3Q 预览 ： rev ／ adj 息税折旧及摊销前利润 + 20% ／ 36%

2023年10月4 日 CMB国际全球市场|股票研究|公司更新 新秀丽（1910香港） 3季度预览：收入/调整息税折旧及摊销前利润 +20%/36%目标价格 HK$32.9 与我们预期的正常化季度相反普拉达（1913年香港，买入）, 我们预测新秀丽将从上半年开始扩大实力，并报告第三季度收入/调整 (上一个TP 上/下 HK$32.4) 21.7% EBITDA为950美元/1.8亿美元（+20%/+36%）。我们预计这将受到很大推动 通过暑假期间完整的全球旅行需求，这有效地表现为行李和行李销售。按地区，我们寻找收入 北美/欧洲/亚太地区将增长7%/35%+/20%+ 3.1/330/2.6亿美元。按品牌划分，TUMI的增长应继续超过来自新秀丽和美国游客。持续的混合升级是 本季度可能会维持59%的GPM，我们对任何区域/渠道组合变化导致我们估计的偏差。广告 在我们看来，尽管有季节性，但费用率可能会保持稳定，因此将从第二季度开始显示出明显的固定成本节约的成本曲线。 由于新秀丽有望在大流行前一年之后实现财务增长 2019年，我们认为估值有理由从目前的13.0倍追赶和回归 1年远期市盈率至大流行前~20.0。我们为买入评级。 当前价格HK$27.0 中国消费者 黄志光 (852)39000838 josephwong@cmbi.com.hk BellaLI (852)37576202 bellali@cmbi.com.hk 库存数据 2024E展望。投资者已经提出了很多要求，我们寻找低 青少年收入增长，当被压抑的3年旅行需求时 大流行封锁还没有完全消化，特别是来自亚洲的疫情，考虑到中国比其他国家晚重新开放。同时，逐步 长途航班运力的提升也有帮助。从数字上看，亚太地区应该仍然是增长最快的地区，低到中青少年的销售增长得益于有利的复合和强劲的TUMI销售。我们预测比这更重要 北美的收入增长将正常化至中等个位数，而这 在新的TUMI的支持下，欧洲将正常化为高个位数商店开张。 市值上限（百万港元） 平均3个月t/o（百万港元） 52w高/低（港元） 已发行股份总数（百万） 来源：FactSet 股权结构SchrodersPLC纽约梅隆银行 来源：港交所 份额业绩 38,814.5 136.1 27.55/16.88 1437.6 6.0% 5.4% 绝对相对 资产负债表脱档。第二季度的增长和盈利能力创历史新高轨迹，新秀丽的管理层正在积极寻求去杠杆化 其资产负债表。值得注意的是，到2013年上半年，新秀丽的总债务为19亿美元，平均借款成本为5.5%。新秀丽刚刚完成了其 对其3.82亿美元的优先票据进行再融资，我们预计未来还会还款将主要用于剩余的15亿美元浮动利率债务。我们认为， 新秀丽也有望在23E年底之前恢复股息支付，我们估计最初的比率为30%。 1-mth 3-mth 6-mth 来源：FactSet 12个月的价格表现 1.9% 19.5% 9.8% 11.7% 34.9% 29.4% 盈利变化/估值。我们在很大程度上维持我们的估计。我们的TP是基于DCF。在我们的模型中，我们假设WACC为8.0%，终端增长2%。我们的TP意味着23年末市盈率15.9倍。 收益汇总(YE12月31日) FY21A FY22A FY23E FY24E FY25E 收入（百万美元） 2,021 2,880 3,944 4,343 4,659 同比增长（%） 31.5 42.5 37.0 10.1 7.3 净利润（百万美元） 14.3 312.7 368.6 434.2 492.5 同比增长（%） na nm 17.9 17.8 13.4 每股收益（报告）（美元） 0.01 0.22 0.26 0.30 0.34 共识每股收益（美元） na na 0.26 0.31 0.34 市盈率（x） 195.6 10.4 13.4 11.4 10.1 P/B(x) 4.1 3.1 3.5 2.9 2.4 企业价值/息税前 49.0 13.0 8.9 7.4 6.5 利净资润产（收x益）率 2.2 36.3 30.3 27.8 25.9 (净%资)产负债率（%） 212.3 133.4 77.1 45.2 30.8 资料来源：公司数据，彭博社，CMBIGM估计 请阅读最后一页的分析师认证和重要披露 来自彭博社的更多报告：重新设置CMBR<GO>或http://www.cmbi.com.hk 来源：FactSet 相关报告： 1.普拉达（1913年香港）-第三季度预览：拥抱正常化的季度-9月 29 2.CTGDF(601888CH)-2Q符合利润警报；未来微妙的复苏-282023年8月 3.新秀丽（1910香港）-第二季度版本/np +33%/49%;强度延伸至2H-2023年8月18日 4.普拉达水疗中心（1913年香港）-不错的1H ， 虽然不是直拍-2023年7月28日 5.周大福（1929年香港）-另一个 坚实的四分之一-2023年7月11日 1 2023年10月4 日 对RF和股权风险溢价(ERP)的敏感性 来源：CMBIGM估计 WACC假设债务% 59.0% 股权% 41.0% 税率 26.0% 借款溢价 4.6% 税后债务成本 6.0% 无风险利率 3.5% 风险溢价 5.0% Beta 1.5 图1：DCF假设图2：DCF敏感性分析 现值计算 32.9 3.3% 3.4% 8.0% 3.6% 3.7% 净现值 3,584 2.3% 221.3 200.7 34.0 169.0 156.5 +终端值 3,943 2.4% 244.3 219.3 34.5 181.9 167.5 =企业价值 7,527 2.0% 173.5 160.7 32.9 139.9 131.3 -净债务 1,454 2.6% 310.0 270.6 35.4 215.5 195.5 =总权益价值 