大类资产每月观察

大类资产每月观察 美尔雅期货大类资产月报202310 研究员：蒲祖林 投资咨询证号：Z0017203Email：puzl@mfc.com.cn C 目录 ONTENTS 1主要观点 2行情回顾 3基本面分析 4量化诊断 大类资产月评：美国利率阶段触顶，国内经济持续复苏 策略概述 1、受美国就业市场数据扰动和美联储9月鹰派议息指引的影响，美债利率突破新高后加速上行，长短端价差倒挂程度大幅缩窄通胀预期未显著变化，长端实际利率大幅上行驱动风险资产价格纷纷下挫。短期美债利率和美元指数有超买回调的机会，风险资产价格有望利空出尽后超跌反弹。 2、国内各地房地产政策陆续宽松后地产消费、长假居民消费、制造业PMI等显著改善，经济处于阶段性见底回升的趋势之中。短期货币供需有所偏紧，供应相对偏紧，需求维持高位，资金价格持续反弹。地产新房和二手房销售持续改善，但仍未有超预期表现，密切跟踪持续性，制造业产能利用率内外需共振向好，信用脉冲指数指向10月实体经济有望加速复苏至年内高点。 投资要点 美联储鹰派议息推动美十债利率短期迅速上涨80bp至4.89%后，风险资产价格均已悉数大幅调整，令通胀保持韧性的能源价格也大幅回落，预计10月美国通胀有望边际回落，金融市场的恐慌情绪有望得以修复，美债利率预计阶段性见顶，市场风险偏好或得以改善。中期来看，随着高利率和深度倒挂收益率曲线的长时间冲击，海外宏观制造业需求下行给利率敏感部门企业盈利带来巨大压力；国内位于被动去库存周期末期，能否进入主动补库周期仍需观察，宽松货币传导至实体滞后效应开始体现，叠加政策密集出台兜底支撑，实体经济二次复苏持续推进，市场风险偏好有望逐步好转。10月大类资产配置方面建议回调做多风险资产（股票）反弹做空避险资产（国债）进行配置，权益风格预计周期表现占优；商品面临高位调整风险，建议中性偏空配置，关注空工业品和多农产品、多地产链条空外需的套利机会；利率整体偏震荡偏空，建议反弹空十债、五债或多二债、五债和空十债、三十债套利，美国实际利率高位回落驱动贵金属反弹，建议急跌做多黄金和白银。 风险提示美国通胀扰动、国内实体经济恢复不及预期、国内稳增长政策落实低于预期、中美冲突、俄乌地缘冲突 策略建议 大类资产 品种 策略观点 核心逻辑 权益 上证50/沪深300 偏多 美联储鹰派议息推动美十债利率短期迅速上涨80bp至4.89%后，风险资产价格均已悉数大幅调整，令通胀保持韧性的能源价格也大幅回落，预计10月美国通胀有望边际回落，美债利率预计阶段性见顶，市场风险偏好或得以改善，外资风险溢价指数处于中性偏高水平，国内股市配置价值一般。国内地产高频销售持续改善，制造业产能利用率持续反弹，信用脉冲指数指向10月经济加速复苏，叠加地产全面宽松、长假消费表现亮眼，权益类资产价格预计整体偏多，可配置股指期货IF、IH多单，风格方向周期占优 中证1000/中证500 震荡偏多 成长 震荡偏多 周期 偏多 债券 10债到期收益率 震荡偏多 国内地产高频销售持续改善，制造业产能利用率持续反弹，信用脉冲指数指向10月经济加速复苏，短期货币供给中性，债务融资需求强劲，地产政策全面宽松、长假消费表现亮眼，宽信用预计持续演绎，预计债市高位震荡偏空，可择机高位进行国债期货十债空单配置，或多二空十套利配置 10-2Y价差 震荡偏多 美10债到期收益率 震荡调整 商品 南华工业品 偏空 国内地产高频销售持续改善，制造业产能利用率持续反弹，制造业位于被动去库存周期末期，9月PMI确认这一逻辑，能否进入主动补库周期面临不确定性，地产政策全面宽松，考虑到商品市场开始交易远期预期，叠加外需持续承压，预计大宗商品价格在当前位置震荡偏空，建议反弹空外需工业品，回调多地产链条，或多农产品空工业品进行配置。 