多肽业务持续放量，产能建设有序推进

2023年09月26日 公司研究●证券研究报告 诺泰生物（688076.SH） 公司快报 多肽业务持续放量，产能建设有序推进投资要点多肽业务快速增长，研发投入持续加强。（1）2023H1，公司实现营业收入4.01亿元（+49.38%）。其中自主选择产品收入2.48亿元（+118.51%），主要系多肽业务持续快速增长，制剂业务实现历史突破；定制类产品及技术服务收入1.52亿元（-0.60%），新签订cGMP高级医药中间体合同金额约1.02亿美元（含税）。归母净利润0.42亿元（+20.15%）；扣非归母净利润0.43亿元（+276.12%）；综合毛利率57.59%，维持行业较高水平。研发投入0.56亿元（+56%），占营收比重14%；新获批制剂及原料药品种3个，新增在研项目超10项。（2）2023Q2，公司实现营业收入1.93亿元（+43.76%）；归母净利润0.21亿元（+11.20%）；扣非归母净利润0.20亿元，同比由负转正。深耕多肽领域，面向全球市场。（1）多肽原料药深度布局。公司自研司美格鲁肽、利拉鲁肽等原料药已在国内CDE登记，取得美国DMF编号并已通过完整性审核，面向全球市场；目前106车间司美格鲁肽出口欧盟通过GMP检查，已贡献一定收入；替尔泊肽原料药进入小试阶段。（2）产能行业居前。公司已突破长链多肽药物规模化大生产技术瓶颈，包含利拉鲁肽在内的长链修饰多肽药物的单批次产量已超过5公斤，达到行业先进水平。（3）客户结构量质齐升。公司新的BD团队全面覆盖欧美及亚太地区市场，新开拓巴西、希腊、意大利、加拿大、日韩等地重要客户。（4）在研管线积极推进。仿制药制剂方面，司美格鲁肽制剂处于小试阶段，利拉鲁肽注射液处于补充研究阶段；创新药方面，自研GLP-1RA创新药SPN009临床申请已获批准，以GLP-1/GIP双靶点创新药SPN007专利技术已与外部达成合作。产能建设有序推进，前瞻布局寡核苷酸优势板块。（1）多肽及小分子：公司目前有建德、连云港两个生产基地，其中建德工厂现有一期产能107万升，二期产能18万升于今年8月正式投入使用，另有22万升将于明年投入使用，可以提供从实验室级到吨级的定制生产服务；连云港工厂现有2个多肽原料药生产车间、4个小分子化药原料药生产车间和3个制剂生产车间，IPO募投项目“106车间多肽原料药产品技改项目”将于今年10月完成建设，新建多肽601车间亦在有序推进建设当中。（2）寡核苷酸：公司战略布局寡核苷酸药物领域，有望带来新的业绩增长点。目前核心团队已组建完成，研发实验室已投产；产线方面，占地3000平米，年产能10-20KG，已引入OligoPilot等行业先进设备的GMP中试产线于今年7月正式投产，能够满足寡核苷酸和多肽工艺从研发向中试放大转移。投资建议：公司多肽原料药深度布局，拥有多核心技术平台，产能建设有序推进；多肽业务持续增长，定制类产品及技术服务业务逐步企稳，寡核苷酸优势板块有望带来新的业绩增长点。我们预测公司2023-2025年归母净利润1.37/1.82/2.47亿元，增速5.8%/33.0%/36.2%，对应PE分别为57/43/31倍。首次覆盖，给予“买入-A”建议。 风险提示：行业政策风险、市场竞争加剧风险、在研产品上市不确定风险、环保风 医药|生物医药Ⅲ 投资评级买入-A(首次)股价(2023-09-25)36.25元交易数据总市值（百万元）7,727.91流通市值（百万元）5,306.06总股本（百万股）213.18流通股本（百万股）146.3712个月价格区间38.51/19.18一年股价表现 资料来源：聚源 升幅%1M3M12M相对收益28.99-0.0495.1绝对收益29.14-3.9191.43 分析师赵宁达 SAC执业证书编号：S0910523060001zhaoningda@huajinsc.cn 相关报告 险等。 财务数据与估值会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 644 651 853 1,132 1,478 YoY(%) 13.6 1.2 31.0 32.7 30.5 净利润(百万元) 115 129 137 182 247 YoY(%) -6.5 11.9 5.8 33.0 36.2 毛利率(%) 55.8 57.6 58.5 58.8 58.9 EPS(摊薄/元) 0.54 0.61 0.64 0.85 1.16 ROE(%) 6.0 6.4 6.5 8.3 10.4 P/E(倍) 67.0 59.9 56.6 42.5 31.2 P/B(倍) 4.3 4.0 3.9 3.6 3.2 净利率(%) 17.9 19.8 16.0 16.0 16.7 数据来源：聚源、华金证券研究所 盈利预测核心假设 定制类产品及技术服务：公司拥有多核心技术平台优势，随着BD团队不断扩充以及产能陆续释放，CDMO大订单有望持续增加，客户粘性有望增强。预计该板块2023-2025年收入增速 -4%/25%/30%。 自主选择产品：公司聚焦多肽业务，产能建设有序推进。司美格鲁肽原料药已通过海外GMP检查，收入贡献有望逐渐增加；替尔泊肽原料药已进入小试阶段。战略布局寡核苷酸优势板块，有望带来新的增长点。预计该板块2023-2025年收入增速85%/39%/31%。 综上，我们预计公司2023-2025年将实现营业收入8.53/11.32/14.78亿元，增速 31%/33%/31%。 