首次覆盖报告：AI浪潮迭起，CDN龙头再扬帆

网宿科技：全球领先的I Ct 基础平台服务提供商。公司主营业务为：1）CDN及边缘计算，2）IDC及液冷。近几年，公司围绕CDN及边缘计算、云安全两大核心主业，以及私有云/混合云、MSP、液冷等新业务方向，不断完善产品矩阵，形成“2+3”的业务布局。目前公司已进入业绩释放期，1H23实现营业收入23.26亿元，同比下降8.18%；归母净利润2.58亿元，同比增长196.88%。公司有超过2800个全球部署节点，超过20万台全球部署服务器，业务覆盖全球70多个国家及地区，服务超过3,000家中大型客户。公司股权结构稳定，管理团队经验丰富，公司董事长刘成彦毕业于东南大学，曾任中国万网首席运营官，广泛的行业知识和管理经验使他成为了公司管理层的有力领导者。 行业边际更新：CDN迈向边缘计算，IDC迈向液冷。边缘计算是5G与产业互联网、物联网时代的重要技术支撑，当前正迎来广阔增长空间 。根据Precedence Research统计预测，2021年全球边缘计算市场规模约为405亿美元，2022-2030年预计CAGR为12.46%。根据亿欧智库调研，2021年我国边缘计算市场规模已经达到427.9亿元，其中边缘硬件市场规模为281.7亿元，边缘软件与服务市场规模达146.2亿元，2021-2025年中国边缘计算产业市场规模预计CAGR达到46.81%，快于全球市场增速。生成式AI浪潮下，需求和政策共振，算力基础设施中液冷需求高企。液冷是高功能高密算力场景可行解，相比风冷，液冷单位体积散热能力强。2021年7月，工信部印发《新型数据中心发展三年行动计划（2021-2023年）》提出，到2023年底，新建大型及以上数据中心PUE降低到1.3以下，严寒和寒冷地区力争降低到1.25以下。 公司投资亮点：传统业务坚毅行稳，创新业务扬帆致远。公司致力于成为可靠的一站式企业级云服务专家。传统CDN及边缘计算业务把握流量，奠定公司发展基础；创新的液冷解决方案等业务布局算力，力求成为新的增长引擎。公司核心技术匹配下游客户业务场景，助力企业数字化转型，CDN、边缘计算、私有云/混合云、MSP、网宿安全产品等的认可度不断提升，液冷解决方案未来空间广阔，有望在数字经济和AI浪潮下的互联网转型期全面受益。 投资建议：公司CDN及边缘计算业务产品矩阵持续完善，IDC及液冷解决方案业务积极拓展，考虑到5G、云计算、AI、大数据等蓬勃发展，公司有望在互联网转型期全面受益，我们预计公司23-25年收入分别为56.69/63.23/70.55亿元，归母净利润分别为3.39/4.26/5.32亿元。对应2023年9月27日收盘价PE分别为47x/38x/30x，鉴于公司的前景和多元化业务布局，首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：市场竞争加剧风险，下游需求不及预期风险，海外业务发展不及预期风险，IDC及液冷解决方案进展不及预期风险。 盈利预测与财务指标项目/年度 1AI浪潮迭起，CDN龙头再扬帆 1.1“2+3”业务布局，IT基础平台服务提供商 网宿科技是全球领先的IT基础平台服务提供商。公司通过提供计算、存储、网络及安全等新一代信息技术服务，助力互联网客户、政府及企业客户获得快速、稳定、安全的IT能力和用户体验。2010年起，公司开启全球化战略，通过自建及并购不断完善海外业务平台及销售体系，为客户提供全球化服务。目前，公司服务超过3,000家中大型客户，包括视频、电商、游戏、政务、金融、汽车、零售、航空、媒体、消费电子、家电制造、教育、医疗等行业，业务遍及全球70多个国家和地区。 图1：网宿科技发展历程 “2+3”业务布局，完善产品矩阵。近几年，公司围绕CDN及边缘计算、云安全两大核心主业，以及私有云/混合云、MSP、液冷等新业务方向，公司不断完善产品矩阵，形成“2+3”的业务布局。