南华农产品 震荡反弹 WTI原油 震荡 货币 黄金 震荡反弹 美联储鹰派议息推动美十债利率短期迅速上涨80bp至4.89%后，贵金属价格均已大幅调整，令通胀保持韧性的能源价格也大幅回落，预计10月美国通胀有望边际回落，美债利率预计阶段性见顶，给贵金属带来短期利多驱动，中期维持高位宽幅震荡观点，建议急跌做多白银、黄金。国内经济二次复苏缓慢推进，美元兑人民币短期预计震荡。 美元指数 震荡调整 离岸人民币 震荡 行情回顾 过去一月大类资产表现：原油领涨，港股领跌 原油>美元指数>大宗商品>国内债券>国内股市>美债>黄金>欧美股市>港股 全球大类资产价格涨跌幅 国内股市海外和港股 大宗商品 利率和货币 上证指数-0.30% 深证成指-2.96% 创业板指-4.69% 上证50-0.13% 沪深300-2.01% 科创50-5.81%中证1000-0.42% 恒生中国企业恒生指数 恒生科技指数 富时新兴市场指数富时欧洲 标普500 纳斯达克综指 -5.40% -5.49% -9.95% -2.70% -1.97% -4.61% -3.04% 南华商品南华能化南华黑色 南华有色金属螺纹钢 生猪WTI原油 -0.85% -0.42% -3.11% -5.40% -0.62% -1.81% 11.24% 十债收益率(%)0.1187 二债收益率(%)0.1023 期限利差（10-2Y）0.0164 DR007(%)-0.0182 美国十债收益率(%)0.4700 美国二债收益率(%)0.1400 美债期限利差（10-2Y）0.3300 中证500-0.85% 周期(风格.中信)0.81% 成长(风格.中信)-3.11% 道琼斯工业平均-5.94%德国DAX-3.91% 日经225-2.29% 路透CRB商品指数COMEX铜 CBOT大豆 2.10% -3.33% -6.08% 德国十债收益率(%)0.3800 COMEX黄金4.50% 美元指数2.97% 数据来源：iFind.美尔雅期货 纸浆指数棕榈油指数菜油指数苹果指数豆油指数棉花指数原油指数燃油指数沥青指数豆二指数 低硫燃油指数 白糖指数豆粕指数红枣指数沪铝指数焦炭指数硅铁指数沪锡指数豆一指数锰硅指数塑料指数鸡蛋指数苯乙烯指数PTA指数 焦煤指数短纤指数沪锌指数菜粕指数沪铜指数玉米指数生猪指数 玉米淀粉指数 橡胶指数 LPG指数聚丙烯指数热卷指数螺纹钢指数铁矿石指数沪铅指数沪银指数20号胶指数沪金指数PVC指数 不锈钢指数花生指数甲醇指数沪镍指数玻璃指数工业硅指数乙二醇指数尿素指数纯碱指数 行情回顾 过去一周大宗商品表现：纸浆领涨，纯碱领跌 纸浆>棕榈油>菜油>苹果>……玻璃>工业硅>乙二醇>尿素>纯碱 大宗商品周涨跌幅 4.0% 3.0% 2.0% 1.0% 0.0% -1.0% -2.0% -3.0% -4.0% -5.0% -6.0% 数据来源：iFind.美尔雅期货 行情回顾 过去一周大类资产风险溢价 股债风险溢价录得3.21%，较上周回落0.28%，位于75.6%分位点，外资风险溢价指数录得 5.85%，较上周回落0.11%，位于57.6%分位点，外资吸引力持续回落。 股债风险溢价 10% 5.0% 9% 外资风险溢价 4.5% 10.00% 6.00% 8% 7% 4.0% 5.00% 8.00% 6% 3.5% 4.00% 5% 6.00% 3.0% 3.00% 4% 3% 2.5% 4.00% 2.00% 2% 2.0% 1.00% 2.00% 1% 0.00% 0% 1.5% 0.00% -1% 1.0% -1.00% -2.00% -2.00% 股债风险溢价（右轴） 6M国债 10Y国债（右） 权益（全A） avg 中美股债价差 6M掉期人民币汇率调整中美股债价差 10Y国债（右） 数据来源：iFind.