2023年建材行业中报总结：行业底部龙头彰显强阿尔法，静待总量需求回升

品牌建材：渠道变革、格局优化与成本改善促龙头业绩复苏。23Q2涂料龙头三棵树、瓷砖龙头东鹏控股收入同比增速分别为22.39%、14.67%，领跑行业，背后原因主要是：1）涂料与瓷砖皆属竣工端品种，23H1保交房推动竣工增速较高，需求端环境并不差；2）经历21年下半年以来的地产下行，行业格局优化明显，龙头企业市占率提升；3）行业底部彰显企业战略和执行力的强α，三棵树小B端发力推动收入高增，东鹏控股共享仓模式在当前市场环境下彰显竞争力，高值大尺寸产品占比亦有明显提升。23H1板块企业利润弹性明显大于收入弹性，背后是压制利润端的原材料成本压力、信用减值压力及行业需求下滑压力皆得到一定程度缓解，其中原材料降价带给企业的利润增厚更大，行业需求23H1虽仍较为低迷，但随着企业在底部着力向需求端更为稳定的C端和小B端渠道拓展，并加大对非房新场景的开拓，收入端开始呈现修复，特别是C端和小B端渠道有优势的企业收入增速相对更快，同时业绩弹性也更大。总的看，板块业绩已在复苏，往后看，23 H2 企业端α将继续发挥，行业端来看，7月24日以来在政治局会议定调之下，地产稳增长政策空间打开，地产需求望逐步企稳复苏，企业业绩修复也将面临更有利的环境，我们看好23H2企业业绩继续修复。 泥、旗滨集团】 水泥&减水剂：需求退潮，业绩进入底部区间。水泥方面，供需矛盾作用下，23H1全国水泥价格同比-16%，23Q2同比-15%。23H1板块营收/归母净利同比-4.9%/-56.9%，系需求弱/价格跌所致。23Q2板块收入/归母净利同比-6.8%/-34.1%，Q2煤价持续回落对业绩产生部分正向影响。当前板块企业普遍面临经营压力，但部分龙头仍旧实现领先行业的盈利韧性，原因一方面系成本费用优势大、持续进行高毛利非水泥业务和海外业务扩张等；另一方面高产能利用率进一步摊薄成本拉开领先身位。后续伴随政策持续落地，板块望迎估值+业绩修复。减水剂方面，受需求影响上半年板块收入/归母净利润同比-8.3%/-19.1%；23Q2收入/归母净利润同比-6.9%/-14.9%，整体延续弱势。23Q2减水剂价格环升同降，成本端环氧乙烷均价有所回落，行业盈利略有改善。 玻纤&陶纤：需求静待修复，盈利望筑底回升。玻纤，23H1玻纤行业上市公司实现收入247.0亿，YoY-7.8%，实现扣非归母净利润27.9亿，YoY-43.5%。23H1国内与海外需求疲弱，粗纱价格仍处磨底阶段；下游消费电子需求低迷，电子纱盈利承压下冷修产能增加，行业供需或有所改善。我们预计在目前价格下，行业二线厂商或已较难实现盈利，但龙头企业单位盈利仍领跑行业，且高端化发力望进一步扩大底部竞争优势。陶纤，下游工业企业及建材行业利润收缩导致新增项目需求不足，23H1陶纤龙头收入阶段性承压；成本压力缓解下，龙头盈利逐季改善。 玻璃：浮法景气回升；药玻稳步成长；光伏边际改善。浮法玻璃方面，需求景气随“保交楼”推进筑底回升，价格修复+成本下行推动行业盈利稳步修复，23H2行业库存去化通道下，“金九银十”行业盈利修复仍望保持韧性。药用玻璃方面，一致性评价+集采稳步推进，中硼硅产品加速渗透升级；模制瓶赛道格局优异，龙头受益成本下行，业绩释放超预期，逆周期品种攻防属性兼备。光伏玻璃方面，供给偏宽松下，23H1行业企业增收不增利；硅料成本释放促装机向好，行业产能新增略有放缓，光伏玻璃价格遇装机旺季显现向上弹性。 安全建材：1）青鸟消防：千亿赛道中市占率持续提升，工业消防+海外市场+国内民用高端化三管齐下再开新局，迈入高质成长新阶段。2）建筑减隔震：龙头震安科技受Q1供货放缓影响收入下滑，但Q2收入及毛利率已经逐步修复至正常水平。短期项目资金压力影响立法落地，静待不利因素消退后扩容逻辑兑现。3）铝模板：行业龙头志特新材面对下游地产下行仍实现收入快速增长，体现行业铝模渗透率及公司市占率提升逻辑持续兑现。 