镍和不锈钢四季度行情展望：需求弱复苏，矛盾聚焦供应端

镍和不锈钢四季度行情展望 需求弱复苏，矛盾聚焦供应端 于培云 从业资格：F03088990 投资咨询资格：Z0019596 广发期货APP微信公众号 本本报报告告数中据所来有源观为点W仅i供nd参、考S，M请M务、必M阅ys读te此el报、告广倒发数期第货二发页展的研免究责中声心明。 2023年10月8日 镍行情主要观点（2023Q4） 镍主要逻辑：伴随新增产能放量，纯镍供需趋松，内外库存拐点显现，交割品有望继续扩充，基差弱势。但矿端扰动持续，存在隐忧。中短期盘面宏观逻辑和供需矛盾是主要因素，成本因素需要影响到产品转换才有切实意义。镍价从高位回落至此，供需核心矛盾没有解决，但也确实谈不上高估值，矛盾在弱化，波动率降低。产业层面向下需要过剩矛盾持续累积或者硫酸镍走弱，向上需要镍矿或者硫酸镍持续强势又或者需求真实好转。汇率和供需差异影响，内盘比外盘表现坚挺。 多头逻辑：纯镍绝对库存不高，一旦宏观预期好转，低库存品种向上弹性大。年内镍矿资源偏紧，导致镍中间品、镍铁的原料存在供应担忧，抬升整体镍元素价格 重心。当前镍价估值中性，如果继续破位下跌，部分外采原料的电积镍生产企业面临亏损，可能减产。 空头逻辑：能源价格上涨带来二次通胀预期，美联储年内加息预期反复，美元指数偏强。高利率维持更长时间，美国经济着陆方式存疑。欧元区经济下滑明显，面临衰退风险，抑制需求。纯镍供应放量，趋势性累库，始终令镍价上方承压。 【行情展望】按区间震荡思路对待，纯镍供需格局未扭转之前，过剩状态始终令镍价承压，倾向反弹沽空。另外，绝对库存低位情况下，如果纯镍供应端放量现状发生变化，或者宏观需求预期向好，则应及时调整思路。 【关注点】盘面宏观交易节奏、汇率走势、纯镍产能放量情况、硫酸镍价格走势、镍矿供应情况 【风险因素】地缘政治因素超预期、宏观超预期好转、资源优势国镍政策超预期变动 不锈钢行情主要观点（2023Q4） 不锈钢主要逻辑：不锈钢品种本身来说，产能过剩压制上方空间，生产成本形成下方支撑，阶段性矛盾集聚带来多空机会，价格呈现明显的季节性特征。展望四季度，产业逻辑或逐渐由“库存超季节性累积+钢厂减产负反馈至原料，弱势震荡消化库存”转向“中下游库存回落至正常水平+原料偏紧现实强化，预期扭转带来价格触 底反弹”。 【原料】镍元素方面，RKAB扰动要到明年印尼选举过后才能最终落定，不过印尼镍铁厂提前收到消息已经有所备库，影响程度降低，但年内印尼镍矿资源偏紧预期会始终存在；菲律宾主矿区进入雨季，国内镍矿港口高品位资源库存偏低。在镍矿报价坚挺，焦炭兰炭等辅料价格上涨，以及下游不锈钢行情欠佳情形下，当前镍铁厂面临上下游双重挤压，部分镍铁厂成本倒挂，面临减产，并向上游镍矿传导。预计10月镍铁价格承压运行，小幅走弱，但不具备大跌的基础。铬元素方面，国内铬矿港口库存偏低，铬铁新增产能较多，铬矿和铬铁行情较佳。但下游不锈钢旺季需求预期证伪，钢价弱势下跌会传导至铬铁端，高碳铬铁涨势告停并面临负反馈。同样地，铬铁厂也会面临双重挤压，未来铬铁供应也将收缩。预计10月铬铁价格承压运行，或窄幅盘整。 【产量】8月钢厂产量创新高，9月行情欠佳或导致高排产难兑现，10月减产规模扩大。 【需求】虽然宏观走势和微观终端状态决定了需求底色，但不锈钢贸易商蓄水池功能强大，投机性需求对行情影响深厚。今年表现出淡季不淡、旺季不旺的特征，当前库存超季节性累积，负反馈逻辑下，原料价格受到压制，市场信心不足。10月因国庆假期较长，若无其他利好刺激预期，料需求端平稳。后期待库存回归正常水平后，年底原料偏紧预期强化，有望扭转预期带来补库行情。 【库存】社会库存和仓单处于季节性高位，需要钢厂减产来消化库存矛盾。 【行情展望】前期弱势震荡消化库存，短期偏空，不宜过早入场左侧抄底；待供需矛盾缓解后，矿端季节性偏紧，钢价有望企稳回升，择机逢低多。 