债市情绪面周报（9月第4周）：节前买方情绪降温

节前买方情绪降温 固定收益 固收周报 ——债市情绪面周报（9月第4周） 报告日期：2023-09-26 首席分析师：颜子琦 执业证书号：S0010522030002电话：13127532070 邮箱：yanzq@hazq.com分析师：杨佩霖 执业证书号：S0010523070002 电话：17861391391 邮箱：yangpl@hazq.com 主要观点： 卖方偏空观点机构增加 本周卖方市场情绪跟踪加权指数录得-0.12，较上周减少0.31，主要源于偏空观点机构的增加，当前3家偏多，8家中性，4家偏空，其中： 3家机构观点偏多。关键词：经济未企稳，债务风险累积，货币政策或再度放松及国家资产负债边际收缩。 8家机构观点中性。关键词：资金紧与基本面改善预期上行，专项债集中发行期，信贷季末冲量持续。 4家机构观点偏空。关键词：宽信用预期扰动，地方政府债发行体量大，稳增长政策发力明显，季末银行考核作用。 部分机构观点发生变化： 1家机构观点由偏多转为中性，认为在持续调整后，节后资金宽松预期，利率上行空间有限； 2家机构观点由中性转为偏空，认为稳增长政策逐渐发力，四季度国债、专项债及特殊再融资债发行将给资金面带来压力； 1家机构观点由中性转变为偏多，认为目前债券已经跌出较好配置时期。 华安观点：我们在上周提示当前债市利多因素稀少，不利因素积聚（基本面预期改善、稳增长政策效果凸显、止盈情绪加剧），债市短期将进入震荡期，该判断基本得到印证；本周10Y国债逼近2.70%，债市多头仿佛“集体休假”，节前的震荡、持券的隐忧不必再过多证明；稍放长远看，节后随着流动性恢复平顺（跨节因素或将是短期最后一个流动性减速带），相对较高的赔率就是最主要的逻辑，再次强调，债市未到反转时，下次反攻看节后。 买方情绪有何变化？ 本周情绪指数回落，买方市场情绪指数录得0.87，较9月15日下降0.24。从换手率来看，本周国债成交量下降。上周五换手率录得2.33%，较前一周五下降1.49pct，较周一下降0.57pct，周平均换手率降至2.26%；国开债换手率下降，9月22日换手率录得4.06%，较前一周五下降1.07pct，较周一下降1.60pct；利率债换手率下降，上周五录得0.99%，较前一周五下降0.08pct，较周一下 降0.13pct。 从资金面来看，近期杠杆率上行，截止9月22日，银行间债市杠杆率升至 108.79%。国债期货方面，上周T2312合约成交多空比略有下降，截止9月 22日，T主力周五成交多空比为0.78。一级市场发行方面，9月10日至9 月17日，理财类共发行750亿元，到期603亿元，净发行147亿元。 风险提示： 流动性风险。 正文目录 1卖方市场5 1.1卖方市场情绪指数与利率债：情绪指数回落，机构观点中性偏空5 1.2信用债：本周主要关注城投高收益债活跃成交、融资平台退出潮5 1.3可转债：整体观点中性偏多6 2买方市场6 2.1买方市场情绪指数回落6 2.2换手率7 2.3杠杆率：杠杆率上行8 2.4国债期货9 2.5一级市场发行10 3风险提示：12 图表目录 图表1卖方市场情绪指数与利率走势（%）5 图表2市场关注点与信用利差走势（BP）6 图表3市场情绪变化与中证转债指数6 图表4买方市场情绪指数与利率走势（%）7 图表530Y国债换手率（单位：%）7 图表610Y国开债换手率（单位：%）8 图表72022年12月以来利率债换手率（单位：%）8 图表8银行间债市杠杆率（单位：%，周）9 图表9T主力合约成交多空比9 图表10TS主力合约成交多空比10 图表11TF主力合约成交多空比10 图表12国债平均认购倍数11 图表13地方债平均认购倍数11 图表14债券型基金发行规模（单位：亿元）12 图表15理财类发行与到期量（单位：亿元）12 1卖方市场 1.1卖方市场情绪指数与利率债：情绪指数回落，机构观点中性偏空 本周机构对利率债看法主要为中性，卖方市场情绪跟踪加权指数录得-0.12，较上周减少0.31；卖方市场情绪跟踪不加权指数录得-0.07，较上周减少0.28；信用债主要关注城投高收益债活跃成交、融资平台退出潮；对转债态度偏多，卖方转债市场情绪跟踪指数录得0.32，较上周减少0.16。 市场观点：稳增长政策发力明显，资金紧与基本面改善预期上行。 本周机构整体持中性偏空观点，3家偏多，8家中性，4家偏空。20%的机构持偏多态度，关键词：经济未企稳，债务风险累积，货币政策或再度放松，国家资产负债边际收缩；53%的机构持中性态度，关键词：资金紧与基本面改善预期上行，专项债集中发行期，信贷季末冲量持续；27%的机构持偏空态度，关键词：宽信用预期扰动，地方政府债发行体量大，稳增长政策发力明显，季末银行考核作用。 图表1卖方市场情绪指数与利率走势（%） 卖方市场情绪指数-不加权（左轴）中债国债到期收益率:10年 1.5 1.0 0.5 0.0 -0.5 22/01 22/02 22/03 22/04 22/05 22/06 22/07 22/08 22/09 22/10 22/11 22/12 23/01 23/02 23/03 23/04 23/05 23/06 23/07 23/08 23/09 -1.0 3.0 2.9 2.8 2.7 2.6 2.5 2.4 2.3 资料来源：Wind，华安证券研究所 1.2信用债：本周主要关注城投高收益债活跃成交、融资平台退出潮 市场热词：城投高收益债活跃成交、融资平台退出潮 #城投高收益债活跃成交：化债政策预期影响，城投债风险偏好较高，因此近两周城投高收益债成交抬升效果较好； #融资平台退出潮：退出融资平台由地方政府进行公告，利于地方政府向中央展现区域严控隐债姿态。 