自主板块规模效应显现，两田受燃油车需求下滑盈利承压

广汽集团（601238）：自主板块规模效应显现，两田受燃油车需求下滑盈利承压 近日，广汽集团发布2023年中报、8月产销快报，我们更新点评如下： 受益销量大幅提升，自主板块规模效应显现：广汽自主上半年合计销售约39.7 万辆，同比增长45.7%。其中，埃安和传祺分别增长108.81%、8.97%。销量大幅增长带动上半年营收高增长，2023H1公司营业收入同比增长27.1%。营业收入的增长带动期间费用率的持续下降，2023H1公司期间费用率（销售、管理和研发费用）合计为8.6%，低于2022H1和2022的10.2%、9.2%。规模效应带来盈利能力边际改善，2023H1综合毛利率为5.2%，低于2022H1的6.2%。但2023Q2毛利率已经呈现边际改善。2023Q2毛利率为6.0%高于2023Q1的4.0%。随着原材料价格下降、埃安销量的攀升，传祺高端MPV占比的提升，毛利率有望持续改善。据广汽集团官方公众号，广汽传祺（广汽乘用车有限公司）2022年实现盈利，2023H1盈利面持续扩大，埃安则在2023年6、7月连续两个月实现盈利。我们认为，随着自主板块销量的持续攀升及产品结构的优化，自主板块经营业绩改善趋势已经显现。 8月自主板块销量持续走强：埃安8月实现销量45,026辆，同比增长66.63%。据埃安公众号，8月埃安终端交付突破5万，达到52057辆，其中高端品牌昊铂旗下昊铂GT销售2023台。埃安通过较少车型数量取得了高销量，实现了较高的销售效率。传祺8月实现销量37,585辆，同比增长25.47%，传祺的变化在于销量结构的持续优化，高端MPVM8、M6以及插电混动E9成为主销车型。据广汽传祺公众号，8月传祺MPV家族合计销售近17000辆，占传祺当月销量近45.2%。我们认为，传祺MPV车型单车均价高，且具备较强的竞争力，随着MPV占比的不断提升，传祺盈利面有望持续扩大。 燃油车需要低迷，市场竞争加剧，两田盈利能力承压：据乘联会数据，2023.1-6狭义乘用车销量增速为8.8%，其中新能源乘用车同比增长43.8%，而燃油车 （含hev）下降2.4%。2023年以来车市竞争加剧，降价保量成为车企主要策略。广汽丰田和广汽本田主销车型以燃油车和hev为主，受影响较大。2023H1公司联营合营投资收益实现53亿元，同比下滑37%。广丰1-6月销量同比下降9.48%，营收下降12.32%；广汽本田下降18.89%，营收下降21.48%。两田经营情况呈现收入下降幅度大于销量，利润下降幅度大于收入。广汽本田原有的中小型热销车型如飞度、缤智、凌派受电动化趋势影响较大，使得广本失去了销量的规模优势，而雅阁和皓影中级车正处于新旧车型换代期，因此广本受影响较大。广汽丰田表现相对稳定，但仍然需要通过加大优惠力度保持销量规模，2023H1广丰单车均价同比下降3.1%。据此，我们下调2023-2025年公司投资收益预测值分别至103.5亿元、108.4亿元和116.8 亿元（前值分别为127.2亿元、133.9亿元和140.6亿元）。我们认为，两田具备在混动技术上的优势，仍具备在品牌、成本和企业管理等方面的优势，且两者均在积极转型新能源汽车领域，未来仍有望获得稳定发展趋势。 公司盈利预测与估值：考虑汽车市场竞争加剧，两田受燃油车需求下降影响较大，我们下调公司盈利预测，预计公司2023-2025年归母净利润预测分别 公司报告 广汽集团 2023年9月26日 强烈推荐/维持 公司简介： 公司是由广州汽车工业集团有限公司、万向集团公司、中国机械工业集团公司等作为共同发起人，以发起方式设立的大型国有控股股份制企业集团。主要业务包括乘用车、商用车、摩托车、汽车零部件的研发、制造、销售及售后服务，以及汽车相关产品进出口贸易，汽车租赁、二手车、物流、拆解、资源再生，汽车信贷、融资租赁、商业保理、保险和保险经纪，股权投资等。 未来3-6个月重大事项提示： 2023-08-30发布2023年中报 发债及交叉持股介绍: 无 资料来源：同花顺、东兴证券研究所 交易数据 52周股价区间（元） 12.88-9.92 总市值（亿元） 1,053.78 流通市值（亿元） 736.7 总股本/流通A股（万股） 1,048,536/738,674 流通B股/H股（万股）-/309,86252周日均换手率1.99 52周股价走势图 广汽集团 沪深300 19.2% -0.8% -20.8% 9/2611/261/263/265/267/26 资料来源：恒生聚源、东兴证券研究所 分析师：李金锦 010-66554142lijj-yjs@dxzq.net.cn 执业证书编号:S1480521030003 公司研究 东兴证券股份有限公司证券研究报 告 为70.0、88.0和98.0亿元，（前值为103.4、126.9和137.2亿元），对应EPS为0.67、0.84、0.94元，按2023年9月25日A股收盘价，PE分别为15、12和11倍。但公司自主板块中长期改善趋势持续，凭借在电动混动领域的领先优势，公司自主板块改善确定性增强，我们仍然维持“强烈推荐”评级。 风险提示：行业需求低迷、公司新车型不及预期、新能源汽车发展不及预期，原材料价格上涨超预期。 