美尔雅期货 逆回购投放/到期(千亿 MLF投放/到期(千亿) 25 15 4.00012 11.57 20 10 3.000 10 2.8 7.57 6.81 5.625.57 5.52 2.000 2.0 4.26 5 1.9 8 15 1.5 2.29 -0.26-0.020.080.61 0.40 -0.69 0.180.81 1.000 -0.35 -0.47 -0.07 0 0.8 6 10 -2.88 0.000 0.2 0.3 0.4 0.00.00.00.00.0 0.0 0.00.0 -5 -6.89 -6.64 4 5 -1.000 -10 -11.56 -1.5 -2.000 2 -2.0-2.0 0 -15 -3.0000 逆回购到期 逆回购投放 逆回购净投放（左） MLF投放 MLF到期 MLF净投放 上周央行OMO逆回购到期7660亿元，逆回购投放19230亿元，货币净投放11570亿元，货币供给季末维持宽松。同时，MLF在9月份投放5910亿，到期4000亿，持续超额续作，净投放1910亿，总体9月货币供应维持中性偏宽松态势。 数据来源：同花顺iFind，美尔雅期货 上周国债发行0亿，到期0亿，货币净需求0亿；地方债发行2029亿，到期1955.5亿，货币净需求73.5亿 ；其他债发行5816.8亿，到期8893.7亿，货币净供应3076.9亿；债市总发行7845.8亿，总到期10849.2亿， 货币净供应3033.5亿，货币供需季末效应宽松，整体资金供给为主。 债市发行与到期（亿元） 债市发行与到期（亿元） 25000 2000025000 18000 20000 18000 2000020000 1600016000 15000 14000 15000 14000 10000 5000 12000 10000 8000 10000 12000 10000 5000 8000 0 6000 0 4000 (5000) (5000) 2000 6000 4000 2000 (10000) 0 (10000) 0 债市净融资（右） 债市总发行 债市总到期 债市净融资（右） 债市总发行 债市总到期 数据来源：同花顺iFind，美尔雅期货 上周市场资金价格全面反弹，DR007、R001、SHIBOR隔夜分别变化22.1bp、26.8bp、27.1bp至2.24%、2.24%、2.16%。同业存单发行利率回落0.3bp，股份制银行发行的CD利率回落4.6bp至2.4%，触及MLF1年期利率水平（2.5%）后持续回落，实体真实总量需求边际减弱。 3.0 各市场资金利率和MLF利率 3.1 2.9 同业存单发行利率和MLF利率 2.52.7 2.0 1.5 1.0 0.5 2.5 2.3 2.1 1.9 1.7 1.5 0.0 2023-05-312023-06-302023-07-312023-08-31 中期借贷便利(MLF):操作利率:1年固定利率同业存单:发行利率:3个月 DR007R001SHIBORO/N中期借贷便利(MLF):操作利率:1年 固定利率同业存单:发行利率(股份制银行):1年 数据来源：同花顺iFind，美尔雅期货 上周10年期国债收益率较前一周回落0.6bp，5年期国债收益率回落2.7bp，2年期国债收益率回落0.2bp ；10年期国开债收益率较前一周回落0.8bp，5年期国开债收益率回落1.1bp，2年期国开债收益率回落2.1bp，整体来看，上周收益率期限结构整体大幅走陡，受季末超额货币投放驱动短端利率回落幅度较大 ，国债和国开债之间的信用利差变化不大。 国债收益率期限结构 国开债收益率期限结构 3.50 0.30 3.50 0.45 3.00 0.25 3.00 0.400.35 2.50 0.20 2.50 0.30 0.15 0.25 2.00 2.00 0.20 1.50 0.10 1.50 0.15 0.05 0.10 1.00 0.00 1.00 0.05 0.50 -0.05 0.50 0.00-0.05 0.00 -0.10 0.00 -0.10 6M1Y2Y5Y7Y10Y30Y 1W变化（右）1