投资建议：品牌建材处业绩和估值改善双击阶段；水泥市场旺季价格提涨范围持续扩大，期待板块及龙头估值+业绩修复；玻纤行业底部明确，逢低布局以时间换空间；浮法玻璃需求端受益保交楼，库存去化叠加原燃料成本中枢下移，旺季企业盈利修复可期。 风险提示：需求不及预期；现金流恶化；原材料价格大幅上涨；数据与实际情况偏差；使用信息滞后或更新不及时风险。 一、品牌建材：渠道变革、格局优化与成本改善促龙头业绩复苏 C和小B端渠道占比高的竣工端细分龙头企业展现出更强的盈利修复。 23Q2涂料龙头三棵树、瓷砖龙头东鹏控股收入同比增速分别为22.39%、14.67%，归母净利同比增速分别为111.09%、96.13%，收入和利润增速领先各细分子行业，我们认为背后原因是：1）保交房驱动下，23年上半年地产竣工端需求同比提升，截止6月末房屋竣工面积累计同比+19%，而开工端仍承受较大压力，截止6月末累计同比-24.3%；2）在C端渠道具备差异化竞争优势，如三棵树品牌营销高举高打，高端品占比提升，且在C端之外积极向小B端拓展。东鹏控股大尺寸产品占比提升，产品力α护航出货端价格韧性；3）原材料成本同比大幅下降；4）22年公共卫生事件+地产需求下滑+原材料涨价冲击促行业出清，竞争格局优化。 图表1：23年以来房屋竣工面积同比增速持续好于新开工面积增速 图表2：品牌建材重点公司23Q2业绩汇总（按照23Q2收入同比增速排序） 防水赛道格局改善显著，龙头市占逆势提升。截止23年6月末房屋新开工面积累计同比-24.3%，需求弱势之下东方雨虹、科顺股份、凯伦股份、北新防水业务、三棵树防水卷材业务23H1收入分别同比+10.1%、+4.73%、+41.89%、+16.52%、+32.57%，以上市公司为代表的行业龙头企业市占率应有进一步提升，背后印证防水赛道格局改善明显，叠加企业渠道向C和小B端转型，市占提升和渠道变革共促龙头企业收入增长。23H1防水卷材原料沥青价格同比降幅有限，但东方雨虹毛利率同比+1.99pct，背后是企业积极进行渠道变革，东方雨虹23H1零售渠道+工程渠道占比已达66.43%，同比+9.8pcts。 图表3：截止23年6月末新开工面积累计同比增速与防水企业23H1收入增速对比 图表4：各防水企业23H1毛利率同比提升幅度对比（pct） 板块企业利润增幅显著大于收入增幅，净利率提升幅度大于毛利率。这背后第一是22年初以来各核心原材料价格同比皆有较大降幅，增厚企业毛利率，第二是行业底部各企业向内求效率，进行人员精简、费用压缩以及生产制造降本等措施，节约经营费用，费用率下降为净利率提升创造更大空间。第三是随着渠道向C端和小B端转型效果的显现，高毛利率和优质现金流渠道占比的不断提升，也帮助改善盈利水平和现金流质量。第四是地产大B端应收账款专项减值计提明显减少，信用减值对净利润的拖累程度减轻。 图表5：防水卷材核心原材料沥青价格与东方雨虹毛利率变化情况对比 图表6：建筑涂料核心原材料价格与三棵树毛利率变化情况对比 图表7：塑管核心原材料价格与伟星新材毛利率变化情况对比 图表8：建筑五金核心原材料价格与坚朗五金毛利率变化情况对比 图表9：品牌建材主要企业员工人数变化情况 图表10：品牌建材重点公司23H1毛利率和净利率同比提升幅度对比 1.1防水行业：渠道变革和格局优化促东方雨虹业绩显著修复 收入利润方面：东方雨虹23Q2收入和扣非归母净利润分别为93.6/9.2亿元，分别同比+4.0%/+54.7%；科顺股份、凯伦股份扣非归母净利润分别同比-87.0%/-38.5%，降幅较大。东方雨虹业绩表现较好，背后一是行业格局改善下，市占率有所提升，二是渠道变革下高毛利率的工程渠道和零售渠道占比提升9.8pcts，毛利率在沥青价格同比下降不明显的情况下逆势有所提升。 周转率方面：23H1东方雨虹存货周转率表现平稳，同比基本持平；凯伦股份、科顺股份出现改善，分别同比+0.1次/+1.3次。 