主要产品包括： 1）CDN及边缘计算：融合计算、网络、存储等核心能力不断强化的网宿边缘计算平台ECP，让用户在网络边缘获得快速、智能且安全的体验； 2）云安全：打造基础设施及应用安全防护和企业安全访问整体方案，覆盖云及数据中心的主机安全、内容分发安全（网盾）以及安全SD-WAN、用户访问安全（零信任SDP）及安全专家服务； 3）私有云/混合云：提供私有云/混合云整体解决方案，助力企业数字化转型升级； 4）MSP：提供MSP服务，包括“云咨询、云迁移、云管理、云运维”为一体的云上全生命周期管理服务； 5）液冷：提供IDC+液冷节能解决方案，关注高品质、绿色数据中心服务，并提供托管空间租用、托管带宽租用、数据中心托管服务及企业级互联网通信整体解决方案。公司子公司绿色云图自主研发的浸没式液冷技术，能够为企业提供更节能、高效的液冷数据中心建设及改造方案。包括：微型液冷数据中心解决方案、中大型数据中心解决方案、集装箱数据中心解决方案和定制液冷解决方案。 公司股权结构稳定，管理团队经验丰富，保障公司治理和战略规划顺利进行。 截至2023年6月，公司实控人陈宝珍和刘成彦分别持股10.71%/8.31%,为公司的主要股东。公司董事长刘成彦毕业于东南大学，曾在机械工业出版社及中国科协管理科学研究中心工作，后参与北京易迈电子邮件有限责任公司的设立工作，1999年至2000年任中国万网首席运营官,广泛的行业知识和管理经验使他成为了公司管理层的有力领导者。2023年6月，公司完成董事会、监事会换届选举及管理层聘任工作，管理变动为公司的治理结构注入了新的活力，稳定的治理层及管理层团队为公司战略规划实施提供坚实保障。 图2：网宿科技股权结构稳定 1.2净利润同比大增，未来成长可期 从收入和利润来看，公司归母净利润大幅增长。1H23公司实现营业收入23.26亿元，同比下降8.18%；归母净利润2.58亿元，同比增长196.88%；单季度来看，2Q23公司实现营收11.58亿元，同比下降11.05%；归母净利润1.63亿元，同比增长361.34%。 图3：2018-1H23收入（亿元）及增速 图4：2018-1H23归母净利润（亿元）及增速 按产品拆分，公司营收可分为CDN及边缘计算、IDC及液冷、商品销售及其他三部分，CDN及边缘计算业务是公司的主要营收来源，IDC及液冷业务自2022年开始增长。在深厚的行业经验积淀下，公司CDN及边缘计算业务发展出丰富的产品体系，并推出了针对金融行业、零售行业、汽车行业、游戏行业、电子商务、电商直播、融媒体、政务、教育等行业的加速以及加速安全解决方案。2022年以来，随着CDN业务价格竞争的趋缓，公司CDN及边缘计算收入稳步增长，2022年公司CDN及边缘计算营收21.65亿元，同比增长11.04%，占营收比重达到93.70%。2022年公司IDC及液冷营收2.63亿元，同比增长6.92%，占营收比重达到5.18%，占比较2020年的4.85%提升0.31pct。随着生成式AI的兴起，液冷数据中心技术的成熟，考虑到公司上海嘉定数据中心上架率的提升，IDC及液冷收入有望迎来进一步提升。2022年公司商品销售及其他营收0.57亿元，同比增长48.43%，占营收比重达到1.12%。 图5：2018-1H23分产品营收变化情况 图6：2018-1H23分产品营收占比 按地区拆分，公司境外营收占比不断提升。随着“一带一路”战略深化实施，国内企业“走出去”的脚步逐渐加快。如何将业务快速拓展到海外，以及海外当地互联网的性能、高可用性及安全性成为企业出海面临的关键问题，从而带动了对海外CDN、安全、云计算、MSP等业务的需求。自2010年起，公司持续推进全球化战略，搭建全球化的业务平台、提供全球化的服务，助力中国企业出海，扩大海外平台能力及产品线，积极拓展海外市场。通过不断对全球网络进行深入分析与测试，公司与海内外众多优质运营商进行深度合作。