【关注点】库存变化、原料价格走势 【风险因素】海外衰退超预期、国内经济复苏不及预期、原料超预期坍塌 目录1：镍 01行情和观点回顾 02供需和库存分析 03估值和持仓分析 行情和观点回顾 行情回顾 三季度沪镍主要运行区间是155000-173000元/吨，伦镍是19100-22700美元/吨。基本面上，伴随新增产能放量，产量递增，需求持稳，国内呈现趋势性累库，LME库存也开始低位增加，国内现货升水承压回落，LME维持大贴水结构。纯镍供需面偏空背景下，镍价基调是承压，呈现出区间震荡：一方面印尼镍矿政策扰动，镍中间品资源偏紧导致硫酸镍价格企稳上涨，带来镍元素价格重心上移；另一方面，绝对库存低位情况下，资金有博弈点，容易受到整体商品情绪扰动。 沪镍主力合约（元/吨） LME3个月镍（美元/吨） 三季度观点回顾 复盘三季度观点，我们判断镍价区间震荡，难以走出趋势，波动率下降；在纯镍供需趋松背景下，倾向冲高沽空。三季度，内外宏观扰动因素干扰其实是比较大的，有色品种也走出了分化行情，供应放量始终限制上方空间，镍是空配品种。展望四季度，需要着重考虑的因子包括盘面宏观逻辑交易节奏、镍矿和硫酸镍对镍价重心的影响评估、内外累库情况，趋势性下破前面150000关口需要宏观强驱动或者产业重大利空，否则难以持续在低位；上破170000附近的区间上沿同样需要边际上的强势利多。 月报观点 7.30 低库存状态仍有博弈点，等待趋势性累库主要观点：供应稳定增长，需求有回暖预期，库存维持低位，基差走弱，月差走缩。镍铁收储总招标量不及市场预期、硫酸镍价格维持弱势，镍元素对纯镍盘面高价支撑不足，或者说起到降低镍元素价格重心作用。短期尚未趋势性累库，盘面宏观因子定价权重较高，资金博弈行为明显，下破前面平台动力不足，但供应端放量现实亦会限制上方空间，维持宽幅震荡，核心区间参考160000-175000元/吨。从中长线来看，青山5万吨/年产能印尼精炼镍8月待投产，华友成功注册SHFE和LME交割品牌，镍市场矛盾有望逐步化解，镍价重心有望下移。策略建议：区间震荡，主力参考160000-175000元/吨；如遇极端冲高，则关注沽空机会 9.3 宏观与基本面博弈，宽幅震荡主要观点：宏观层面，海外多项经济数据边际走弱，但美国经济软着陆预期尚存，美联储加息预期降温，美元指数维持震荡走势。国内8月PMI小幅改善，政策密集出台提振市场信心，人民币汇率企稳。产业层面，内外纯镍新增产能陆续投放，9月期俄镍长协到货量预计仍有3000吨左右，需求端基本持稳，现货升水走弱，部分品牌贴水出货。印尼RKAB切换至旧系统后，镍矿配额审批更为严格，矿端资源紧张，部分印尼镍铁厂从菲律宾采购镍矿，而菲律宾主矿区也将进入雨季，镍矿价格上涨。MHP和高冰镍报价坚挺，硫酸镍具备成本支撑，低价货源逐步减少，但前驱体采购意愿仍然偏弱，买卖双方博弈激烈，硫酸镍止跌企稳。总体上，产业供需弱现实和原料强预期并存，绝对库存低位情况下资金有博弈点，镍价估值水平再度回升，盘面宽幅震荡，供应放量始终形成压制，9月主力参考160000-178000元/吨，中期关注内外宏观状态和矿端演绎。策略建议：宽幅震荡，主力参考160000-178000元/吨；如遇极端冲高，则关注沽空机会 供需和库存分析 国内精炼镍产量（吨） 国内精炼镍表观消费量（吨） 201820192020 2021 2022 2023 24000 22000 20000 18000 16000 14000 12000 10000 8000 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 电解镍进口量（吨） 国内精炼镍进口分国别（吨） 40000 35000 30000 25000 20000 15000 10000 5000 40000 35000 30000 25000 20000 15000 10000 5000 0 澳大利亚挪威加拿大南非芬兰马达加斯加日本住友俄罗斯 精炼镍：国内产量稳步提升，新增国产品牌出货积极；进口窗口关闭，俄镍进口动力不足 