6,073 2.7% 359.3 307.3 35.8 237.9 213.6 股数（mn） 1,438 每股DCF价值（港元） 32.9 对射频和长期增长的敏感性 32.9 2.3% 2.4% 2.0% 2.6% 2.7% 3.4% 34.6 35.1 33.4 36.0 36.5 3.5% 34.3 34.8 33.1 35.7 36.2 3.5% 34.0 34.5 32.9 35.4 35.8 3.6% 33.8 34.2 32.6 35.0 35.5 3.6% 33.5 33.9 32.3 34.7 35.2 权益成本 11.0% 32.9 4.8% 3.3%34.8 3.4%34.2 3.5% 33.7 3.6%33.1 3.7% 32.6 WACC 8.048% 4.9% 34.4 33.8 33.3 32.7 32.2 长期增长 2.0% 5.0% 34.0 33.4 32.9 32.3 31.8 5.1% 33.6 33.0 32.5 32.0 31.5 1美元= 7.78 5.2% 33.2 32.6 32.1 31.6 31.1 来源：CMBIGM估计 图3：新秀丽的月度销售增长在淘宝和天猫 (%) 300淘宝和天猫销售 200 100 0 JanFeb3月4月5月7月8月9月10月11月12月 -100 2022年同比 2023年同比 来源：Moojing，CMBIGM 图4：TUMI的月度销售增长淘宝&天猫 (%) 300淘宝和天猫销售 200 100 0 JanFeb3月4月5月7月8月9月10月11月12月 -100 2022年同比 2023年同比 来源：Moojing，CMBIGM 请阅读最后一页的分析师认证和重要披露2 2023年10月4日图5：收益修正 New 老 差异(%) 百万美元 FY23E FY24E FY25E FY23E FY24E FY25E FY23E FY24E FY25E 收入 3,944 4,343 4,659 4,020 4,380 4,663 -1.9% -0.9% -0.1% 毛利润 2,327 2,575 2,777 2,372 2,598 2,779 -1.9% -0.9% -0.1% EBITDA 856 919 983 866 913 970 -1.1% 0.7% 1.3% 净利润 369 434 493 368 423 477 0.1% 2.6% 3.4% 毛利率 59.0% 59.3% 59.6% 59.0% 59.3% 59.6% 0ppt 0ppt 0ppt 调整息税折旧及摊销前利润 21.7% 21.2% 21.1% 18.5% 19.5% 20.1% 3.2ppt 1.7ppt 0.9ppt 率 来净源利：润CMBIGM估计 9.3% 10.0% 10.6% 9.2% 9.7% 10.2% 0.2ppt 0.3ppt 0.4ppt 图6：CMBIGM估计值与共识 CMBIGM 共识 差异(%) 百万美元FY23E FY24E FY25E FY23E FY24E FY25E FY23E FY24E FY25E 收入3,944 4,343 4,659 3,822 4,250 4,630 3.2% 2.2% 0.6% 毛利润2,327 2,575 2,777 2,251 2,496 2,716 3.4% 3.2% 2.2% EBITDA856 919 983 816 916 968 4.9% 0.4% 1.6% 净利润369 434 493 378 444 485 -2.5% -2.2% 1.6% 毛利率59.0% 59.3% 59.6% 58.9% 58.7% 58.7% 0.1ppt 0.6ppt 0.9ppt 调整息税折旧及摊销前利润21.7% 21.2% 21.1% 21.4% 21.5% 20.9% 0.4ppt -0.4ppt 0.2ppt 率9.3% 10.0% 10.6% 9.9% 10.4% 10.5% -0.5ppt -0.4ppt 0.1ppt 来净源利：润彭博社，CMBIGM估计 图7：新秀丽-12M正向P/E波段图8：新秀丽-12M尾随P/B波段 a.1年前P/E 18-1SD 16 14 12 10 8 6 LT平均值 +1SD -2SD a. 5.5 1年尾随P/B-2SD+1SD LT平均值-1SD+2SD 5.04.54.03.53.02.5 +2SD 资料来源：公司数据，彭博社，CMBIGM估计资料来源：公司数据，彭博社，CMBIGM估计 请阅读最后一页的分析师认证和重要披露3 2023年10月4日财务摘要损益表 2020A 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E YE12月31日（百万美元） 1,537 2,021 2,880 3,944 4,343 4,659 收销货入成本 (830) (919) (1,274) (1,617) (1,768) (1,882) 毛利润 706 1,102 1,605 2,327 2,575 2,777 营业费用 (1,018) (988) (1,185) (1,637) (1,789) (1,906) 销售费用 (818) (782) (963) (1,353) (1,477) (1,570) 管理费用 (200) (206) (222) (284) (313) (335) 营业利润 (1,266) 133 492 690 786 871 EBITDA (1,011) 330 668 856 919 983 调整后的EBITDA (219) 182 472 736 839 933 折旧 (66) (46) (35) (36) (40) (42) 商誉摊销 (189) (152) (141) (130) (93) (69) EBIT (1,266) 133 492 690 786 871 净利息收入/（费用） (1