永续债净融资回落，信用利差全面走阔

永续债净融资回落，信用利差全面走阔 9月小品种月报 研究结论 企业永续债：一级市场方面，9月融资热度较上月回落，新发企业永续债98只、合计融资1078亿元，环比缩减31%，偿还规模亦同步减少，最终净融入167亿元，较8月明显减少。9月公用事业、建筑装饰和城投新发永续债规模较大，新债发行成 本普遍提高。从次级属性看，9月新发永续债次级只数占比、规模小幅下滑。二级市场方面，9月企业永续债收益率快速上行，中旬稍回落后下旬窄幅震荡，最终3年期 利差走阔幅度偏大，城投收益率、利差上行幅度均小于产业。交易规模小幅缩减但换手率持平，公用事业成交额环比缩减18%，大唐集团依旧稳居首位。9月未新增企业永续债未被赎回事件。 金融永续及次级债：一级市场永续债方面，9月新发4只金融永续债，合计融资336亿元，建行贡献主要融资规模，同期无到期；次级债方面，9月一级发行规模环比大幅增加，合计发行1468亿元，其中银行二级资本债农行、中行各融入600亿元，但同期到期规模较大，最终仍净融出366亿元。二级市场方面，券商永续债和银行 二级资本债利差走阔幅度较大。成交方面，银行二永债总成交规模和换手率继续提升。9月未新增金融次级债未被赎回事件。展望后市，短期内债市可能依然面临基本面数据改善的压力，资金面大概率维持偏紧状态，但就中长期而言对利率走势保持乐观。银行二永债兼具收益和流动性优势，持仓或有颠簸但依然建议维持合理配置规模。 ABS：一级市场方面，9月共发行196单ABS项目，发行规模回升至1863亿元。应收账款、融资租赁、供应链和个人汽车贷款ABS发行规模领先，城投关联ABS合计融资约88亿元。二级市场方面，9月ABS到期收益率同样上行，上行幅度普遍在15bp左右，利差则以窄幅震荡为主。二级成交规模基本持平，有限合伙份额 ABS成交热度大幅提高，折价成交幅度较大的主体主要涉及远洋、阳光城和平安不动产等。 信用债周度跟踪：9月25日至10月1日信用债一级发行1441亿元，相比前一周大幅缩减1911亿元，节前发行节奏放缓；总偿还量升至2953亿元，最终净融资额由正转负，为-1512亿元。信用债收益率普遍小幅走阔1~3bp，无风险利率转向牛 陡，最终各等级、各期限信用利差均走阔，中枢在4bp左右；各等级期限利差普遍走阔，3Y-1Y期限利差走阔3~4bp不等；等级利差持平或收窄，3年期和5年期 AA-AAA等级利差分别收窄1bp和2bp，1年期持平。城投债信用利差方面，上周各省平均利差总体±2bp内小幅波动，广西、云南和吉林收窄较多；产业债信用利差方面，上周各行业利差普遍走阔4bp左右，幅度大于城投，各行业变化幅度较为一致。节前交易热度逐渐回落，高折价成交债券数量较前一周增多，折价频率高且幅度居前的地产主体为金科、阳光城、龙光等，利差走阔幅度居前的依然为融侨和旭辉。 风险提示 政策变化超预期；信用风险暴露超预期；ABS发行及投资热度不及预期；数据统计可能存在遗误 固定收益|专题报告 报告发布日期2023年10月08日 齐晟qisheng@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860521120001 徐沛翔xupeixiang@orientsec.com.cn 企业永续供给创新高，信用利差普遍收 2023-09-05 窄：8月小品种月报永续供给充沛，二永债收益率快速上行：7 2023-08-02 月小品种月报企业永续供给放量，ABS成交热度下行： 2023-07-05 6月小品种月报 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 目录 1小品种月报：净融资回落，信用利差全面走阔5 1.1企业永续债5 1.1.1一级市场：融资规模环比回落，新债发行成本普遍提高5 1.1.2二级市场：上旬收益率快速上行，3年期利差走阔幅度偏大7 1.2金融永续及次级债9 