现金流方面：23H1东方雨虹、科顺股份现金流水平均有所改善，收现比同比+9.1pct/+1.8pct；凯伦股份则略有下降，收现比同比-3.1pct。 资产负债率方面：23H1东方雨虹、科顺股份、凯伦股份资产负债率均有所上升，23H1末资产负债率分别为42.6%/59.3%/63.2%，同比+0.1pct/+2.6pct/+4.4pct。 费用率方面：东方雨虹、科顺股份23H1费用率小幅上升，同比+0.1pct/+1.0pct；凯伦股份同比-1.6pct。 图表11：防水行业代表公司23Q2财务概况（亿元） 图表12：东方雨虹零售渠道占比变化情况 图表13：东方雨虹民建营收及占比变化情况 图表14：防水行业代表公司单季度毛利率 图表15：防水行业代表公司单季度净利率 图表16：防水行业代表公司费用率 图表17：防水行业代表公司存货周转率 图表18：防水行业代表公司收现比 图表19：防水行业代表公司资产负债率 1.2涂料行业：C和小B端发力，三棵树业绩同比大幅增长 收入利润方面：墙面漆和基辅材支撑三棵树23H1收入快增，产品定价有护城河，毛利率同比明显提升，扣非净利润在去年同期由于信用减值导致的低基数下出现大幅增加，公司23Q2分别实现收入与扣非归母净利36.8亿元、2.7亿元，同比+22.4%、+149.7%；亚士创能收入与利润小幅修复，23Q2实现收入10.0亿元，同比+7.6%，扣非归母净利0.5亿元，同比+5.3%。 周转率方面：23H1三棵树和亚士创能均略有改善，分别同比+0.3次、+1.2次。 现金流方面：行业整体现金流情况有所下滑，三棵树23H1收现比为105.8%，同比-6.9pct；亚士创能收现比为99.1%，同比-10.5pct。 负债方面：三棵树资产负债率居高位略有下降，23H1末资产负债率为81.2%，同比-2.0pct；亚士创能为74.6%，同比-1.9pct。 费用率方面：三棵树和亚士创能均有下降，23H1公司期间费用率分别同比-2.1pct/-4.4pct。 图表20：涂料行业代表公司财务概况（亿元） 图表21：涂料行业代表公司单季度毛利率 图表22：涂料行业代表公司单季度净利率 图表23：涂料行业代表公司费用率 图表24：涂料行业代表公司存货周转率 图表25：涂料行业代表公司收现比 图表26：涂料行业代表公司资产负债率 1.3北新建材：石膏板高端化显效；防水市占加速提升 收入利润方面：北新建材整体呈现上升修复趋势，23Q2实现收入、扣非归母净利润66.8/12.7亿元，同比+13.8%/+27.3%。业绩超预期背后一是石膏板经营壁垒彰显，高端化推进卓有成效，营收平稳增长下毛利率稳步提升。二是防水业务市占提升加速，盈利同比大幅好转。 周转率方面：北新建材23H1存货周转率同比+1.2次，表明公司经营有所改善。 现金流方面：23H1收现比为86.4%，同比-4.0pct，现金水平略有下降。 负债方面：北新建材资产负债率维持低位且同比略有下降，23H1末同比-3.5pct。 费用率方面：北新建材23H1费用率达12.2%，同比-1.4pct。 图表27：石膏板代表公司北新建材23Q2财务概况（亿元） 图表28：北新建材单季度毛利率 图表29：北新建材单季度净利率 图表30：北新建材费用率 图表31：北新建材存货周转率 图表32：北新建材收现比 图表33：北新建材资产负债率 1.4管材行业：成本压力释放，伟星零售定价力彰显 收入利润方面：伟星新材虽收入承压，但在成本压力释放和投资收益高增下业绩改善明显，23Q2营收与扣非归母净利润分别为13.4/3.1亿元，YOY-10.4%/+33.7%，扣非净利率环比+4.6pct。公元股份与雄塑科技23Q2分别实现营收20.5/3.4亿元，YOY-0.6%/-22.6%，扣非归母净利润分别为0.82/0.03亿元，同比+212.1%/-79.7%。 周转率方面：伟星新材、公元股份、雄塑科技23H