图表2市场关注点与信用利差走势（BP） 80 70再融资债、城投债 60 50 40 30 20再融资债额度、城投 10债 08/07 08/09 08/11 08/13 08/15 08/17 08/19 08/21 08/23 08/25 08/27 08/29 08/31 09/02 09/04 09/06 09/08 09/10 09/12 09/14 09/16 09/18 09/20 09/22 0 信用利差(3YAA中票-3Y国开) 二永债供给、城投债 收益 信用债供需、城投债牛 城投高收益债活跃成交、融资平台退出潮 民企债修复、央国企地产债 资料来源：Wind，中国货币网，华安证券研究所注：8月28日起中短期票据曲线合并调整 1.3可转债：整体观点中性偏多 本周机构整体持中性偏多观点。4家中性,2家偏多。 67%机构均持中性态度，关键词：后续估值端支撑源于正股端反弹对投资者兴趣的提振，若10月权益市场仍未明显转好，转债估值或保持底部震荡；33%机构均持偏多态度，关键词：经济数据企稳、中美关系出现阶段性缓和和化债与平准基金等加持，股市整体胜率有望回升明显。 图表3市场情绪变化与中证转债指数 440 435 430 425 420 415 410 405 400 卖方市场情绪指数（右）中证转债 0.5 0.4 0.3 0.2 0.1 08/09 08/11 08/13 08/15 08/17 08/19 08/21 08/23 08/25 08/27 08/29 08/31 09/02 09/04 09/06 09/08 09/10 09/12 09/14 09/16 09/18 09/20 09/22 0.0 资料来源：Wind，华安证券研究所 2买方市场 2.1买方市场情绪指数回落 截止9月22日，买方市场情绪指数录得0.87，较9月15日下降0.24。从换手率来看，本周国债和国开债成交量均下降。 图表4买方市场情绪指数与利率走势（%） 3.00 2.95 2.90 2.85 2.80 2.75 2.70 2.65 2.60 2023-01 2.55 10Y中债国债到期收益率买方市场情绪指数（右轴） 2.50 2.00 1.50 1.00 0.50 2023-02 2023-03 2023-04 2023-05 2023-06 2023-07 2023-08 2023-09 资料来源：Wind，华安证券研究所 2.2换手率 30Y国债换手率环比下降，上周五换手率录得2.33%，较前一周五下降1.49pct，较周一下降0.57pct，周平均换手率降至2.26%；10Y国开债换手率较上周下降，9月22日换手率录得4.06%，较前一周五下降1.07pct，较周一下降1.60pct；利率债换手率录得0.99%，较前一周五下降0.08pct，较周一下降0.13pct。 图表530Y国债换手率（单位：%） 202320222021 6% 5% 4% 3% 2% 1% 0% 0255075100125150175200225250 资料来源：Wind，华安证券研究所 图表610Y国开债换手率（单位：%） 12% 10% 8% 6% 4% 2% 0% 202320222021 0 资料来源：Wind，华安证券研究所 图表72022年12月以来利率债换手率（单位：%） 利率债换手率 1.8% 1.6% 1.4% 1.2% 1.0% 0.8% 0.6% 0.4% 0.2% 2022-12 2023-01 2023-02 2023-03 2023-04 2023-05 2023-06 2023-07 2023-08 2023-09 0.0% 资料来源：Wind，华安证券研究所 2.3杠杆率：杠杆率上行 从资金面来看，近期杠杆率上行。截止9月22日，银行间债市杠杆率升至108.79%，质押式回购成交量为7.2万亿元，隔夜成交占比88.51%。 图表8银行间债市杠杆率（单位：%，周） 2023202220212020 111 109 107 105 资料来源：Wind，华安证券研究所 2.4国债期货 国债期货方面，上周T2312合约成交多空比略有下降。截止9月22日，T主力周五成交多空比为0.78；TS2312与TF2312合约多空比为0.68与0.72。 图表9T主力合约成交多空比 1.6 1.5 1.4 1.3 1.2 1.1 1.0 0.9 0.8 0.7 23/01 23/02 23/03 23/04 23/05 23/06 23/07 23/08 23/09 0.6 资料来源：Wind，华安证券研究所 图表10TS主力合约成交多空比 资料来源：Wind，华安证券研究所 图表11TF主力合约成交多空比 1.8 1.6 1.4 1.2 1.0 0.8 0.6 23/01 23/02 23/03 23/04 23/05 23/06 23/07 23/08 23/09 0.4 资料来源：Wind，华安证券研究所 2.5一级市场发行 一级市场发行方面，9月22日国债平均认购倍数为2.55，处于10.0%分位点；9月 21日地方债平均认购倍数为26.27，处于59.8%分位点；据Wind统计，9月10日至9月 17日，理财类共发行750亿元，到期603亿元，净发行147亿元。 6 5 4 3 2 1 0 45 40 35 30 25 20 15 10 5 0 资料来源：Wind，华安证券研究所 敬请参阅末页重要声明及评级说明 2022-01 2022-02 2022-03 2022-04 2022-05 2022-06 11/13 2022-07 2022-08 2022-09 2022-10 2022-11 2022-12 2023-01 2023-02 2023-03 2023-04 2023-05 2023-06 证券研究报告 2023-07 2023-08 2023-09 2022-01 图表12国债平均认购倍数 资料来源：Wind，华安