1.2.1一级市场：永续债融资回落，次级债一级发行继续大幅提升9 1.2.2二级市场：利差普遍走阔，银行成交热度明显提升11 1.3ABS14 1.3.1一级市场：发行规模环比继续回升，应收账款ABS融资热度领先14 1.3.2二级市场：信用利差窄幅震荡，成交热度继续小幅回暖15 2信用债回顾：一级发行回落，信用利差小幅走阔17 2.1负面信息监测17 2.2一级发行：节前融资节奏放缓，低等级融资成本上行18 2.3二级成交：信用利差小幅走阔，交易活跃度下滑18 风险提示21 图表目录 图1：9月企业永续债发行规模回落5 图2：9月AAA主体永续债发行占比小幅下降至88%5 图3：9月公用事业、建筑装饰和城投行业永续债新发较多6 图4：9月江苏、浙江和山东三省城投永续债新发较多6 图5：9月次级永续债发行数量占比小幅降至62%6 图6：9月次级永续债发行规模占比小幅降至64%6 图7：9月央企次级永续债发行占比升至87%6 图8：9月地方国企永续债发行次级占比降至40%6 图9：9月产业和城投永续债收益率大幅上行7 图10：9月各等级3年期产业、城投永续债信用利差大幅走阔7 图11：9月各等级各期限城投永续品种利差多数小幅收窄7 图12：9月高等级中短久期产业品种利差走阔较多7 图13：9月各行业永续债信用利差水平及变动情况8 图14：9月各省份城投永续债信用利差水平及变动情况8 图15：9月企业永续债成交额缩减但换手率持平9 图16：9月大唐集团、国家电投和中化股份成交额排名前三9 图17：企业永续债未行使赎回权历史统计9 图18：9月银行永续债发行热度回落10 图19：9月建行发行永续债融资300亿元贡献主要额度10 图20：9月新发金融永续债债项评级主要为AAA级10 图21：9月银行二级资本债新发大幅增长至1308亿元11 图22：9月国有行贡献银行二级资本债融资主要额度11 图23：9月新发金融次级债AAA级占比继续增加至93%11 图24：9月AAA级券商永续债利差大幅走阔9bp11 图25：9月城商行、股份行利差走阔5bp以上11 图26：分期限看，9月AAA-级银行永续债短久期利差走阔幅度稍大12 图27：9月AAA级银行次级债利差最多走阔10bp12 图28：9月AA+级银行次级债利差最多走阔9bp12 图29：9月农商行二级资本债利差最多走阔20bp12 图30：9月AAA-级各期限银行二级资本债利差均走阔12 图31：9月银行永续债成交量和换手率环比大幅提升13 图32：9月国股大行永续债成交规模较高13 图33：9月银行二级资本债成交规模和换手率大幅上升13 图34：9月工行、中行和农行二级资本债成交规模居前13 图35：2022年以来金融次级债未行使赎回选择权统计14 图36：9月ABS发行规模继续回升15 图37：9月应收账款、融资租赁和供应链ABS发行规模领先15 图38：9月地产ABS发行明细（亿元）15 图39：9月各等级债项发行规模及成本详情15 图40：9月ABS到期收益率总体上行16 图41：9月ABS信用利差窄幅波动16 图42：9月ABS二级成交规模环比基本持平16 图43：9月各基础资产类型二级成交规模和笔数16 图44：债券违约与逾期17 图45：主体评级或展望下调17 图46：债项评级调低的债券17 图47：海外评级或展望下调17 图48：重大负面事件17 图49：节前信用债一级发行热度持续回落，净融出规模较大18 图50：除AA+级外中票发行成本均上行，AA/AA-幅度较大18 图51：取消或推迟发行债券列表18 图52：上周各等级各期限信用债收益率整体小幅上行19 图53：上周各等级各期限信用债利差走阔4bp左右19 图54：各等级3Y-1Y期限利差走阔3~4bp不等19 图55：各期限等级利差持平或小幅收窄19 图56：各省城投信用利差水平及变动情况20 图57：各行业信用利差水平及变动情况20 图58：周换手率前十的债券列表21 图59：成交价差超过15%债券21 图60：城投和产业利差变化前五大主体（bp）21 1小品种月报：净融资回落，信用利差全面走阔 本文将重点关注9月份企业永续债（包括带有延期条款的一般企业债、公司债、中期票据、定向工具）、金融永续债、金融次级债和ABS的债券市场动态，以供投资者参考。 