依托公司在亚洲、北美、南美、欧洲、大洋洲、非洲等区域建设的边缘节点，以及在新加坡、韩国、日本、美国等国家设立的分支机构及当地团队，已为客户建立了一张全球智能服务网络。公司基于QUIC协议构建新一代分发加速服务平台，具备更强的抗弱网能力和更高的传输效率，全面提升跨境电商、视频直播、游戏等出海场景的加速体验。 图7：2018-2022分地区营收变化情况 图8：2018-2022公司境外营收占比不断提升 2019年来，整体盈利能力呈现改善趋势。2022年公司毛利率回升至26.20%，相比2021年提升0.9pct；归母净利率达到3.75%，相比2021年提升0.14pct。 1H23公司毛利率为29.78%，相比1H22提升6.56pct；归母净利率达到11.10%，相比1H22提升7.67pct。 图9：2019年来，盈利能力稳步回升 从费用端来看，期间费用稳中有降。面对市场竞争所带来的毛利率下降风险，一方面，公司加强细分市场研究，加大自主研发，增加高技术含量、高附加值产品的比重，1H23，公司研发投入2.36亿元，占营业收入的10.14%；另一方面，进行科学组织管理，控制成本。2021年公司加大销售建设力度，销售费用率同比提升2.21pct，导致期间费用率有所上升。2021-1H23来看，公司期间费用率呈缓慢下降趋势，显示公司良好的费用管控能力。1H23，公司的期间费用率（不包含研发费用）为10.46%，其中，销售费用率8.90%，管理费用率6.79%，财务费用率-5.24%。 图10：2018-1H23公司费用情况 图11：2018-1H23公司费用率情况 公司新技术融合下游客户业务场景，助力企业数字化转型。围绕各行业客户数字化、智能化转型中的IT需求，公司持续进行产品服务创新发展，推出更多的行业解决方案。 图12：新技术融合客户业务场景，助力企业数字化转型 安全能力持续提升，“网宿安全”认可度提升。网宿安全继续推进“3+X+AI”SASE体系建设，通过将网络、安全和边缘计算三大能力开放，结合合作伙伴的安全能力，并将AI能力融入到安全防御各环节，实现完整的SASE能力，获得行业及市场认可。 图13：网宿安全业务认可度提升 2CDN迈向边缘计算，IDC迈向液冷 2.1CDN迈向边缘计算时代，安全能力愈发重要 CDN业务随互联网发展，产业链可以划分为三个主要层次： 1）上游：包括硬件设施厂商和运营商，负责提供基础网络和带宽等基础设施。这些要素为CDN服务的正常运行提供了必要的支持。 2）中游：中游是CDN服务商，根据流量或带宽的使用量向下游企业提供CDN加速等一系列服务。中游服务商的角色至关重要，通过各种功能模块，如负载均衡、内容分发和调度等，满足互联网用户就近获取所需内容的需求，降低网络拥塞，提高互联网用户的访问响应速度和命中率。 3）下游：下游企业或机构是CDN服务的最终受益者，通过中游CDN服务商，下游客户获得加速等解决方案，以提高其在线应用的性能和可用性。 CDN业务的应用场景逐渐丰富和多元化。目前CDN业务已经发展出针对金融行业、零售行业、汽车行业、游戏行业、电子商务、电商直播、融媒体、政务、教育等行业的加速以及加速安全解决方案。多元化的应用场景使CDN服务成为满足不同行业需求的关键工具。随着数字化的持续发展，CDN业务在各个领域的重要性将继续增加，为企业和用户提供更快、更可靠的在线体验。 图14：CDN产业链 CDN业务已从最初的静态内容加速演进为动态加速和安全加速，并不断迈向边缘计算时代。随着5G技术的普及，高带宽eMBB、高可靠低时延uRLLC、大连接mMTC等技术催生各种大量新兴应用出现，比如超高清视频等大流量业务、智能物流等大规模物联网业务、无人驾驶、工业自动化等需要低时延、高可靠连接的业务。这些应用对数据的存储、计算、传输及安全提出更高的要求。海量边缘数据的存储、计算和传输正在推动新一代IT基础设施向边缘侧发展。 边缘计算是5G与产业互联网、物联网时代的重要技术支撑，当前正迎来广阔增长空间。5G网络促使无线接入侧能力大幅提升，边缘侧业