201820192020 2021 2022 2023 2020-02 2020-03 2020-04 2020-05 2020-06 2020-07 2020-08 2020-09 2020-10 2020-11 2020-12 2021-01 2021-02 2021-03 2021-04 2021-05 2021-06 2021-07 2021-08 2021-09 2021-10 2021-11 2021-12 2022-01 2022-02 2022-03 2022-04 2022-05 2022-06 2022-07 2022-08 2022-09 2022-10 2022-11 2022-12 2023-01 2023-02 2023-03 2023-04 2023-05 2023-06 2023-07 2023-08 0 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 全球精炼镍产能投建列表 企业 地区 项目 原料 年产能 月产能 项目投产进度 华友 衢州 二期（扩建） MHP 20000 （2022年已建6000） 2166 预计2023年二季度投产 广西 一期 MHP 30000 2500 2023年6月开始生产1000吨 中伟 广西 一期 高冰镍 12500 1042 预计2023年二季度投产(5月放量200吨，产能爬坡预计年底1000吨/月) 广西 二期 高冰镍 30000 2500 暂无具体规划 聚泰 陕西 一期 MHP/高冰镍 8000 667 预计2023年二季度投产(因工艺、环保问题，推迟至年底) 浙江 二期 MHP/高冰镍 14000 1167 预计2024年一季度投产(待定) 青山、中伟 印尼 一期 高冰镍 50000 4167 2023年8月投产，预计2024年产能扩大至10万吨/年 青山、格林美 湖北 一期 高冰镍-硫酸镍 20000 1667 2023年1月放量(3月已达排产目标) 二期 高冰镍-硫酸镍 18000 1500 暂无具体规划 浙江元力再生资源 浙江 一期 电镀废料 1200 100 2023年3月或4月放量(4月18日投产) 祺生镍业 江苏 一期 氢氧化镍废料 3600 300 已投产 二期 氢氧化镍废料 3600 300 4月已部分投产 腾远钻业 江西 一期 MHP 6000 500 产线已经建好了，产能已具备了500吨/月，仅是没有放量 二期 MHP 9000 750 目前在建这个产线了，争取在2023年底达到1.5万镍吨(1期，2期总和)的目标 天津茂联 天津 一期 MHP/硫化镍 3600 300 2023年6月开始产出已有400吨产量，预计年底扩至1000吨待定(环保证已办3000吨/年, 无锡可交割，预计注册成上期所交） 江西广德环保 江西 二期 废料 3600 300 待定(环保证已办3000吨/年,无锡可交割，预计注册成上期所交割) 镍中间品：散单偏紧，成交系数有继续上行风险 30000 25000 20000 15000 10000 5000 0 3 2.5 2 1.5 1 0.5 0 2021-05 1月 2021-06 2021-07 2月 2021-08 2021-09 2019 2021-10 湿法冶炼中间品进口量（镍吨） 3月 印尼MHP和高冰镍产量（万镍吨） 2021-11 2021-12 4月 印尼MHP产量 2022-01 2022-02 2020 2022-03 5月 2022-04 2022-05 6月 印尼高冰镍产量 2022-06 2021 2022-07 2022-08 7月 2022-09 2022-10 2022 8月 2022-11 2022-12 9月 2023-01 2023-02 2023-03 2023 10月 2023-04 2023-05 11月 2023-06 2023-07 12月 2023-08 20