表1：公司营收拆分预测（亿元） 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入 6.44 6.51 8.53 11.32 14.78 YOY 14% 1% 31% 33% 31% 定制类产品及技术服务 5.11 3.92 3.76 4.70 6.12 YOY 24% -23% -4% 25% 30% 自主选择产品 1.31 2.56 4.74 6.58 8.62 YOY -14% 95% 85% 39% 31% 其他业务 0.02 0.03 0.03 0.04 0.04 YOY 0% 50% 10% 10% 10% 资料来源：Wind，华金证券研究所测算 可比公司估值 公司主营业务涵盖自主选择产品（聚焦多肽领域）、定制类产品及技术服务（CDMO）两大业务，选取聚焦多肽领域的圣诺生物、昊帆生物，聚焦CDMO业务的博腾股份及九州药业作为可比公司，公司估值水平高于可比公司平均。 表2：可比公司估值对比 收盘价 总市值 EPS PE 证券代码 证券简称 2023E 2024E 2025E 2023E 2024E 2025E （元） （亿元） 688117.SH 圣诺生物 29.59 33.14 0.64 0.79 1.07 46.24 37.52 27.69 301393.SZ 昊帆生物 77.31 83.49 1.55 2.15 2.93 49.84 35.92 26.36 300363.SZ 博腾股份 25.90 141.45 1.35 1.44 1.87 19.14 17.94 13.83 603456.SH 九洲药业 27.27 245.29 1.36 1.76 2.27 20.10 15.48 12.01 平均值 - 33.83 26.71 19.97 688076.SH 诺泰生物 36.25 77.28 0.64 0.85 1.16 56.58 42.53 31.23 资料来源：Wind，华金证券研究所（其中可比公司EPS、PE预测来自Wind一致预期，收盘价、总市值截至2023/09/25） 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表(百万元)利润表(百万元) 会计年度2021A2022A2023E2024E2025E会计年度2021A2022A2023E2024E2025E 流动资产 1104 1052 1196 1711 2073 营业收入 644 651 853 1132 1478 现金 592 400 442 646 805 营业成本 285 276 354 466 607 应收票据及应收账款 143 251 266 420 475 营业税金及附加 5 9 8 11 15 预付账款 6 14 12 22 23 营业费用 13 35 60 68 74 存货 251 323 412 558 704 管理费用 145 158 183 238 303 其他流动资产 112 64 65 65 66 研发费用 63 69 85 103 121 非流动资产 1023 1470 1674 1956 2271 财务费用 3 -0 16 41 63 长期投资 0 0 0 0 0 资产减值损失 -17 -32 -24 -34 -49 固定资产 665 807 1006 1265 1570 公允价值变动收益 0 -2 -1 -1 -1 无形资产 98 131 134 136 139 投资净收益 3 20 7 9 10 其他非流动资产 260 531 534 556 563 营业利润 128 125 149 202 276 资产总计 2127 2522 2871 3668 4344 营业外收入 1 1 3 2 2 流动负债 275 551 807 1439 1887 营业外支出 3 3 2 2 3 短期借款 77 319 507 1067 1411 利润总额 126 123 149 202 275 应付票据及应付账款 128 169 211 290 363 所得税 17 0 18 22 25 其他流动负债 70 64 89 81 113 税后利润 109 123 131 180 250 非流动负债 43 46 50 54 56 少数股东损益 -7 -6 -5 -2 2 长期借款 0 0 3 8 10 归属母公司净利润 115 129 137 182 247 其他非流动负债 43 46 46 46 46 EBITDA 199 234 252 348 477 负债合计 318 597 857 1493 1943 少数股东权益 -3 15 9 8 10 主要财务比率 股本 213 213 213 213 213 会计年度2021A2022A2023E2024E2025E 资本公积 1318 1319 1319 1319 1319 成长能力 留存收益 278 375 486 632 823 营业收入(%) 13.6 1.2 31.0 32.7 30.5 归属母公司股东权益 1811 1910 2004 2167 2391 营业利润(%) -10.8 -2.7 19.0 36.1 36.5 负债和股东权益 2127 2522 2871 3668 4344 归属于母公司净利润(%) -6.5 11.9 5.8 33.0 36.2 获利能力 现金流量表(百万元) 毛利率(%) 55.8 57.6 58.5 58.8 58.9 会计年度2021A2022A2023E2024E2025E 净利率(%) 17.9 19.8 16.0 16.0 16.7 经营活动现金流 181 29 195 82 346 ROE(%) 6.0 6.4 6.5 8.3 10.4 净利润 109 123 131 180 250 ROIC(%) 5.1 5.8 5.7 6.4 7.8 折旧摊销 86 103 91 115 148 偿债能力 财务费用 3 -0 16 41 63 资产负债率(%) 15.0 23.7 29.9 40.7 44.7 投资损失 -3 -20 -7 -9 -10 流动比率 4.0 1.9 1.5 1.2 1.1 营运资金变动 -58 -198 -34 -241 -100 速动比率 3.0 1.3 0.9 0.8 0.7 其他经营现金流 44 22 -3 -3 -6 营运能力 投资活动现金流 -237 -450 -285 -384 -448 总资产周转率 0.4