财务指标预测指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 75,110.16 109,334.68139,900.23168,452.70199,913.30 增长率（%） 19.76% 45.57% 27.96% 20.41% 18.68% 归母净利润（百万元） 7,334.92 8,068.19 6,997.91 8,797.41 9,804.47 增长率（%） 22.95% 10.00% -13.27% 25.71% 11.45% 净资产收益率（%） 8.13% 7.13% 5.90% 7.01% 7.36% 每股收益(元) 0.70 0.77 0.67 0.84 0.94 PE 14.37 13.06 15.06 11.98 10.75 PB 1.17 0.93 0.89 0.84 0.79 资料来源：公司财报、东兴证券研究所 P2东兴证券公司报告 广汽集团（601238）：自主板块规模效应显现，两田受燃油车需求下滑盈利承压 附表：公司盈利预测表 资产负债表单位:百万元利润表单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产合计 61,191.65 91,792.17 96,708.73 105,435.6 116,148.4 营业收入 75,110.16 109,334.6 139,900.2 168,452.7 199,913.3 货币资金 24,035.91 39,524.43 37,980.05 39,490.54 40,982.66 营业成本 69,163.70 101,688.7 129,254.6 153,631.5 180,555.0 应收账款 9,702.74 9,138.28 15,163.27 19,163.33 22,291.05 营业税金及附加 1,823.82 2,242.20 2,798.00 3,267.98 3,955.88 其他应收款 4,919.26 5,174.43 5,433.34 5,214.21 5,022.71 营业费用 4,339.76 4,228.46 4,598.99 5,371.47 6,502.15 预付款项 759.97 1,309.83 1,642.48 1,938.14 2,254.11 管理费用 3,933.91 4,167.80 4,637.69 5,305.00 6,421.69 存货 8,110.96 12,361.83 17,284.18 20,954.78 25,119.59 财务费用 171.94 -180.92 266.66 185.67 187.48 其他流动资产 13,407.63 24,024.47 19,424.53 18,866.11 20,732.41 研发费用 988.70 1,706.79 2,293.14 2,705.92 3,275.51 非流动资产合计 93,004.92 98,228.57 100,502.79 101,732.9 102,463.1 资产减值损失 -832.44 -3,657.82 -909.35 -1,047.78 -1,190.10 长期股权投资 36,904.57 37,788.36 39,824.63 41,425.07 43,151.61 公允价值变动收益 -22.31 -318.66 0.00 0.00 0.00 固定资产 18,900.16 20,763.11 19,332.59 18,535.07 17,094.36 投资净收益 11,814.20 14,317.33 10,348.77 10,836.98 11,677.66 无形资产 15,382.79 16,121.98 16,873.17 17,967.98 17,535.70 加：其他收益 1,497.61 1,633.11 1,446.59 946.59 946.59 其他非流动资产 19,698.03 21,777.64 22,016.31 21,467.48 21,777.48 营业利润 7,145.39 7,455.57 6,937.07 8,720.93 10,449.66 资产总计 154,196.56 190,020.7 197,211.52 207,168.5 218,611.6 营业外收入 116.15 83.87 0.00 0.00 0.00 流动负债合计 48,806.26 56,576.10 60,059.52 64,461.21 69,670.37 营业外支出 24.66 76.93 0.00 0.00 0.00 短期借款 2,296.43 6,309.02 4,281.70 4,974.18 6,328.46利润总额7,236.887,462.516,937.078,720.9310,449.66 应付账款 15,945.64 17,858.06 17,975.34 19,209.92 20,299.18所得税-154.12-535.540.000.00730.42 其他流动负债 30,564.19 32,409.02 37,802.48 40,277.11 43,042.74净利润7,391.007,998.056,937.078,720.939,719.24 其他非流动负债 5,828.11 5,045.41 5,045.41 5,045.41 5,045.41 主要财务比率 负债合计 61,601.80 67,772.46 69,219.32 72,552.33 76,593.95 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 少数股东权益 2,335.47 9,013.61 9,294.45 9,050.58 8,797.97成长能力 实收资本（或股本） 10,370.59 10,487.16 10,487.16 10,487.16 10,487.16 营业收入增长 19.76% 45.57% 27.96% 20.41% 18.68% 资本公积 24,002.63 41,240.56 41,240.56 41,240.56 41,240.56 营业利润增长 26.74% 4.34% -6.95% 25.71% 19.82% 未分配利润 55,886.06 61,506.96 66,970.03 73,837.92 81,491.99 归属母公司净利增 22.95% 10.00% -13.27% 25.71% 11.45% 非流动负债合计12,795.55 11