润率有望持续改善》 2023-07-13 《周大福(01929.HK:)：FY2023 年报点评：门店扩张进度超预期，黄金新品表现亮眼》 2023-06-09 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 1/3 海外公司点评 周大福三大财务预测表 资产负债表（百万元） FY2023A FY2024E FY2025E FY2026E 利润表（百万元） FY2023A FY2024E FY2025E FY2026E 流动资产 77,266.80 93,190.28 102,341.75 108,727.19 营业总收入 95,017.40 108,460.12 120,019.57 132,928.68 现金及现金等价物 11,695.00 22,242.06 23,994.11 22,176.93 营业成本 73,512.90 83,397.37 92,234.34 102,024.09 应收账款及票据 2,102.70 2,402.08 2,658.15 2,944.12 销售费用 9,974.30 10,701.29 11,602.81 12,718.60 存货 59,290.40 64,151.83 70,949.49 78,480.07 管理费用 3,721.40 3,891.38 4,066.97 4,372.02 其他流动资产 4,178.70 4,394.31 4,740.00 5,126.06 研发费用 0.00 0.00 0.00 0.00 非流动资产 10,073.70 8,353.66 7,287.18 6,618.93 其他费用 6.30 0.00 0.00 0.00 固定资产 5,144.40 3,586.64 2,651.98 2,091.19 经营利润 7,762.70 10,470.08 12,115.45 13,813.96 商誉及无形资产 1,211.40 1,059.12 937.30 839.84 利息收入 301.20 58.98 111.71 120.47 长期投资 69.50 69.50 69.50 69.50 利息支出 585.40 245.94 277.62 217.89 其他长期投资 396.20 396.20 396.20 396.20 其他收益 (32.00) 0.35 0.35 0.35 其他非流动资产 3,252.20 3,242.20 3,232.20 3,222.20 利润总额 7,446.50 10,283.47 11,949.89 13,716.89 资产总计 87,340.50 101,543.94 109,628.93 115,346.12 所得税 1,957.00 2,468.03 2,867.97 3,292.05 流动负债 51,021.50 57,409.51 56,412.58 51,704.93 净利润 5,489.50 7,815.43 9,081.92 10,424.84 短期借款 19,452.40 29,735.13 25,788.87 17,788.51 少数股东损益 105.10 156.31 181.64 208.50 应付账款及票据 992.60 1,191.39 1,317.63 1,457.49 归属母公司净利润 5,384.40 7,659.13 8,900.28 10,216.34 其他 30,576.50 26,482.99 29,306.08 32,458.94 EBIT 7,802.50 10,470.08 12,115.45 13,813.96 非流动负债 2,959.20 2,959.20 2,959.20 2,959.20 EBITDA 10,022.80 12,780.12 13,771.93 15,072.21 长期借款 1,488.10 1,488.10 1,488.10 1,488.10 其他 1,471.10 1,471.10 1,471.10 1,471.10 负债合计 53,980.70 60,368.71 59,371.78 54,664.13 股本 10,000.00 10,000.00 10,000.00 10,000.00 主要财务比率 FY2023A FY2024E FY2025E FY2026E 少数股东权益 962.40 1,118.71 1,300.35 1,508.84 每股收益(元) 0.54 0.77 0.89 1.02 归属母公司股东权益 32,397.40 40,056.53 48,956.80 59,173.14 每股净资产(元) 3.34 4.12 5.03 6.07 负债和股东权益 87,340.50 101,543.94 109,628.93 115,346.12 发行在外股份(百万股) 10,000.00 10,000.00 10,000.00 10,000.00 ROIC(%) 10.12 12.56 12.28 13.33 ROE(%) 16.62 19.12 18.18 17.27 现金流量表（百万元） FY2023A FY2024E FY2025E FY2026E 毛利率(%) 22.36 22.85 22.89 22.99 经营活动现金流 10,065.90 1,099.92 6,565.59 6,990.72 销售净利率(%) 5.69 7.09 7.44 7.71 投资活动现金流 (1,782.30) (589.65) (589.65) (589.65) 资产负债率(%) 61.80 59.45 54.16 47.39 筹资活动现金流 (10,704.70) 10,036.80 (4,223.89) (8,218.25) 收入增长率(%) (4.24) 14.15 10.66 10.76 现金净增加额 (3,247.20) 10,547.06 1,752.05 (1,817.18) 净利润增长率(%) (19.78) 42.25 16.20 14.79 折旧和摊销 2,220.30 2,310.04 1,656.48 1,258.25 P/E 21.47 15.09 12.99 11.32 资本开支 (1,981.60) (600.00) (600.00) (600.00) P/B 3.47 2.81 2.30 1.91 营运资本变动 642.50 (9,271.15) (4,450.08) (4,909.91) EV/EBITDA 16.47 9.75 8.63 7.48 数据来源:Wind,东吴证券研究所，全文如无特殊注明，相关数据的货币单位均为人民币，港元汇率为2023年10月12日的0.93，预测均为东吴证券研究所预 测。 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 2/3 特定状况，如具体投资目的、财务状况以及特定需求等，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 东吴证券研究所苏州工业园区星阳街5号邮政编码：215021 传真：（0512）62938527 公司网址：http://www.dwzq.com.cn 免责及评级说明部分 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司及作者不对任何人因使用本报告中的内容所导致的任何后果负任何责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出