1.1企业永续债 1.1.1一级市场：融资规模环比回落，新债发行成本普遍提高 9月信用债发行热度回落，全月新发企业永续债98只，合计融资1078亿元，环比缩减31%但同 比依然增长53%；偿还规模同步降至911亿元，最终实现净融入167亿元，较8月明显减少。 评级方面，9月AAA高等级主体发行规模占比回落至88%，AAA和AA+平均发行成本约3.57%和4.09%，环比分别上行36bp和提升16bp，AAA级融资成本提升较多。9月高票息发行数量增多，新债票息在5%及以上有5只、在4%~5%之间有14只，高成本发行人以产业国企居多、行业分布分散，其中华阳新材3+N中票融资成本最高达5.7%，另有乌鲁木齐交旅投资集团等8家城投融资成本高于4%；低成本发债主体主要为公用事业央企，票息在3%以下的新债仅有2只，较上月显著减少，此外3.5%及以下新债有43只，其中华电新能源2+N公司债利率最低低至2.9%。 图1：9月企业永续债发行规模回落图2：9月AAA主体永续债发行占比小幅下降至88% (亿元)总发行量总偿还量 2500 2000 1500 1000 500 2021/01 2021/03 2021/05 2021/07 2021/09 2021/11 2022/01 2022/03 2022/05 2022/07 2022/09 2022/11 2023/01 2023/03 2023/05 2023/07 2023/09 0 (亿元) 净融资额（右轴） 800 600 400 200 0 -200 -400 -600 -800 -1000 -1200 (亿元)AAAAA+AA1800 1600 1400 1200 1000 800 600 400 200 2021/01 2021/03 2021/05 2021/07 2021/09 2021/11 2022/01 2022/03 2022/05 2022/07 2022/09 2022/11 2023/01 2023/03 2023/05 2023/07 2023/09 0 数据来源：Wind，东方证券研究所数据来源：Wind，东方证券研究所 行业方面，9月公用事业、建筑装饰和城投发行量偏大，多数行业融资规模缩减，公用事业和建筑装饰缩量较多。公用事业板块央国企合计新发278亿元，环比缩减40%，融资成本相对较低，除晋控山西电力外票面利率全部在4%内；建筑装饰板块共融资219亿元，中电建系发行量偏大，除浙江建投外融资成本同样全面低于4%；综合行业融资规模几乎腰斩，仅新发112亿元；采掘行业有晋控煤业等5家主体新发，合计融资72亿元环比接近翻倍，仅晋控电力发行成本偏高；钢 铁行业9月融资环比同样改善，山东钢铁等合计融资50亿元；城投永续债有9省新发、共融资 212亿元，融资额环比小幅缩减，其中江苏最多发行39亿元，其次为浙江35亿元、山东30亿元，发行成本基本控制在4%以内，陕西交通2+N中票低至3.12%；截至9月末山东存续城投永续债以1194亿元依旧位居榜首，江苏存续规模也在千亿以上，四川、湖北存续规模依然保持在 700亿以上。 图3：9月公用事业、建筑装饰和城投行业永续债新发较多图4：9月江苏、浙江和山东三省城投永续债新发较多 (亿元)发行规模发行只数 300 250 200 150 100 50 0 (只)30 25 20 15 10 5 0 (亿元)发行规模发行只数 45 40 35 30 25 20 15 10 5 0 江苏浙江山东湖北广东四川北京陕西新疆 (只) 8 6 4 2 0 数据来源：Win